ネイキッド・ショートと損益への影響

ネイキッド・ショート・セリングとは、株式を事前に借り入れることも、借り入れ可能であることを確認することもなく売却する行為です。従来のショート・セリング（売手が取引実行前に借り入れる株式を特定する）とは異なり、ネイキッド・ショート・セリングはこのステップを完全に省略し、決済時に受け渡すための借り入れた株式がないポジションを作り出します。

ネイキッド・ショート・セリングとは？

ネイキッド・ショート・セリングとは、借り入れておらず、かつ引き渡しの手配も一切行っていない株式を売却することを意味します。この定義は、従来のショート・セリングとは直接的に対照をなしており、「ネイキッド」という部分が何を取り除いているのかを理解することが、その違いを意味のあるものにしています。

ショート・セリングとは？

ショート取引とは、投資家が借入れた株式を売却し、その後、より低い価格で買い戻してポジションを決済することで、株価の下落から利益を得る取引戦略です。その仕組みは、トレーダーが証券貸付を通じてブローカーまたは機関投資家から株式を借り、それを公開市場で売却し、価格が下落するのを待って、より低い価格で買い戻し、貸付元に返却します。利益は、売却価格と買戻し価格との差額から、借入手数料を差し引いたものです。従来のショート取引は、NYSEやNasdaqのような米国の株式市場において、証拠金口座を通じて実行される、合法かつ規制された戦略です。

ネイキッド・ショートセリングとの違い

ネイキッド・ショート・セリング（裸の空売り）は、借入れの手順を完全に排除したものです。売り手は、まず株式を確保することなくショートの注文を出します。そこには証券貸借取引も、借入手数料も、貸し手も存在しません。これは「ネイキッド・オプション・ライティング」（裏付けとなるポジションを保有せずにオプション契約を売却すること）とは明確に区別されますが、それは全く異なる仕組みを持つ別の戦略です。

ネイキッド・ショート・セリングの仕組みとは？

ネイキッド・ショート・セリングのプロセスは、売手が保有しておらず、かつ借り入れ可能であることを確認していない株式に対する売り注文から始まります。ショート取引には、標準的な現金取引口座ではなく証拠金取引口座が必要なため、証拠金担保義務が全体に適用されます。

ステップ・バイ・ステップ：ネイキッド・ショート・セリングのプロセス

次の手順では、実行から定義上の決済不履行に至るまでの、ネイキッド・ショート・セールの経緯を辿ります。

ステップ1：売り手は、借入株式を確保せずにショート売り注文を出します。標準的なショート売りを実行する証券会社は、まず株式の利用可能性を確認しますが、このステップはスキップされます。

ステップ2： トレードが執行されます。買い手は購入確定通知を受け取ります。売り手はXYZ株200株を1株あたり50ドルで売却し、10,000ドルの売却代金を得ました。この時点では、借株合意は存在しません。

ステップ3： 決済が必要です。米国株式市場は現在、T+1（取引日の翌営業日）で決済されます。これは、株式が取引日から1営業日以内に引き渡されなければならないことを意味します。(歴史的にはT+2が標準でしたが、SECは2024年5月28日付でT+1を採用しました。これはSECのT+1決済ルール発表.) に基づくものです。

ステップ 4: 売り手は受け渡しを行うことができません。株式が一度も借株されなかったため、譲渡すべき株式が存在しません。その結果、この取引は受渡失敗（フェイル）となります。

ステップ5：法令上の結果が伴います。Regulation SHOに基づき、ブローカー・ディーラーはクローズアウト（決済）義務に直面します。FTD（証券不履行）ポジションは、所定の期間内に公開市場で購入されなければなりません。売方の未実現損益は、強制買い戻しが発生した際の市場価格にさらされることになります。

証券不履行（FTD）とは何ですか？

FTD (Fail To Deliver) は、証券の売り手が、決済日までに買い手に必要な株式を引き渡せない場合に発生します。ネイキッドショートセリングでは、株式が一切借り入れられていないためにFTDが発生します。米国の保有資産取引を処理する清算機関であるDTCC（Depository Trust & Clearing Corporation）は、取引完了を保証する仲介者として機能します。株式が引き渡せない場合、DTCCは未決済のポジションを保持することになり、個々の取引を超えたシステムリスクを生み出します。FTDはマージンコールではありません。マージンコールは、ポジションの損失が証拠金を必要水準以下にまで侵食した場合に、証券会社が追加の担保を要求することですが、FTDは株式が引き渡されなかった決済の失敗です。

