トークン化とは：デジタル資産の解説

金融市場におけるトークン化とは、現実世界資産の所有権をブロックチェーンや分散型台帳に記録されるデジタル・トークンに変換するプロセスのことです。これにより、資産を取引可能かつ分割可能な形で表現し、オンチェーンでの決済や、従来の仲介者を介さずに認証済みの投資家間で譲渡することが可能になります。

その結果、トークン化された資産（トークン化資産）と呼ばれる新たな金融商品カテゴリーが生まれます。「デジタル資産」は、暗号資産、ステーブルコイン、NFT、およびトークン化された金融資産（トークン化資産）を網羅する、より広範な包括的用語です。本稿では、最後のカテゴリー、すなわち、確立された金融商品や現実資産を、証券法によって規制されるブロックチェーンベースのトークンに変換することに焦点を当てています。（中央銀行デジタル通貨（CBDC）、例えば中国のデジタル人民元やECBのデジタルユーロプロジェクトなどは、トークン化された民間資産とは別の、政府発行のカテゴリーです。）

本記事では、トークン化の仕組み、どの資産クラスが活発な市場を形成しているか、従来の証券化との比較、5つの法轄圏における規制枠組み、そして現在この市場で活動している機関について解説します。

トークン化は暗号資産またはNFTと同じですか？

トークン化、暗号資産、および非代替性トークン（NFT）はいずれもブロックチェーンのインフラ上で稼働していますが、これらは基盤となる価値、規制上の分類、およびリスクプロファイルがそれぞれ異なる、構造的に区別された3つのデジタル資産カテゴリーを構成しています。これらを混同することは、金融専門家や個人投資家がこのトピックに初めて触れる際に陥りやすい、最も一般的な誤りです。

トークン化された資産 vs. 暗号資産。暗号資産（ビットコイン、イーサ、ソラナ）は、それぞれのブロックチェーンネットワーク上にのみ存在するネイティブなデジタル通貨であり、その価値を裏付ける原資産となる物理的または金融資産はありません。トークン化された資産は構造的に異なり、既存の現実世界資産の所有権を表します。その価値は、トークン自体への投機からではなく、その原資産から派生します。トークン化された債券トークンの価値は、債券のクーポン支払いと元本償還から派生します。ビットコインの価値は、市場の需給から完全に派生します。ほとんどの暗号資産はコモディティ（ビットコイン）として分類されるか、規制上のグレーゾーンに位置します。投資契約を表すトークン化された金融資産は、証券として分類され、証券法の対象となります。

表 T01: トークン化された資産 対 暗号資産

トークン化された資産 vs. NFT。NFT（非代替性トークン）は、同じタイプの別のトークンと1対1で交換することができない、固有のデジタル・トークンです。10ドル札（代替可能）とは異なり、各NFTは世界に一つだけのものです。NFTは通常、規制対象の金融商品ではなく、アートワーク、コレクターズアイテム、ゲーム内資産などの固有のデジタルまたは物理的なアイテムを表します。ほとんどのNFTは証券として分類されず、証券法の適用を受けません。2021年から2022年にかけてのNFT投機サイクルは、本記事で説明する機関投資家レベルの金融資産トークン化とは別の、独自の市場現象でした。

表 T02: セキュリティトークン vs. NFT

トークン化の仕組み

トークン化は、法的ストラクチャリング、トークン作成、コンプライアンスの組み込み、発行、二次市場での譲渡という5段階のプロセスを経て、資産の所有権をブロックチェーンベースのデジタル・トークンに変換します。

[インフォグラフィック：トークン化プロセスフロー]

1. 資産の選定と法務ストラクチャリング。 資産所有者は、トークン化される所有権の権利を定義する法的文書を確立します。特別目的会社（SPV）または同等の法的ラッパーが通常、原資産を保有し、それに対する執行可能な請求を発行するために作成されます。このステップにより、トークンが表す法的基盤が生成されます。

2. トークン作成（ミント）。スマートコントラクト（ブロックチェーン上に保存され、定義済みの動作を自動実行するプログラム）は、定義された数のデジタル・トークンを作成します。各トークンは、原資産の分割所有権を表します。このプロセスをミントと呼びます。

3. KYC/AMLコンプライアンスの組み込み。 スマートコントラクトは、検証済みの投資家ウォレットアドレス（ブロックチェーンネットワーク上のデジタルアカウント識別子）のホワイトリストをエンコードします。登録済みのコンプライアンスプロバイダーを通じて本人確認を完了したウォレットのみが、セキュリティトークンを受け取ることができます。コンプライアンスを遵守していないウォレットは、転送の時点で自動的に拒否されます。

4. 発行および流通。 トークンは、セキュリティトークン・オファリングまたは私募を通じて投資家に販売されます。ステーブルコイン（USDCのような法定通貨にペッグされたデジタル・トークン）は、これらの取引のオンチェーン決済通貨として利用される場合があります。

5. セカンダリーマーケットでの譲渡と自動分配。 トークンは公認プラットフォームで取引されます。スマートコントラクトは、クーポン支払い、配当金、またはレンタル収入の分配を、証券代行による手動処理なしに、承認済みトークン保有者のウォレットアドレスへ直接自動的に実行します。

基盤となるコード構造の詳細な解説については、[内部リンクが必要：金融専門家のためのスマートコントラクト解説]をご覧ください。

分散型台帳とは何ですか？なぜトークン化において重要なのでしょうか？

分散型台帳技術（DLT）は、ブロックチェーンネットワークを包含する、より広範なテクノロジーカテゴリです。DLTとは、所有権の記録が単一の機関のデータベースではなく、共有されたコンピューターネットワーク上に存在し、改ざん、単一点障害、不正な変更に対する耐性を高めることを意味します。ブロックチェーンは、データを時間的にリンクされたブロックに整理するDLTの特定の一種です。

