ショートスクイーズとは：その仕組みとリスク

2021年1月、ゲームストップ（GameStop）株は2週間で1,700%以上上昇しました。この動きの背景にあったメカニズムはショートスクイズであり、それを理解するにはまず、ショート（空売り）を理解することから始まります。

ショートスクイーズとは、大量にショートされている銘柄の価格が急騰し、ショートの売り手が損失を制限するために買い戻しを余儀なくされることで発生する市場現象です。その強制的な買いが自己強化的なサイクルとなり、価格をさらに押し上げます。ショート（資産を借りて、より低い価格で買い戻すことを期待して売却すること）が、スクイーズが発生する条件を作り出します。

読み終える頃には、ショートスクイズがどのように発生するのか、それを引き起こす条件をどのように見極めるのか、そして関係者全員にとってのリスクがどのようなものかを正確に理解できるようになります。

主な要点

• ショートスクイーズは、空売りが集中している銘柄の価格が上昇し、ショートセラーが損失を出して株式を買い戻さざるを得なくなったときに発生します。
• 空売り（ショート）とは、株式を借りてすぐに売却し、後でより低い価格で買い戻すことを指します。
• 2021年1月のGameStopのスクイーズでは、株価が2週間で約20ドルから日中高値の約483ドルまで急騰しました。
• スクイーズの候補を特定する3つの指標：空売り比率（ショート・インタレスト）、買い戻し期間（デイズ・トゥ・カバー）、浮動株数。
• ショートスクイーズは、ショートセラー（理論上無限の損失）と、参入が遅すぎた買い手の両方に重大なリスクをもたらします。
• ショートスクイーズを引き起こすこと自体は違法ではありませんが、価格を吊り上げるために意図的に虚偽の情報を流布することは違法です。

--- ## 空売りの仕組み

ショートとは、株式を借りて現在の市場価格で即座に売却し、その後より低い価格で買い戻して貸し手に返却することで、その差額を利益として得る手法です。ショートポジションを持つことはロングポジションの反対であり、ロングポジションでは最初に株式を購入し、価格が上昇した際に利益を得ます。

友人の車を借りて売却し、後で同じ車をより安く買い戻して返すことをイメージしてみてください。金融用語で説明すると、ブローカーから株式を借りて市場で売り、それを買い戻して返却するという仕組みです。価格が下がれば利益が得られ、逆に価格が上がれば損失となります。

投資家がショート（空売り）を行う主な理由は2つあります。1つは、割高であると判断した銘柄から利益を得るため、もう1つは、市場リスクに対して既存のロングポジションをヘッジするためです。ヘッジファンドは大規模なショートを行う主要な機関投資家ですが、個人投資家も消費者向け証券プラットフォームの証拠金取引口座を通じてショートを行うことができます。ショートは通常、より多くの投資家が価格の下落を予想するベアマーケット（株価が広範囲にわたって下落する期間）に増加します。

ショート（空売り）のプロセス：ステップ・バイ・ステップ

ショート売買の仕組みは以下の通りです：

1. 株式を借り入れます。 ブローカーは、自身の在庫または他の顧客のアカウントから株式を貸し出します。これは証券貸借取引と呼ばれ、株式がどこから来るのかという疑問に答えます。
2. 現在の市場価格で直ちに株式を売却します。 借り入れた株式を受け取った瞬間に、それらを公開市場で売却し、現金収益を受け取ります。
3. 株価の下落を待ちます。 あなたは現在、ショートポジションを持っています。貸主に株式を返済する義務があり、返済前に株価が下落することを期待します。
4. より低い価格で株式を買い戻します。 価格が目標に達したら、公開市場で同数の株式を買い戻します。
5. 株式をブローカーに返却し、価格差を利益として保持します。 $50で売却し、$30で買い戻した場合、利益は手数料を差し引いて1株あたり$20になります。価格が下落せず上昇した場合、ステップ4と5は損失を生じさせます。

主要なリスク：無限の下落

ショート（空売り）と通常の株式投資における最も重要なリスクの違いは、1つの概念、すなわち「上限（シーリング）」に集約されます。

株式を購入した場合、最大損失額は投資額の100%です。株価はゼロまでしか下がりません。一方、株式をショートした場合、株価の上昇に上限はないため、潜在的な損失は理論上無制限になります。例えば、ある株式を20ドルでショートし、価格が200ドルまで上昇した場合、1株あたりの損失は180ドルとなり、これは初期ポジションサイズの9倍に相当します。