SECは、米国上場株式のFTD（延滞株券）データを月2回公表しています。投資家は、ティッカーシンボルでSECが公表する延滞株券データベース)を検索することで、あらゆる銘柄における延滞株券の顕著な動向を確認できます。

ファントム株と価格抑制

ファントムシェア（従業員の報酬制度におけるファントムストックとは異なります）とは、市場に存在するように見えながら、実際には裏付けとなる株式が存在しない株式のことです。ネイキッド・ショートの売り手が、借り入れていない株式を売却すると、買い手は一度も譲渡されていない株式に対する請求権を受け取ることになります。会社が実際に発行した数よりも多くの株式が取引されているように見え、これにより見かけ上の供給が人為的に膨らみ、株価に下落圧力がかかります。暗号資産の現物市場では、ブロックチェーンによる決済がオンチェーンでほぼ即座に行われるため、ファントムシェアを生じさせる受け渡しのギャップが排除されており、これらが存在することはありません。

ネイキッド・ショート vs 通常のショート

ネイキッド・ショートと通常のショートの主な違いは、借入義務の有無です。従来のショートでは取引執行前に借入が必要ですが、ネイキッド・ショートではそれが完全に不要になります。

損益リスクプロファイル行は、最も実用的な重みを持ちます。伝統的なショート売却者は、明確なコスト構造と自然なクローズアウト経路を生み出す実際の借入れポジションを保有しています。ネイキッド・ショート売却者も同様の無限の上方損失に直面しますが、さらなるレイヤーが1つ加わります。Regulation SHOのクローズアウト要件によって買い戻し（バイイン）が強制される際、その購入はタイミングの柔軟性が一切なく、市場で取引されている価格で行われます。ショートスクイーズ（踏み上げ）が発生した場合、この違いによって管理可能な損失が壊滅的なものへと変わる可能性があります。

ネイキッド・ショート売りは違法ですか？

はい、ネイキッド・ショート・セリングは、悪質なショート・セリング行為に対処するため2005年に制定されたSEC（証券取引委員会）の規則であるRegulation SHOに基づき、ほとんどの市場参加者にとって米国では一般的に違法です。

Regulation SHOとは？

Regulation SHO（レギュレーションSHO）は、2005年に制定されたSEC（米国証券取引委員会）の規則であり、証券会社がショート販売を実行する前に遵守すべき要件を定めたものです。SECは、ネイキッド・ショート・セリング（無担保空売り）によって生じる決済不履行を防ぐためにReg SHOを策定しました。

レギュレーションSHOは、2つの主要な要件を課しています。第一に、貸株検索要件：ブローカー・ディーラーは、ショート・セールを実行する前に、借り入れ可能な株式を特定しなければなりません。この規則は、実行前に実際の借り入れを完了することではなく、利用可能であることの確認を要求しています。第二に、クローズアウト要件：買付遅延ポジション（FTD）が存在する場合、責任を負うブローカー・ディーラーは、規則で定められた期間内にFTDを解消するために、公開市場で株式を購入しなければなりません。

Regulation SHOは、連邦議会が制定した法律ではなく、SECの管理規則です。これは米国の株式市場における証券会社に適用され、国際市場におけるショート売りを規制するものではありません。規制の全文はSECのRegulation SHO FAQ.)でご覧いただけます。

マーケットメイカーの免除

マーケットメイカーは、市場を流動的に保つために継続的な売買気配値を提供するブローカーディーラーであり、Regulation SHOの下で、ロケート要件から限定的な免除を受けています。マーケットメイカーは流動性提供の機能を果たすために迅速に取引を実行する必要があるため、すべてのショートセール前にロケートを完了することは、彼らの業務を混乱させるでしょう。この免除は、市場の効率性を支える正当な規制措置であり、包括的なライセンスではありません。これは、真正なマーケットメイク活動にのみ適用されます。一部の学者や投資家擁護者を含む批評家たちは、この免除が、真の流動性提供を超えてマーケットメイカーとしての地位を主張する主体によって悪用されてきたと主張しています。

誰が実際にネイキッドショートセールを行っているのか？

個人投資家は、実際にはネイキッド・ショートを行うことはできません。一般的な証券プラットフォームでは、ショートの注文を処理する前に、株の調達（ロケート）要件が自動的に適用されます。この慣行は主に機関投資家やブローカー・ディーラーのレベルで発生し、事務的ミスやシステムの遅延といった運用上の不備による不注意なFTD（受渡不履行）と、意図的な違反の2つのカテゴリーに分けられます。