この区別は機関投資家にとって重要です：規制された多くのトークン化プラットフォームは、パブリックブロックチェーンではない、パーミッションドDLTネットワーク（R3 CordaやHyperledger Fabricなど）を使用しています。これらのパーミッションドネットワークは、正規に承認された機関のみの参加に制限し、パブリックブロックチェーンインフラストラクチャでは満たせないコンプライアンスおよび機密性に関する要件に対処しています。

トークン化におけるブロックチェーンとは？

ブロックチェーンネットワークとは、単一の機関ではなく、コンピューターネットワークによって維持される、共有され改ざん不可能なデジタル台帳です。それは、リアルタイムで更新され、すべての承認された関係者に表示される、企業の資本構成表（cap table）の、公開監査可能で共有されたバージョンだと考えてください。3つの特性がブロックチェーンインフラストラクチャをトークン化に有用なものにしています。それは、不変性（所有権記録は過去に遡って変更できない）、透明性（すべてのトークン取引は承認された関係者に表示および検証可能）、そしてプログラマビリティ（スマートコントラクトが転送ルールを自動的に強制できる）です。

Ethereumブロックチェーンは、その成熟したスマートコントラクト機能により、トークン化において最も広く普及しているパブリックブロックチェーンです。金融市場に関連する3つのトークン規格に対応しています。ERC-20（トークン化された債券やファンド持分に使用される代替可能トークン）、ERC-1400（ホワイトリスト登録済みのウォレットへの転送を制限するコンプライアンス管理機能が組み込まれたセキュリティトークン規格）、そしてERC-721（NFTに使用される非代替性トークン規格）です。パブリックなEthereumは、スループットの制約やトランザクションコストの考慮事項から、大量の機関投資家向け決済には最適とは言えません。そのため、多くの機関向けプラットフォームは、JPモルガンのOnyxブロックチェーンのような、Ethereum互換でありながらパーミッション型のネットワークを使用しています。インフラ選択に関するより広範な議論については、[内部リンクが必要：金融市場向けのブロックチェーンインフラ]を参照してください。

トークン化におけるスマートコントラクトとは何ですか？

スマートコントラクトは、特定の条件が満たされたときに事前に定義されたアクションを自動的に実行する、ブロックチェーン上に保存されたプログラムです。伝統的な金融における最も近い類似物は、資金のリリースを実行するためにサードパーティの仲介者を必要とせずに、配達確認時に資金を解放するエスクロー契約です。スマートコントラクトは法的な契約に取って代わるものではありません。それらは、従来の法的な契約書に文書化された条件の実行を自動化するものです。

スマートコントラクトは、トークン化において3つの主要な機能を提供します。トークン発行（検証済みの投資家へのトークン作成および配布）、譲渡執行（譲渡実行前に受取人ウォレットがKYC/AMLホワイトリストにあるかを確認し、非準拠の譲渡を自動的に拒否すること）、および自動配布（クーポン利息、配当、または賃料収入を、あらかじめ定義されたスケジュールでトークン保有者のウォレットに直接支払うこと）です。

このホワイトリスト機構を通じて、顧客確認（Know Your Customer）およびアンチマネーロンダリング（Anti-Money Laundering）（KYC/AML）コンプライアンスがスマートコントラクトに組み込まれています。主要なすべての法域における証券法は、規制された金融商品への投資家が、マネーロンダリングリスクについて特定され、スクリーニングされることを要求しています。トークン化された証券では、スマートコントラクトがプロトコルレベルでこの要件を強制します。承認された本人確認を完了したウォレットアドレスのみが、セキュリティトークンを保有または受け取ることができます。継続的なコンプライアンスの課題については、以下の規制セクションで詳細に説明しています。

金融市場ではどのような種類のトークンが使用されていますか？

金融市場で使用されるトークンは、法的に明確に区別される2つのカテゴリに分類され、規制上の取り扱いが根本的に異なります。セキュリティトークンは、証券法に準拠した規制対象の投資商品を代表するものであり、ユーティリティトークンは、プラットフォームまたはサービスへのアクセスを付与するもので、一般的に証券とは分類されません。

セキュリティトークンとは？

セキュリティトークン（ハードウェアキーなどのIT認証デバイスとは異なり、金融市場の文脈におけるもの）は、企業の保有資産、債券の債務、またはファンドへの持分など、規制対象の金融商品の所有権を表すデジタルトークンであり、発行または販売される法域の証券法の対象となります。

米国では、ハウイーテスト（Howey Test）によってトークンが証券に該当するかどうかが判断されます。トークンが、共同事業への金銭の投資であり、主に他者の努力から得られる利益を期待するものである場合、そのトークンは証券とみなされます。ほとんどのトークン化された金融資産はこのテストの条件を満たしています。ERC-1400はセキュリティトークン専用に設計されたトークン規格であり、KYC/AML要件を自動的に適用するためのコンプライアンス・コントロールがトークンの移転ロジックに組み込まれています。

ユーティリティトークンは、対照的に、保有者にサービス、商品、またはプラットフォームへのアクセス権を付与します。取引所ガバナンストークンやソフトウェアアクセス トークンが一般的な例です。ユーティリティトークンは一般的に証券法の対象とはなりませんが、ユーティリティと証券としての分類の境界線は、米国およびその他の管轄区域において、活発な規制当局による解釈の対象となっています。