ショート売りには、ポートフォリオを担保にブローカーから借り入れができる証券口座である証拠金口座が必要です。ショート売りは、特定の価格で株式を売却する権利を与えるプットオプションの購入とは異なる戦略です。どちらも弱気戦略ですが、そのメカニズムとリスクプロファイルは根本的に異なります。

ショートスクイーズの仕組み：フィードバックループ

ショートスクイーズは、ショートセラーの計画が裏目に出たときに始まります。株価は下落するどころか上昇し、その影響は急速に増幅します。

6段階のショートスクイーズの仕組み

ショートスクイーズは予測可能な一連の流れをたどり、各段階が次の段階へとつながっていきます。

1. ある銘柄のショート・インタレスト（空売り残高）が高い状態：価格の下落を予想する投資家によって、発行済み株式の大部分がショートされています。
2. ポジティブなニュース、予想外の決算、または協調的な買いの急増など、何らかの要因で株価が上昇し始めます。
3. 株価が上昇すると、ショートセラーは損失を抱え始めます。これは、売却時に受け取った金額よりも、買い戻すためのコストの方が高くなるためです。
4. ブローカーはマージンコールを発動し、ショートセラーに対して、追加資金を入金するか、直ちに株式を買い戻してショートポジションを決済するよう要求します。
5. マージンコールに応じられないショートセラーは、価格に関わらず株式を買い戻すことを余儀なくされます。この買い戻し行為はショートカバー（ほとんどの証券プラットフォームでは「返済買い」とも呼ばれます）と呼ばれます。
6. ショートカバーによる強制的な買いが株価をさらに押し上げ、さらなるショートセラーへのマージンコールを誘発し、このサイクルが繰り返されます。

フィードバックループ

高いショート残高 → 価格が上昇し始める → ショートセラーの損失が蓄積する → ブローカーが証拠金追証を発行する → 強制的なショートカバー → 価格がさらに上昇する → さらなる証拠金追証 → [繰り返し]

制作上の注意：ボックスと方向矢印を用いた循環プロセス図としてレンダリングすること

ショートカバーとは、スクイーズを引き起こす個々の機械的なアクションです。ショートセラーはポジションを決済し、借りた株を貸し手に返却するために株を買い戻します。多くのショートセラーが同時にカバー（買い戻し）すると、全員が一斉に買い手となります。その買い需要の急増は株価を押し上げ、より多くのショートセラーにカバー（買い戻し）を迫り、さらに株価を押し上げます。

証拠金追証（マージンコール）：強制メカニズム

マージンコールとは、ブローカーからの、より多くの資金を入金するか、または直ちにポジションを決済するかという要求です。これは、価格の上昇によって損失が最低保有資産額を超えた場合に発行されます。ショートポジションの文脈では、ショートした株式が十分に上昇し、口座の保有資産がブローカーの必要最低額を下回ったときにマージンコールが発生します。その時点で、ブローカーが対応します。

ショート・セラー（空売り筋）は、常に自らの意思で買い戻しを選択するわけではありません。市場のタイミングや価格水準に関係なく、ブローカーによって強制的に買い戻しを迫られることがあります。この非自発的な買いこそが、ショートスクイーズに自己加速的な性質を与える要因となります。

ショートスクイーズの終わり方

ショートスクイーズは、ショートセラーがポジションを完全にカバー（買い戻し）したときに終了します。最後のショートセラーが株式を買い戻してポジションをクローズすると、強制的な買い圧力が止まります。この機械的な需要がなくなると、株価は通常、ファンダメンタルズ価値に向かって急落します。ほとんどのスクイーズは数日から1週間以内に解消されますが、一部の事象ではピーク時の強度が2週間近く持続することもあります。

ショートカバーとは、一人の空売り投資家による株式の買い戻しという個別の行動を指します。ショートスクイーズとは、多数のトレーダーが同時に大量のショートカバーを行うことで発生する、市場全体に影響する事象のことです。