ショートインタレストとは、企業のフロート（公開取引可能な総株式数）のうち、ショートされてまだカバーされていない株式のパーセンテージです。異常に高いショートインタレストは、ネイキッドショート取引の可能性を示唆します。株価を抑制するために設計された意図的なネイキッドショート売りは、1934年証券取引法第10(b)条に基づき、市場操作として訴追される可能性があります。米国のショート売りは、主要な規則制定機関としてのSEC（米国証券取引委員会）および、証券会社（ブローカー・ディーラー）のコンプライアンスを監督する自主規制機関としてのFINRA（金融業規制機構）によって規制されています。

取引における損益（PNL）とは？

損益（PNL）とは、トレーディング ポジション（トレーダーが資産に対して持つ、ロングまたはショートのエクスポージャー）の純粋な利益または損失であり、ポジションが建値された価格を基準に測定されます。トレーディングにおいて、損益はポジションのパフォーマンスをリアルタイムで追跡し、企業会計で使用される損益計算書とは異なります。ショートポジションの損益を計算すると、リスクがどのように拡大するかが明らかになります。これには、上方損失に理論的な上限がないネイキッド ショートポジションも含まれます。

レバレッジをかけたポジションで損益がどのように計算されるか,)を追跡しているトレーダーにとって、ショートポジションの計算式はロングポジションとは異なり、独自のリスク特性を持っています。

ショートポジションにおける未実現損益

未実現損益（オープン損益または評価損益とも呼ばれます）は、まだ決済されていないポジションにおける利益または損失のことです。これは現在の市場価格に基づいたポジションの価値を表していますが、ポジションがカバー（取引を終了するための買い戻し）されるまでは確定されません。

トレーダーはABC株100株を50ドルでショートしました。価格は40ドルに下落しました。未実現損益：(50ドル - 40ドル) x 100 = +1,000ドル。資金の移動は発生していません。価格が50ドルに戻った場合、未実現損益は0ドルに戻ります。暗号資産トレーダーはこのことを、オープンなレバレッジポジションに対して取引所のダッシュボードに表示される、含み損益として認識するでしょう。

確定損益：ショートカバー時価でのショートカバー

実現損益は、ショートポジションを決済（カバー）した際に確定した利益または損失です。決済されると、その結果は確定します。

損益 = (ショート売却価格 - 買戻価格) x 株式数

利益の例: 100株を50ドルでショートし、40ドルで買い戻した。損益 = (50ドル - 40ドル) x 100 = +1,000ドル。

損失の例：50ドルで100株をショートし、ショートスクイーズ中に150ドルで買い戻した場合。損益 = ($50 - $150) x 100 = -10,000ドル。

実現損益は課税イベントを引き起こします。未実現損益はそうではありません。

ネイキッド・ショート・セリングが損益に与える影響

ネイキッド・ショート・セリングは、従来のショート・セリングと同じ損益計算式となりますが、借り入れポジションがないことで自然な制約が取り除かれ、価格上昇時には損失が拡大します。

シナリオ1：利益が出た場合。 ネイキッド・ショートの売り手は、株式を借りることなくXYZ社の株式500株を80ドルで売却します。価格が55ドルに下落します。未実現損益：($80 - $55) x 500 = +12,500ドル。売り手は55ドルで買い戻しを行い、+12,500ドルの実現損益を確定させます。通常のショートの売り手であれば、期間中に貸株料を支払うことになり、純利益が減少したはずです。ネイキッド・ショートの売り手は、これらの手数料を回避しましたが、同時に取引を適法なものにする規制遵守も回避したことになります。

シナリオ2：スクイズの結果。 同じポジションですが、価格が160ドルまで上昇した場合。未実現損益はマイナスとなり、帳簿上（見かけ上）は（80ドル - 160ドル）x 500 = -40,000ドルとなります。カバー（買い戻し）を強制された場合、売り手は160ドルで500株を購入します。ショートスクイズ（価格上昇によりショートセラーがカバーを余儀なくされ、そのカバー圧力がさらに価格を押し上げる市場イベント）は、強制買いが入るたびにさらに上昇圧力を加えるため、これを増幅させます。価格には理論上の上限がないため、損失にも理論上の上限はありません。**