表 T03: セキュリティトークン vs. ユーティリティトークン

セキュリティトークンオファリング（STO）とは何ですか？

セキュリティトークン・オファリング（STO）とは、企業またはファンドが、従来の資金調達を規制するのと同等の証券規制の対象となりながら、ブロックチェーン上で投資家に対してセキュリティトークンを発行することによって資本を調達する、規制されたプロセスです。STOは、保有資産（equity）のIPO、または負債（debt）の債券発行の、トークン化時代の類似物です。

STOとICO（イニシャル・コイン・オファリング）を定義づける決定的な違いは、規制への準拠にあります。2017年から2018年にかけて急増したICOは、その多くが未登録の募集であり、広範な詐欺や規制当局による処分を招きました。一方、STOは当初から適用される証券法に準拠するように明確に構成されています。米国において、STOは通常、レギュレーションD（適格投資家への私募）、レギュレーションA+（最大7,500万ドルまでの小規模な公募）、またはレギュレーションCF（クラウドファンディングの免除規定）に基づいています。欧州連合（EU）では、STOはトークン化された証券に関する目論見書規則（Prospectus Regulation）の対象となりますが、ユーティリティトークンやステーブルコインの募集は暗号資産市場規制（MiCA）の対象となります。詳細な手順については、[INTERNAL LINK NEEDED: セキュリティトークン提供ガイド]をご覧ください。

どのような資産をトークン化できますか？

明確な法的所有権構造と、定義された資金の流れまたは価値プロファイルを持つ資産は、原則としてすべてトークン化が可能です。2025年における実質的な課題は、どの資産クラスが、大規模なアクティブ市場を支えるための規制の明確性、機関投資家からの需要、および流通市場のインフラを備えているかという点にあります。

表 T04：アセットクラス・トークン化のタクソノミー

現実世界資産 (RWA) トークン化とは？

現実世界資産（RWA）のトークン化とは、不動産、債券、コモディティ、プライベートエクイティ、インフラストラクチャなどの、ブロックチェーン外に存在する物理的または伝統的な金融資産にトークン化プロセスを適用することです。これは、ブロックチェーンエコシステム内で存在し、その中で価値を生み出す暗号資産ネイティブトークンとは、RWAトークン化を区別するものです。

RWA（現実資産）のトークン化は、2025年において機関投資家の関心が最も高く、市場成長を牽引しているカテゴリーです。これにより、従来は流動性が低く、決済に時間がかかり、機関投資家のみに限定されていたアセットクラスに対し、ブロックチェーン・インフラが持つ流動性と自動化のメリットがもたらされます。BCGは、トークン化された資産市場が2030年までに16兆ドルに達すると予測しています（BCG「暗号資産の弱気相場におけるオンチェーン資産トークン化の重要性」）。具体的な例は多岐にわたるアセットクラスに及んでいます。例えば、トークン化された不動産（RealT、Lofty）、トークン化された国債（世界銀行のbond-i、欧州投資銀行のデジタル債券）、トークン化されたファンド（BlackRockのBUIDL、Franklin TempletonのOnChain US Government Money Market Fund）などが挙げられます。

トークン化された不動産

2,000万ドルの価値がある商業用不動産を、1ドルにつき1トークンとして2,000万トークンにトークン化することで、投資家は1ドル単位で賃料収入や物件の値上がり益への小口投資が可能になります。RealTやLoftyなどのプラットフォームはこの市場で事業を展開しており、個人投資家が個別の物件に対して小口の所有権を保有することを可能にしています。これらのプラットフォームを評価するための実践的なガイドについては、[INTERNAL LINK NEEDED: 不動産トークン化投資ガイド]をご覧ください。

トークン化された不動産は、不動産投資信託（REIT）とは構造的に異なります。REITは、複数の物件をプールしたファンドであり、証券取引所で証券として取引されます。一方、トークン化された不動産は、特定の物件に対する直接的な小口所有権をステーキングすることを意味し、取引はブロックチェーン上に記録されます。投資家にとってこの違いは重要です。トークン化された不動産は、よりきめ細かな物件ごとのエクスポージャーを提供しますが、流通市場の流動性は依然としてプラットフォームに依存しており、大規模な流動性はまだ保証されていません。

トークン化された債券と固定利付資産

世界銀行は、ブロックチェーン技術を使用して発行、配分、譲渡、管理された世界初の債券であるbond-iを、コモンウェルス・バンク・オブ・オーストラリアの管理のもと、2018年8月にイーサリアムのブロックチェーン上で発行しました。その後、欧州投資銀行は複数のデジタル債券を発行しており、ゴールドマン・サックスがストラクチャリングに関与しています。HSBCのOrionプラットフォームは、機関投資家向けにトークン化された債券や金製品を発行しています。詳細な分析については、[内部リンク必要: トークン化された債券と債券市場の解説]をご覧ください。

債券のトークン化は、構造的なメリットをもたらします。スマートコントラクトを介したクーポン支払いの自動化により、名義書換代理人による手動処理が不要になり、運用コストの削減と取引相手のリスクが生じる期間の短縮が可能になります。決済のベースラインに関する注記：米国証券取引委員会は、2024年5月に保有資産の決済を（T+2から）T+1に移行しました。EUの保有資産決済は依然としてT+2のままです。トークン化による決済の優位性は、保有資産においては縮まりつつありますが、依然としてT+2以上の決済期間を要する社債、仕組商品、およびプライベート資産においては依然として顕著です。