ショートスクイーズの実例

2つの出来事は、まったく異なるトリガーを通じて、同じメカニズムが機能する様子を示しています。

2021年のゲームストップ（GME）ショートスクイーズ

GameStopの株価は、極端なショート・インタレストと個人投資家の協調した買いによって引き起こされたショートスクイズにより、2021年1月に2,400%以上上昇しました。何が起こったのか、その全容をここに記します。

背景: GameStopは、消費者のデジタル・ダウンロードへの移行に伴い、主力事業（物理的なゲーム・ディスクの販売）が構造的な衰退局面にあるとアナリストから広く認識されていたビデオゲーム小売業者です。2020年後半までに、GMEの浮動株の約140％がショート（空売り）されており、これは同一の株式が複数回にわたって借株および再ショートされていたことを意味します。2021年1月初旬時点で、同株は約20ドルで取引されていました。

r/WallStreetBets（高い確信度を持つ個人投資で知られるRedditフォーラム）のメンバーが、GMEの極端なショート（short）保有率を特定し、積極的に株式とコールオプション（options）の買いに動きました。Robinhoodのような手数料無料アプリを利用する個人投資家も、その話題が広がるにつれて参加しました。買いの出来高が急増するにつれて、価格は急速に上昇し始めました。

エスカレーション：GMEの株価が上昇するにつれて、$20で株を借りていたショート売り手は、莫大な損失を抱えることになった。証拠金維持要求は、機関投資家のショート売り手にポジションの解消を迫り始めた。特に、ショート売りを含む洗練された戦略を用いるヘッジファンドであるメルビン・キャピタルは、大規模なショートポジションを取っていた。強制的な買いの各ラウンドが株価をさらに押し上げ、より多くのショート売り手に対して証拠金維持要求を誘発した。2021年1月28日、GMEは一時高値約483ドルに達し、1月の安値から2,400%以上の上昇となった。

事態の収拾： 大半のショート売り手が買い戻すと、機械的な買い圧力は弱まった。SECによる2021年のゲームストップ事案に関するスタッフレポート](https://www.sec.gov/files/staff-report-equity-options-market-struction-conditions-early-2021.pdf),) によると、GMEは1月28日の約483ドルというピークから2021年2月2日には約90ドルまで下落し、5営業日で81%の下落となりました。メルビン・キャピタルは、2021年1月だけでポートフォリオ価値の約53%を失ったと報告しました。

2008年のフォルクスワーゲン・ショートスクイーズ

2008年10月に発生したフォルクスワーゲンのショートスクイーズは、ショートスクイーズがReddit全盛期よりも10年以上前から存在し、機関投資家によって引き起こされ得ることを証明しています。ポルシェSEは、オプション契約を通じてフォルクスワーゲンの発行済株式の約74%を密かに蓄積していたことを明らかにしました。これは市場の予想を大幅に上回るものでした。さらに、ドイツのニーダーザクセン州が約20%を保有していたため、市場で購入可能なフォルクスワーゲン株は6%未満しか残っていませんでした。供給がほとんどない中でポジションを解消しようとショート勢が奔走した結果、フォルクスワーゲンの株価は2日間で約200ユーロから1,000ユーロ以上に高騰し、一時的に時価総額で世界最大の企業となりましたが、その後暴落しました。

2021年、AMCエンターテインメントは同様の個人投資家主導によるショートスクイーズを経験し、株価は1月に2ドル未満から6月に60ドル超まで上昇しました。2019年から2020年にかけてのテスラの株価上昇も、大きなショートスクイーズの力学を伴っており、株価は100ドル未満から900ドル超へと急騰し、同社に賭けていたショートセラーを退場させました。

ショートスクイーズは、個人投資家の連携、機関投資家による浮動株の買い占め、または空売り筋の予想を上回る企業のファンダメンタルズによって引き起こされることがあります。

ショートスクイーズ候補の見つけ方

ショートスクイーズは偶然には起こりません。特定の市場条件がまず整っている必要があり、3つの測定可能な指標が、どの株式が最も脆弱であるかを特定するのに役立ちます。

指標1：浮動株の空売り比率

float short percentage（浮動株の空売り率）とは、ある銘柄の自由に取引可能な株式のうち、現在空売りされている株式の割合をパーセントで表したものです。計算式：空売り株数 / float x 100