ネイキッド・ショート期間中は、偽造株（ファントムシェア）の増発によって価格が抑制され、その後、強制的な買い戻しによって急騰します。既存株主は、両方向で損害を受けます。ポジションで含み益が出ているのに確定損が出てしまう理由を理解したいトレーダーにとって、レバレッジをかけたショートポジションにおけるこのダイナミクスが中核的なメカニズムとなります。

ネイキッド・ショートの実際的な例

ネイキッド・ショートセリングの仕組みとその損益への影響は、記録された実話を通して最も明確になります。

ゲームストップのショートスクイーズ（2021年）

2021年初頭のGameStopのショートスクイーズは、近年の市場史上、潜在的なネイキッド・ショート・セリング（空売り）として最も広く議論される事例となりました。実店舗を持つビデオゲーム小売業者であるGameStop（ティッカー：GME）は、2020年後半から2021年初頭にかけて、メルビン・キャピタルなどのヘッジファンドを含む機関投資家によって大量にショートされていました。ショート・インタレストは浮動株の100％を超えていたと報告されており、これは公開取引可能な株式数よりも多くの株式がショートされていたことを意味します。一部の分析家はこれをファントム・シェア（架空株式）の生成の証拠として挙げましたが、過剰なショート・インタレストは合法的な株式借入チェーンを通じて生じることもあります。

2021年1月、r/wallstreetbetsを通じて連携した個人投資家がGME株を大量に購入し、ショートスクイーズを引き起こしました。Melvin Capitalを含むショート売り手は、当初のショート売り価格をはるかに上回る価格でカバーを余儀なくされ、壊滅的な実現損益（PnL）損失をもたらしました。SECは調査を行い、GameStop取引イベントに関するSECの2021年スタッフレポート,)を公表しましたが、このレポートでは、スクイーズは主に個人投資家の買い圧力とショートカバーによって引き起こされたと結論付けています。レポートは、スクイーズが違法なネイキッドショート売りによるものであるとは断定していません。これらの主張は依然として争われており、SECによって確認されていません。

SECの執行措置

SECは、Regulation SHO違反に対してブローカー・ディーラーへの執行措置を講じており、罰金や取引停止を含む制裁を課しています。ロケート（在庫確認）要件やクローズアウト（決済完了）要件に対する意図的な遵守の不履行は、訴追対象となる違反です。SECは、不注意によるFTD（不履行）と、価格を抑制するために設計された意図的なスキームを区別しています。詳細な記録はSECの執行措置データベース.)

投資家にとっての意味

個人投資家はネイキッド・ショート・セルができないため、直接的な保護措置は必要ありません。標準的な証券プラットフォームは、ロケート要件を自動的に執行します。ほとんどの投資家にとって関連する質問は、保有している株式がいつ影響を受ける可能性があるかをどのように認識するかということです。

FTDデータの確認。SECは、米国上場株式すべての延滞引渡（FTD）データを月2回、ティッカーシンボルで検索可能な形で公開しています。FTD数の増加は、決済の失敗が頻繁に発生していることを示唆しています。SECが公開している延滞引渡データベース)を確認することが、利用可能な最も直接的なシグナルです。FTD数が高いことは、違法なネイキッド・ショート・セリングを確認するものではありませんが、異常な引渡失敗パターンを持つ株式を特定します。

ショートインテレストデータの確認。フロート（浮動株）の100%を超えるショートインテレストは注目すべきです。これはネイキッドショートセリングを確定するものではありませんが、報告されたショートポジションが流通株式数を超えていることを示しています。ショートインテレストデータは、FINRAおよび金融データプラットフォームを通じて公開されています。

暗号資産ブリッジ。株式市場におけるネイキッド空売りは、現物暗号資産市場では発生しません。ブロックチェーン決済はほぼ即時かつオンチェーンで行われるため、FTD（期日決済不履行）を引き起こす決済遅延がなくなります。流動性のある株式とは異なり、未決済資産が蓄積される清算機関のギャップが存在しないため、ファントム・シェア（架空株式）に相当するものはありません。しかし、無期限先物を含む暗号資産デリバティブ市場では、レバレッジをかけたショートポジションに起因する類似した損益リスクが存在します。https://www.bybit.com/en/help-center/article/Introduction-to-Take-Profit-Stop-Loss-Perpetual-Futures-Contracts)のような無期限先物契約におけるテイクプロフィットとストップロスの仕組みを理解することは、市場全体でレバレッジをかけたショートエクスポージャーを管理するトレーダーにとって有益です。