トークン化ファンド

BlackRockは、2024年3月にEthereumブロックチェーン上でBUIDLファンド（BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund）を立ち上げ、機関投資家に対して米国財務省証券を裏付けとしたマネー・マーケット利回りへのオンチェーンでのアクセスを提供しました。2025年現在、同ファンドは運用資産残高で最大級のトークン化ファンドとなっています。Franklin Templetonは2021年にOnChain US Government Money Market Fundを立ち上げました。これは、取引の処理および株式の所有権の記録にパブリック・ブロックチェーンを利用した、米国初の登録済み投資信託です。両ファンドは、従来のT+1ファンドの申し込みサイクルと比較してほぼ即時の決済を実現しており、24時間365日の取引が可能です。

資産トークン化のメリットとは？

トークン化は、従来の資本市場における4つの構造的な非効率性に対処します。具体的には、プライベート資産への投資を機関投資家や超富裕層に限定するアクセス制限、取引相手のリスクを生む決済の摩擦、付加価値を生まないコスト増を招く手作業による運用プロセス、そして店頭市場における限定的な透明性です。それぞれの利点には、それが実際に実現されるかどうかを左右する、対応する制約が伴います。

テーブル T05: 問題 / 解決策 フレームワーク

分割所有権とアクセスの拡大

小口所有権（Fractional ownership）とは、単一の資産をより小さな単位に分割し、投資家が個別に購入できるようにすることを指します。例えば、5,000万ドルの商業用不動産物件を1枚10ドルのトークン500万枚にトークン化することで、投資家は5,000万ドルではなく、わずか10ドルで投資機会を得ることができます。また、100万ドルの格付け社債を1枚1,000ドルのトークン1,000枚にトークン化すれば、最低投資額が機関投資家向けレベルから個人投資家向けレベルへと引き下げられます。

小口所有権（フラクショナル・オーナーシップ）は、金融において新しい概念ではありません。REITは不動産への小口投資機会を提供しますが、それは複数の物件をプールした、上場および取引所取引されるビークルに限られます。トークン化は、プライベート・エクイティ・ファンド、インフラ・プロジェクト、一般の個人投資家がアクセスできない商業用不動産など、種類や規模を問わずあらゆる単一資産に小口所有権を拡張します。ただし、注意点があります。ほとんどの法域において、セキュリティトークンの提供には依然として適格投資家の要件が適用されるため、アクセシビリティ向上の恩恵は、現在のところ一般の個人投資家よりも適格投資家においてより顕著になっています。

決済の効率化と取引相手のリスク低減

EUにおける従来の債券決済はT+2（約定から2営業日後）で行われますが、米国では2024年5月に保有資産の決済がT+1に移行しました。オンチェーン決済はこれらのサイクルを数分または数秒に短縮し、取引の執行から最終決済までの間に取引相手がデフォルト（債務不履行）に陥るリスクのある期間を削減します。スマートコントラクトは、USDCなどのステーブルコインでクーポン支払いや配当を自動的に分配し、従来の分配代理人に伴う手動処理の遅延を解消します。トークンの最小単位を小さくすることで、資産全体や最低投資額が大きい金融商品よりも取引が容易になり、これまで取引が困難であったプライベート資産における流動性リスク・プレミアムを低減させる条件が整います。ただし、二次市場の厚みはプラットフォームに依存しており、初期段階のプラットフォームにおける乏しい流動性は、売買スプレッドを拡大させる可能性があるという点に注意が必要です。

運用の自動化とコスト削減

スマートコントラクトは、名義書換代理人、登録機関、清算機関の手動機能を代替します。クーポン支払い、配当分配、およびコーポレートアクション（議決権の行使を含む）は、業務ワークフローではなく、コードによって管理される自動化されたプロセスとなります。この自動化の初期コストは決して小さくありません。スマートコントラクトの開発、独立したセキュリティ監査、および規制要件の変更に伴う継続的なメンテナンスは、実質的な資本支出となります。業務のアップグレードとしてトークン化を検討する企業は、ディールごとに、自動化によるステーキング（コスト削減）と導入コストを比較検討する必要があります。ただし、注意点として、スマートコントラクトのコードエラーが新たな運用リスクをもたらす可能性があり、これについては以下のリスクのセクションで説明します。

透明性と監査可能性

ブロックチェーンベースの所有権記録は、権限を持つ当事者による閲覧および監査が可能であり、記録管理が断片化されているOTC（店頭）市場で発生する照合エラーや紛争リスクを軽減します。ただし、パブリックブロックチェーンの透明性は、機関投資家の環境における投資家の守秘義務要件と相反する可能性があります。多くの機関向けトークン化プラットフォームが許可型ネットワークを使用しているのは、まさに所有権記録の無制限な公開が、クライアントのプライバシーに対する期待と相容れないためです。

プログラマブルなコンプライアンスと管理コストの削減

セキュリティトークンは、コンプライアンス規則をトークンの転送ロジックに直接組み込むことで、すべての転送イベントにおける投資家の適格性確認を自動化します。このプログラム可能なコンプライアンスモデルにより、手動によるKYCの再確認、転送制限の施行、および配当適格性のスクリーニングといった管理上のオーバーヘッドが削減されます。コンプライアンスチェックが別個の管理システムを通じて実行される従来の証券と比較して、この統合モデルは処理時間を短縮し、コンプライアンス実行におけるヒューマンエラーのリスクを低減します。注意点として、コンプライアンス規則は正しくコード化され、規制要件の進展に合わせて最新の状態に保たれる必要があり、これがトークン発行体にとっての新たな技術的保守義務となります。