歴史的にスクイーズのリスクが高まるとされている基準値:

• 10%超: 注目に値し、監視が必要
• 20%超: 高水準、意味のあるショート・ポジショニング
• 40-50%超: 非常に高く、歴史的にショートスクイズのリスクが高まった際の水準
• 100%超: 極めて異例、同一の株式が何度も再貸出および再ショートされた場合にのみ発生可能

GMEはピーク時に約140%に達しました。スクリーニングプラットフォームによって、この指標の表示方法が異なることに注意してください。一部のプラットフォームでは小数（0.20は20%を意味する）として表示され、他のプラットフォームでは整数（20は20%を意味する）として表示されます。お使いのツールがどちらの形式を使用しているかを確認してください。

指標 2: 買い戻し期間（ショート・インタレスト・レシオ）

ショートカバー日数（「ショートインテレスト比率」とも呼ばれます）は、すべてのショート売り投資家がその株式の平均日次出来高でポジションを解消するのにかかる取引日数を示します。計算式：総ショート株数 / 平均日次出来高

単純な数値例：1,000万株がショートされ、その銘柄の1日あたりの平均出来高が100万株である場合、デイズ・トゥ・カバーは10となります。これは、すべてのショートセラーが同時にポジションを解消するには、平均的な出来高で丸10日間かかることを意味します。

過去のパターンに基づいたしきい値のベンチマーク：

• 5日以上: 警戒
• 10日以上: スクイーズリスク高位領域

異なるプラットフォームでは、平均日次出来高を異なる期間（30日間 vs. 90日間）で計算するため、ツールによって数値が若干異なる場合があります。

メトリック3：浮動株

浮動株とは、公開市場で自由に取引可能な株式数です。これには、インサイダー、ロックアップ契約下にある機関投資家、または会社自身が保有する自己株式は含まれません。浮動株は発行済株式総数とは異なります。発行済株式総数は発行された全株式数ですが、浮動株は公開市場で実際に取引可能な一部にすぎません。

浮動株が少ないほど、利用可能な株式が少なく、限られた供給を奪い合う買い手がより速く価格を押し上げるため、ショートスクイーズのダイナミクスが増幅されます。浮動株が100万株で、80万株がショートされている株式は、浮動株ショート率が80%となり、これは極めて高い水準です。

ショートスクイーズ特定チェックリスト

これら3つの指標を組み合わせることで、ショートスクイズ特定のためのフレームワークが構成されます。以下の表は、各指標の計算式と、歴史的にスクイズリスクの高まりに関連してきたしきい値を示しています。

このデータを見つけるには、公開されているスクリーニングツールをご利用ください：Finviz 株式スクリーナー では、浮動株のショート比率（％）で株式を絞り込むことができます。Ortexでは、リアルタイムのショートインタレスト（空売り残高）データが提供されています。FINRA ショートインタレストデータ は、月に2回公開され、無料でアクセス可能です。

高いショート残高だけでは、ショートスクイーズが発生することは保証されません。ポジティブなニュース、決算サプライズ、あるいは協調的な買いの急増といったカタリストが依然として必要です。そして、条件が整っているように見える場合でも、そのタイミングを予測することは非常に困難であることで知られています。

ショートスクイーズのリスク：投資家はどうなるのか

ショートスクイーズは、株をショートしている人々、そしてスクイズに乗り遅れて買ってしまう人々の、全く異なる2つのグループに深刻な財務リスクをもたらします。スクイズイベントに関するあらゆる決定を下す前に、両方の側面を理解することが必要です。

ショートセラーのリスク：無制限の損失と強制的な買い戻し

はい、ショート（空売り）には理論上無限のダウンサイドリスクが伴います。それが、ショートと通常の株式投資との最も重要な違いです。

ショートスクイーズがあなたのポジションを襲うと、損失は株価とともに加速します。自然な下限はありません。$20でショートしていた場合、スクイーズが価格を$200まで押し上げると、未実現損失は1株あたり$180になります。$400では、損失は1株あたり$380になります。