この記事は教育および情報提供のみを目的としています。投資助言、法的助言、または証券の売買や保有を推奨するものではありません。投資判断を行う前に、資格を持つ財務アドバイザーまたは法務専門家にご相談ください。

よくある質問

ネイキッド・ショートとは何ですか？また、どのように機能しますか？

ネイキッド・ショート・セルとは、株式を事前に借り入れることも、借り入れ可能であることを確認することもなく株式を売却することです。標準的なショート・セル（空売り）では、注文を実行する前にブローカーが貸し出す株式を探します。ネイキッド・ショート・セルはそのステップを省略します。決済日（Settlement Date）が到来し、譲渡すべき株式が存在しない場合、その取引はフォールト・デリバリー（FTD）となり、規制SHO（Regulation SHO）に基づく決済義務の履行がトリガーされます。

米国ではネイキッド・ショート・セルは違法ですか？

はい、ネイキッド・ショートは、2005年に制定されたSEC規則であるRegulation SHOに基づき、ほとんどの市場参加者にとって一般的に違法です。ブローカーは、ショート・セールを実行する前に、借り入れ可能な株式を特定する必要があります。例外が1つあります。マーケットメーカーは、流動性提供を支援するために、特定要件から限定的な免除を受けます。意図的な違反は、1934年証券取引法に基づき、市場操作として起訴される可能性があります。

ショート・セールとネイキッド・ショート・セールの違いは何ですか？

違いは借入れのステップにあります。従来の空売りでは、取引が実行される前に、ブローカーが借入れ可能な株式があることを確認します。これに対し、ネイキッド・ショートでは株式を借りず、ロケート（在庫確認）も行われません。従来の空売りは合法ですが、ネイキッド・ショートは一般的にほとんどの参加者にとって違法です。どちらも株価が上昇した場合、理論上無制限の損失を被る可能性がありますが、ネイキッド・ショートには借入れポジションが提供する自然なクローズアウト（決済）の経路がありません。

トレードにおける損益とは何ですか？

損益（PnL）は、利益（profit）と損失（loss）の略称です。トレーディングにおいて、これは建値と比較して測定されるポジションの純利益または純損失を指します。損益には2つの形態があります。まだ決済されていないオープンポジションにおける評価上の利益または損失である「未実現損益」と、ポジションが決済された際に確定する「実現損益」です。ショートポジションの計算式は、損益 = (ショート売却価格 - 買戻し価格) × 株数 です。

受渡不履行（フェイル）が発生した場合はどうなりますか？

受け渡し不能（Fail to Deliver）は、決済日までに売却者が購入者に株式を引き渡せない場合に発生します。Regulation SHOに基づき、責任を負うブローカー・ディーラーは、規定の期間内に公開市場で株式を購入することにより、FTDポジションを決済しなければなりません。DTCCが決済プロセスを管理し、未解決の受け渡し不能を追跡します。SECは上場されている全銘柄のFTDデータを月2回公開しており、SECが公開している受け渡し不能データベース.)にてティッカーシンボルで検索可能です。

GameStop（ゲームストップ）のショートスクイーズにネイキッド・ショート・セリングは関与していましたか？

2021年1月のGameStop（ゲームストップ）株のスクイズ（踏み上げ）の際、ネイキッド・ショート・セリングの疑惑が広く取り沙汰され、報告によるとショート・インタレストが浮動株の100%を超えていたとされています。一部のアナリストは、これがファントム・シェア（架空株式）の生成を示唆していると主張しました。しかし、SEC（米証券取引委員会）の2021年のスタッフ・レポートは、このスクイズが主に個人投資家の買い圧力とショート・カバーによって引き起こされたと結論付けており、違法なネイキッド・ショート・セリングが原因であるとは断定しませんでした。これらの疑惑は依然として議論の対象となっており、公式な調査結果によって確認されたわけではありません。

未実現損益と実現損益の違いは何ですか？

未実現損益は、まだ決済されていないポジションにおける利益または損失のことです。価格の変動に伴って変化し、ポジションが決済された時点で確定します。実現損益は、ポジションを決済した後に確定した結果のことです。未実現損益は課税対象にはなりませんが、実現損益は課税対象となります。ショートポジションの場合、元の売却価格よりも低い価格で買い戻すことで実現利益が発生します。元の売却価格よりも高い価格で買い戻すと、実現損失が発生します。