トークン化と従来の証券化はどう違うのか？

トークン化と伝統的な証券化は、同じ中核的な経済ロジックを共有しています。どちらも流動性の低い資産権を、投資家が保有・譲渡できる取引可能な証券に変換します。しかしながら、構造上および運用上の違いは十分に大きいため、両プロセスは異なるユースケースに対応しており、直接的な代替手段と見なすべきではありません。

伝統的証券化では、流動性の低い資産（住宅ローン、自動車ローン、クレジットカード債権）は、資産担保証券（ABS）として知られる取引可能な証券にまとめられ、投資家に販売されます。ABSとトークン化された資産は、どちらも流動性の低い資産の権利を取引可能な請求権に変換し、原資産プールの分割所有を可能にします。メカニズムは大きく異なります。伝統的なストラクチャード・ファイナンス商品については、[内部リンク必要：資産担保証券とストラクチャード・ファイナンスの説明] を参照してください。

表 T06: 伝統的証券化（ABS）対資産トークン化

証券化の利点は大きく、過小評価されるべきではありません。確立された法制度、信用格付けインフラ、大規模な機関投資家の流動性プール、そして数十年におよぶ法的な先例は、トークン化がまだ規模で再現できていないインフラを構成しています。法的な構造が十分に理解されている大規模な機関資産プールにとって、従来の証券化は、より運用成熟度の高い経路であり続けます。トークン化の利点は、単一資産のトークン化、これまでアクセスできなかった資産クラスへの分割アクセス、そして決済の摩擦や手作業による処理コストが主な課題となる市場において、最も明確に実現します。

資産トークン化のリスクと課題とは？

トークン化された資産のリスクプロファイルは、金融専門家やコンプライアンス担当者がこの資産クラスに携わる前に評価すべき4つの専門的なカテゴリーに分類されます。具体的には、スマートコントラクトの脆弱性に起因する技術的リスク、進化し断片化する枠組みによる規制リスク、二次市場の流動性の低さによる市場リスク、そしてカストディやインフラストラクチャの課題に伴う運用リスクです。

技術的リスク

スマートコントラクトのコードの脆弱性は、トークン化された資産における主要なテクニカルリスクです。ロジックエラーやセキュリティの悪用は、トークン作成の失敗、不正送金、あるいは回復手段のない恒久的な資金喪失につながる可能性があります。リエントランシー（再入可能）の脆弱性を悪用して約6,000万ドル相当のイーサ（Ether）を流出させた2016年のイーサリアムDAO（分散型自律組織）への攻撃は、単一のコード欠陥から生じ得る損失の規模を物語っています。リスク軽減には、デプロイ前の独立したスマートコントラクトのセキュリティ監査と、形式的なコード検証が必要です。また、別の技術的懸念として、クロスチェーンの相互運用性の欠如による断片化リスクがあります。イーサリアムのブロックチェーン上でトークン化された資産は、StellarやHyperledger Fabricのプラットフォームに容易に転送することができず、複数のネットワークで運用する機関にとってポートフォリオ管理の複雑さを生じさせます。

規制上のリスク

トークン化された証券（セキュリティトークン）に関する規制の枠組みは、ほとんどの法域で現在も活発に開発が進められており、2つの異なるリスクシナリオを生み出しています。第一に、越境流通の複雑さ：米国証券取引法規則D（Reg D）の要件に準拠したセキュリティトークンは、EUでは目論見書規則（Prospectus Regulation）の下で、シンガポールでは証券・先物法（Securities and Futures Act）の下で、異なる取り扱いを受ける可能性があり、複数法域への流通は運用上複雑になります。第二に、再分類リスク：当初ユーティリティトークンとして構成されたトークンが、後になって規制当局によって証券とみなされると判断される可能性があり、発行体に対して遡及的に登録およびコンプライアンス義務を課すことになります。デジタル資産に関するSECの執行履歴は、正式な規則制定なしに規制解釈が大幅に変動しうることを示しており、非公式なガイダンスに依存する発行体にエクスポージャーを生じさせます。法域別の枠組みの詳細については、以下のセクションにある規制表および[内部リンク必要：デジタル資産に関するEU MiCA規制ガイド]を参照してください。

市場リスク

トークン化された資産のセカンダリーマーケットの流動性は保証されておらず、トークンが取引される特定のプラットフォームにおける市場の深さに依存します。継続的な双方向市場を持つ確立された取引所の上場証券とは異なり、トークン化された資産は、注文帳が薄い可能性のある初期段階のプラットフォームで取引されます。トークン化された不動産トークンまたはプライベート保有資産トークンのポジションを解消しようとする投資家は、公正な価値での買い手を見つけられない可能性があります。プラットフォーム集中リスクは明確な懸念事項です。トークン化プラットフォームが運営上の失敗をしたり、規制当局の認可を失ったりした場合、そのプラットフォーム上のトークンのセカンダリーマーケットが完全に消滅し、流動性の低いポジションに資本が閉じ込められる可能性があります。

運営上のリスク

デジタル資産のカストディは、従来の証券カストディとは異なる性質を持っており、新たなオペレーショナル・リスクのカテゴリーを生じさせています。BNYメロン・デジタル・アセッツやフィデリティ・デジタル・アセッツなど、トークン化された資産の適格カストディアンが機関投資家の要件に応えるために登場していますが、そのインフラはDTCC（国際証券決済機関）が介在する証券カストディほど成熟していません。プライベートキーの管理リスクは独特であり、保有者が自身のトークンウォレットに関連付けられた暗号化プライベートキーを紛失した場合、回復メカニズムが存在しないため、トークンへのアクセス権を永久に失うことになります。その他の運用の課題には、KYCホワイトリストの維持（投資家の状況変化に応じた投資家検証記録の更新）、異なる国のKYC基準にまたがるクロスボーダーでの投資家検証、そしてブロックチェーンベースのトークンシステムとレガシーな金融インフラを統合する際の技術的な複雑さなどが挙げられます。詳細なガイドについては、[内部リンクが必要：機関投資家のためのデジタル資産カストディ]を参照してください。