ブローカーは、お客様がいつ決済するかを判断するのを待ってはくれません。口座の保有資産が必要最低額を下回ると、マージンコールが発生します。すぐに追加資金を入金できない場合、ブローカーはその時点の市場価格で株式を買い戻し、ポジションを決済します。また、ショートセラーは借りた株式に対して日々の貸株料を負担します。スクイズの発生時には、大量にショートされている銘柄の借入料率が急騰し、損失がさらに拡大します。

このリスクが機関投資家レベルの規模で浮き彫りになったのは、GameStop（GME）の件で、メルビン・キャピタルは2021年1月だけでポートフォリオ価値の約53%を失ったと報告しました。

買い手のリスク：ショートスクイーズに遅れて参入する

ショートスクイーズでの買い入れには、価格のピーク後に参入し、ショートセラー（空売り筋）が完全に買い戻した後に価格が暴落し、株を保有したまま取り残されるという、非常に大きなリスクが伴います。

スクイーズ主導のラリーの心理には、人を引き付けるものがあります。価格は急速に上昇し、あらゆる Headline がその動きを裏付けます。勢いはそのまま続くかのように感じられます。しかし、スクイーズを引き起こす買い圧力は機械的なものであり、ファンダメンタルズによるものではありません。それは企業の潜在的な事業価値の変化からではなく、ショート セラーが強制的に決済させられることによって生じます。最後の ショート セラーが買い戻しを終えると、その機械的な買い圧力は消滅します。

ショートスクイーズは価格のボラティリティを劇的に高めます。株価は単一の取引セッション内で20%、50%、あるいはそれ以上変動することがあります。GMEは2021年1月28日の日中高値約483ドルから、2021年2月2日までに約90ドルまで下落し、5つの取引日で81%の下落を記録しました。ピーク付近で参入した個人投資家は、強制的な買いが止まった後、深刻な損失を被ることとなりました。

リスクは、スクイーズが本物かどうかではありません。強制的な買い戻しがすでに完了した前か後のどちらでエントリーしているか、それがリスクなのです。

それは合法ですか？空売り（ショート）、ショートスクイーズ、およびSECの規制

ショートスクイーズを引き起こすことは違法ではありません。それは、ショートセラーが証拠金（margin）の呼び出し（margin call）による強制的な買い圧力に直面し、ポジションをカバーしなければならないときに発生する、自然な市場の出来事です。

「ショート」売り自体は合法であり、SEC規則SHO,) の下で規制されています。これは2つの主要な要件を定めています。特定要件とは、ショート売り手がショート売りを実行する前に、借り入れ可能な株式を特定する必要があることを意味します。決済要件とは、ブローカーは期日内に不履行（フェイル・トゥ・デリバー）ポジションを決済しなければならないことを意味します。ネイキッド・ショート・セリング（実際に借りていない、または借りる手配をしていない株式を売却すること）は、規則SHOの下では違法です。

法律で禁止されているのは、意図的な市場操作です。株価を人為的に吊り上げるために偽情報を広めることは、証券詐欺に該当します。市場価格を操作するという明確な意図をもって購入を連携させることは、証券取引における詐欺および操作を禁止する連邦規則であるSEC規則10b-5に違反します。

SECはゲームストップ事件を徹底的に調査しました。SECのゲームストップ事件に関する2021年のスタッフ報告書,で発表された調査結果では、違法な相場操縦の証拠は見つかりませんでした。個人投資家が有望だと信じる銘柄について公開フォーラムで議論し、購入することは、法的許容範囲内であると判断されました。

ポンプ・アンド・ダンプ（価格吊り上げ・売り抜け）スキームは関連性はありますが、根本的に異なります。プロモーターが誤解を招くような発言を用いて株価を人為的に吊り上げ、高騰した価格で自らの保有株を売却し、他の投資家には価値のない株を残します。ショートスクイーズはオーガニックな市場メカニズムを通じて発生しますが、ポンプ・アンド・ダンプは意図的な詐欺を必要とします。