トークン化は規制されていますか？管轄区域別の規制状況

トークン化された証券は規制の対象です。投資商品を表すセキュリティトークンは、主要な金融管轄区域すべてにおいて既存の証券法に準拠しており、発行体は従来の証券発行と同様に、投資家に提供する前に登録または免除の資格を得る必要があります。規制上の複雑さは、国境を越えた適用と、トークン化固有の正式な規則制定が市場活動に追いつくペースにあります。

規制に関する免責事項：以下に要約された枠組みは変更される可能性があります。規制ガイダンスは絶えず進化しており、この要約は2025年時点の公開情報を反映したものです。この概要に基づいてコンプライアンスに関する決定を行う前に、該当する管轄区域の資格を持つ法律顧問にご相談ください。

表 T07：管轄区域別のトークン化規制の枠組み

規制されたトークン化プラットフォームにおけるセキュリティトークンの譲渡は、KYC/AMLコンプライアンスをスマートコントラクトに直接埋め込みます。承認されたプロバイダーによる本人確認を完了したウォレットアドレスのみが、スマートコントラクトのホワイトリストに表示されます。トークン譲渡が開始されると、スマートコントラクトは実行前に受信者のウォレットアドレスをホワイトリストと照合します。非準拠ウォレットは自動的に拒否されます。このメカニズムが、本人確認が行われないパーミッションレスな暗号資産譲渡とセキュリティトークンを区別するものです。コンプライアンスチームの継続的な運用上の課題は、投資家の状況が変化するにつれて正確なホワイトリストを維持すること、複数の国のKYC基準にわたる本人確認を管理すること、そしてAMLスクリーニング要件が進化する際にスマートコントラクトロジックを更新することです。米国固有の規制ガイダンスについては、[内部リンク必要：米国SECデジタル資産規制フレームワーク]を参照してください。

実例：どの機関が資産をトークン化しているのか？

ボストン コンサルティング グループ（BCG）のレポート『暗号資産の弱気相場におけるオンチェーン資産トークン化の関連性』によると、トークン化された資産市場は2030年までに16兆ドルに達すると予測されています。トークン化された現実世界資産市場（ステーブルコインを除く）は2022年以降大幅に成長しており、2025年時点ではトークン化された米国債商品が運用資産残高で最大の単一カテゴリーとなっています。すでに記録されている機関投資家の実績は、トークン化が投機的な判断ではなく、運用インフラとしての意思決定であることを裏付けています。

表 T08: 機関投資家のトークン化導入一覧

ブラックロックのBUIDLファンドとは？

「BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL)」は、2024年3月にイーサリアム ブロックチェーン上でローンチされました。このファンドは、機関投資家に対し、従来のマネーマーケットファンド構造で保有される米国債、レポ（repurchase agreements）、現金からの利回りへのオンチェーンアクセスを提供します。ファンドの基盤となる資産は従来の米国債のままです。記録保持と分配インフラストラクチャのみがブロックチェーン上で運用されます。決済は、従来のファンドの申込み・償還サイクルにおけるT+1と比較してほぼ瞬時に行われ、ファンドは週7日、24時間取引可能です。

BUIDLの重要性は、その運用資産を超えています。ブラックロックによるトークン化ファンドへの参入は、世界最大の資産運用会社が、ブロックチェーンベースのファンドインフラを実験的な技術ではなく、資本市場の基盤となる実用的でスケーラブルな構成要素と見なしていることを示唆しています。これまで距離を置いてトークン化を監視してきた機関投資家は、今や、名称があり、規制され、機関投資家グレードの参照点を持つことになります。詳細な分析については、[内部リンク必要：BlackRock BUIDLファンド分析]を参照してください。

機関債券のトークン化

世界銀行のbond-iは、2018年8月にEthereum ブロックチェーン上で発行され、オーストラリア・コモンウェルス銀行によって管理され、ブロックチェーン技術を使用して作成、割り当て、移転、管理された世界初の債券でした。その後、欧州投資銀行は、ゴールドマン・サックスのデジタル資産プラットフォームが構築サービスを提供する形でデジタル債券を発行しました。HSBCのOrionプラットフォームは、機関投資家向けにトークン化された債券を発行しています。これらの発行における構造的なメリットはすべて一貫しています。スマートコントラクトがクーポン（利払い）の処理を自動化し、手作業による譲渡代理人のワークフローを排除し、クーポン記録日と支払い日の間に存在する決済リスクの期間を短縮します。

トークン化された不動産向けの個人向けプラットフォーム

RealTとLoftyは、米国で不動産トークン化のための、個人投資家が利用できるプラットフォームを運営しており、最低投資額は不動産を直接購入する場合よりも大幅に低くなっています。両プラットフォームは個別物件をトークン化し、トークン保有者に家賃収入を分配します。投資家は、米国におけるほとんどのセキュリティトークン発行がReg D（規則D）に基づく認定投資家資格要件の対象であり続けること、また、これらのプラットフォームにおける二次市場の流動性は、取引所によって保証されるものではなく、プラットフォームに依存することを留意すべきです。

トークン化された資産の今後の展望は？

2025年から2027年にかけてのトークン化資産の短期的軌道は、マネー・マーケット・ファンド（MMF）や政府債券製品の機関投資家による採用拡大を示唆しており、米国およびEUにおける規制枠組みの運用的透明性が高まるにつれ、プライベート・クレジット、上場株式、インフラのトークン化がそれに続くと予想されます。

短期：2025年〜2027年

機関投資家向けアセットマネージャーは、BlackRockのBUIDLやFranklin TempletonのOnChainモデルに倣い、トークン化されたマネーマーケットや財務省証券ファンドの提供を拡大しています。規制の明確化は、欧州連合（EU）におけるMiCA（暗号資産市場規制）の施行や、シンガポールにおけるプロジェクト・ガーディアン（Project Guardian）の成果を通じて加速しています。同プロジェクトには、DBS銀行やJ.P.モルガンなどの主要金融機関が参加しており、機関投資家によるトークン化に関する調査結果が発表されています。国際決済銀行（BIS）は、トークン化された決済に関するワーキングペーパーを発表し、トークン化された資産とトークン化された中央銀行通貨を同一のインフラ上で決済可能にする「ユニファイド・レジャー（統一台帳）」構想を積極的に模索しています。

中期：2028年から2030年

BCGは、トークン化された資産市場が2030年までに16兆ドルに達すると予測しており、これは世界の金融資産のかなりの部分を占めることになります。マッキンゼーの推定値も概ね一致しています。中期的な移行は、パブリックブロックチェーンのパイロットから、大規模で運用されるパーミッション型機関ネットワークへの移行を伴い、個人向け信用と保有資産のトークン化が、債券およびマネーマーケットファンドの次に重要な波として登場します。クロスチェーン相互運用性は未解決の課題のままです。異なるブロックチェーンネットワーク上のトークン化された資産は、摩擦なしにプラットフォーム間で移転できず、規制されたクロスチェーン移転をサポートするために必要なプロトコルはまだ成熟していません。

分散型金融 (DeFi) は、ブロックチェーンネットワーク上に構築され、集権型仲介者を介さずにスマートコントラクトによって管理される、貸付、借入、取引サービスの экосистема であり、トークン化された現実資産のダウンストリームユースケースを表します。初期の例としては、DeFiのレンディングプロトコルで担保として使用されるトークン化された米国債があり、資本効率を維持しながら利回り（イールド）を生成します。DeFiの機関投資家向けトークン化資産への応用は初期段階であり、規制上の不確実性に直面しています。これは、トークン化インフラストラクチャとDeFiの規制フレームワークの両方が成熟するにつれてアクセス可能になる可能性のある、将来のオプショナリティレイヤーを表します。

スケールした採用における主な障壁

BCG 2030シナリオに向けた障壁は明確です。法域間での規制の断片化が、クロスボーダーの発行を遅らせています。ブロックチェーンネットワーク間の相互運用性の欠如が、資産の流動性を妨げています。ブロックチェーンインフラとレガシー金融システムの統合にかかるコストは、多額の資本支出を意味します。二次市場の流動性が、機関投資家のポートフォリオ管理に求められる深さに達するには、より多くの時間と市場参加者が必要です。これらの各障壁に関する進展が、16兆ドルという予測が2030年の現実となるか、あるいは後日の修正が必要になるかを左右することになります。

トークン化された資産に関するよくある質問

以下の質問は、トークン化された資産を初めて評価する投資家や金融の専門家から最も頻繁に寄せられる疑問に答えるものです。

*投資免責事項：このFAQセクションは、トークン化された資産に関する一般的な教育情報を提供するものです。本セクションのいかなる内容も、投資アドバイスを構成するものではありません。トークン化された資産は、規制上の不確実性、セカンダリ市場の流動性の制限、およびプラットフォーム固有の運用リスクを含むリスクを伴います。投資決定を行う前に、資格のあるファイナンシャルアドバイザーにご相談ください。

トークン化は暗号資産と同じですか？*

トークン化は暗号資産と同じではありません。暗号資産は、その価値を裏付ける物理的または金融的な原資産を持たず、ブロックチェーンネットワーク上に存在するネイティブなデジタル通貨です。一方、トークン化された資産は、債券、不動産、投資信託の持分など、既存の現実世界資産（RWA）における細分化された所有権を表します。トークン化された債券トークンの価値は、その債券のクーポン（利息）と元本に由来しますが、ビットコインの価値は取引所における需要と供給によって決まります。ほとんどの暗号資産は証券として分類されませんが、トークン化された金融資産は通常、証券とみなされ、適用される証券法のすべての要件が課されます。

現実世界資産（RWA）に投資するにはどうすればよいですか？

トークン化された資産へのアクセスは、アセットクラスと投資家の適格性ステータスによって異なります。個人投資家は、RealTやLoftyなどのプラットフォームを通じてトークン化された不動産にアクセスできます。これらのプラットフォームは米国で運営されており、最低投資額は従来の直接不動産投資のしきい値を下回っています。Securitizeのようなプラットフォームは、ファンドや債券を含むトークン化された証券へのアクセスを求める適格投資家にサービスを提供しています。BlackRockのBUIDLファンドは機関投資家のみが利用できます。米国では、ほとんどのセキュリティトークンオファリング（STO）で、純資産100万ドル（居住用不動産を除く）または年間所得20万ドルを超えることが要件とされる、Reg Dに基づく認定投資家ステータスが必要です。適格要件は管轄区域によって異なります。