ショートスクイズに関するよくある質問

ショートスクイズはどのくらいの期間続きますか？

ほとんどのショートスクイーズは数日以内にピークに達し、ショートセラーがカバー（買い戻し）を必要とする人数や強制的な買いが解消されるまでの速さに応じて、1〜2週間以内に完全に収束します。GME（ゲームストップ）のスクイーズがピークに達した期間は、2021年1月中旬から下旬までの約2週間で、その後は買い圧力が尽きて価格が急落しました。ショートセラーがポジションを完全にカバーした時点でスクイーズは終了します。その時点で機械的な買い圧力は止まり、株価はファンダメンタルズ価値に向かって回帰します。

ショートスクイーズとガンマスクイーズの違いは何ですか？

ショートスクイーズは、ショート売り手が株を買い戻すことを余儀なくされることによって引き起こされます。ガンマスクイーズは、オプションマーケットメーカーがポジションをヘッジするために株を購入することによって引き起こされます。ショートスクイーズでは、強制メカニズムはショートポジションに対する証拠金要求です。ガンマスクイーズでは、メカニズムは異なります。株価が上昇すると、コールオプション（買い手に権利確定価格で株を購入する権利を与える契約）を売却したマーケットメーカーは、エクスポージャーをヘッジするために原資産株を購入する必要があります。これはデルタヘッジ（売却したコールオプションのリスクを相殺するために株を購入すること）と呼ばれるプロセスです。その購入が価格をさらに押し上げ、より多くのヘッジを強要し、価格をさらに高騰させます。両方のタイプは同時に発生し、互いを強化することができます。2021年1月のGMEイベントでは、両方のメカニズムが同時に発生しました。

ショートセルによって投資額以上の損失を被ることはありますか？

はい。これは、ショート（空売り）と通常の株式投資との間にある、最も重要なリスクの違いです。株を購入する場合、株価はゼロまでしか下落しないため、最大損失額は投資額の100%となります。一方、株をショートする場合、価格がどこまで上昇するかという上限がありません。もし20ドルで100株をショートし、価格が200ドルまで上昇した場合、1株あたりの損失は180ドルとなり、最初の2,000ドルのポジションに対して合計18,000ドルの損失が発生します。価格が上昇するにつれて、損失も比例して膨らんでいきます。ブローカーは損失の拡大に対し、ポジションを決済するよう要求するため、金銭的な痛みに加えて、さらなる切迫感が生じます。

ショートスクイーズを引き起こすことは違法ですか？

ショートスクイーズ自体は違法ではありません。空売り投資家が強制的な買い圧力に直面し、ポジションをカバーしなければならない場合に発生する、自然な市場の結果です。違法なのは、株価を吊り上げるために意図的に虚偽の情報を流布すること（証券詐欺）、または市場価格を操作する明確な意図をもって購入を連携させること（SEC規則10b-5に基づく市場操作）です。SECは2021年のGameStopの出来事を調査し、その2021年のスタッフレポートでは違法な市場操作の証拠は見つかりませんでした。個人投資家が信じている株について公に議論し、自身の口座を通じて株式を購入したことは、合法的な範囲内であると判断されました。

空売り比率（ショートインテレスト）とは何ですか？また、どのように測定されますか？

ショート・インタレスト（売建残高）とは、空売りされた後、まだ買い戻されていない株式の総数のことです。これは株式の浮動株数（自由に売買可能な株式数）に対するパーセンテージとして表されたときに最も有用となります。なぜなら、供給可能な株数に対してショートポジションがどの程度極端であるかという背景が把握できるからです。浮動株に対するショート比率が20%を超えると一般的に高いとみなされ、40〜50%を超えると極端であるとされます。GameStop（ゲームストップ）社は2021年1月に浮動株の約140%に達しましたが、これは歴史的にも異例であり、同じ株式が何度も再貸出および再ショートされた場合にのみ起こり得る事態です。FINRAはショート・インタレストのデータを月2回公開しており、FinvizやOrtexなどのツールを通じて個別銘柄のデータを確認することができます。

教育的開示事項

このコンテンツは教育目的のみに提供されるものであり、投資アドバイス、あるいは証券の売買や保有を推奨するものではありません。ショート（空売り）およびショートスクイズは、投資額を上回る損失が発生する可能性を含め、重大な財務的リスクを伴います。2021年のGameStopのショートスクイズを含む過去の出来事は、将来の市場結果を予測するものではありません。投資判断を下す前に、免許を持つ財務アドバイザーにご相談ください。