トークン化された投資は安全で規制されていますか？

規制対象の金融商品を表すセキュリティトークンは、すべての主要な金融管轄区域において証券法の適用対象となり、従来の証券に適用されるものと同じ投資家保護の枠組みを提供します。前のセクションの規制表で詳述されているように、米国、EU、英国、シンガポール、およびスイスにおいて、規制環境は原則として確立されています。依然として残るリスクには、規制上の再分類へのエクスポージャー、プラットフォーム固有の流動性リスク、スマートコントラクトの技術的リスク、および従来の証券カストディよりも未成熟なカストディ・インフラが含まれます。大手機関による規制対象のトークン化製品は、初期段階のプラットフォームによる提供物とは大幅に異なるリスクプロファイルを有しています。

セキュリティトークン・オファリング（STO）とは何ですか？

セキュリティトークン・オファリング（STO）は、適用される証券法に従い、企業やファンドがブロックチェーン上でセキュリティトークンを発行することで資金調達を行う規制されたプロセスです。STOは、ブロックチェーン時代における、保有資産に対するIPOや、負債に対する債券発行に相当するものとして機能します。ICO（イニシャル・コイン・オファリング）との決定的な違いは、コンプライアンスにあります。ICOは主に未登録の募集でしたが、STOは当初から規制遵守のために構造化されています。米国では、STOは通常、Reg D、Reg A+、またはReg CFの免除規定を利用します。EUでは、トークン化された証券は目論見書規則（Prospectus Regulation）の対象となりますが、ユーティリティトークンの募集はMiCAの対象となります。

RWAトークン化とは何ですか？

現実世界資産（RWA）のトークン化とは、不動産、債券、コモディティ、プライベート・エクイティ、インフラなど、ブロックチェーンの外に存在する物理的資産や伝統的な金融資産にトークン化のプロセスを適用することを指します。RWAのトークン化は、ブロックチェーン固有の需給ダイナミクスではなく、原資産からその価値を導き出します。BCG（ボストン コンサルティング グループ）は、トークン化された資産の市場規模が2030年までに16兆ドルに達すると予測しています。この成長を牽引しているのは機関投資家向け金融です。最大手の資産運用会社や銀行がRWAトークン化プラットフォームを運営しているのは、決済の効率化と自動化によるメリットが、機関投資家規模において極めて重要であるためです。

トークン化された資産と株式の違いは何ですか？

株式は会社の保有資産の所有権を表し、米国のDTCCや欧州のEuroclearのような中央証券保管振替機関を通じて規制された取引所で取引されます。トークン化された資産は、不動産、債券、ファンド、またはコモディティを含むあらゆる資産クラスにおける所有権を表すことができ、その所有権は中央保管振替機関ではなくブロックチェーンに記録されます。トークン化された保有資産（ブロックチェーン・トークンとして表現された会社の株式）は、別個の新興カテゴリーです。主要な構造上の違いは、原資産タイプ（株式は会社の保有資産を表し、トークン化された資産はあらゆる資産クラスにまたがる）と決済インフラストラクチャ（取引所ベースの清算かブロックチェーンベースの移転か）です。

BlackRockのトークン化ファンドとは？

ブラックロックのトークン化ファンドは、BUIDLとして知られるBlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund（ブラックロック・USD・インスティテューショナル・デジタル流動性ファンド）で、2024年3月にイーサリアムのブロックチェーン上でローンチされました。BUIDLは米国財務省短期証券、リポ取引、および現金に投資し、機関投資家に対し、ほぼ即時の決済と24時間365日の取引能力を備えたマネーマーケットの利回りへのオンチェーンでのアクセスを提供します。2025年時点で、運用資産残高において最大のトークン化ファンドです。BUIDLは機関投資家のみが利用可能です。ブラックロックの参入は、トークン化ファンドを実験的な試みではなく、主流の資本市場ツールとして確立させるものです。

トークン化資産への投資にはどのようなリスクがありますか？

トークン化された資産への投資には、4つのカテゴリーにわたるリスクが伴います。テクニカルリスクには、2016年のEthereum DAO事件で実証されたような、資金の損失を招く可能性のあるスマートコントラクトのコードの脆弱性が含まれます。規制リスクには、再分類の不確実性や、法域を越えたクロスボーダーでのコンプライアンスの複雑さが含まれます。市場リスクは、二次市場の流動性の低さや、取引所が破綻または規制当局の認可を失った場合のプラットフォーム集中リスクを中心としています。オペレーショナルリスクには、独自のデジタル資産カストディモデル（BNY Mellon Digital AssetsやFidelity Digital Assetsなどの新興カストディアンによって管理される）、プライベートキーの管理リスク、およびKYCホワイトリストの維持管理の複雑さが含まれます。投資家は、資金を投じる前に、個別の案件、発行体、およびプラットフォームに対して、各リスクカテゴリーを評価する必要があります。

トークン化とデジタル化の違いは何ですか？

トークン化とデジタル化は関連していますが、異なる概念です。デジタル化とは、紙の記録をスキャンしたり、取引をデータベースに記録したりするなど、情報をデジタル形式に変換することを指します。トークン化はさらに一歩進んだもので、ブロックチェーンネットワーク上で譲渡可能、分割可能、かつプログラム可能な所有権のデジタル表現を作成します。デジタル化された債券記録は、カストディアンやレジストラによって管理されるデータベース内に存在します。トークン化された債券は共有台帳上に存在し、トークン自体が所有権を保持し、それを行使します。この違いは運用上重要です。トークン化は、デジタル化だけでは実現できない決済、移転、分配の自動化を可能にします。