証券のトークン化とは

証券のトークン化とは、従来の金融資産（保有資産、債券、不動産、投資信託の持分など）における所有権を、ブロックチェーンに記録されるデジタル・トークンに変換するプロセスを指します。各トークンは分割された、または全体の所有権のステーキングする持分を表し、適用される証券法に従い、規制されたデジタル証券プラットフォーム上で購入、売却、または譲渡することができます。

このガイドでは、トークン化プロセスのステップごとの仕組み、トークン化可能な資産、セキュリティトークンが他のデジタル資産とどのように異なるか、米国および世界の規制の枠組み、真のメリットとリスク、そして投資家や発行者が今日どのように参加できるかについて説明します。

証券のトークン化の仕組み

証券のトークン化は、原資産の法的スキームの構築から規制下にあるプラットフォームでの二次取引に至るまで、6段階のプロセスを経て行われます。

トークン化プロセスのステップ解説

1. 資産の選定と法務ストラクチャリング。 発行体はトークン化される資産（商業用不動産、プライベートエクイティ、債券、またはファンド持分）を特定し、法務カウンセルが所有権を構造化します。トークン化された不動産のほとんどでは、直接的な権利証の譲渡ではなく、資産を保有するために特別に設立された法人である特別目的事業体（SPV）が使用されます。

2. 規制遵守体制の構築。 発行体は、適切な証券法上の免除規定（パスウェイ）として、レギュレーションD、レギュレーションA+、またはレギュレーション・クラウドファンディング（Reg CF）を選択します。この段階で、登録済み証券ブローカー・ディーラーおよび株式名義書換代理人が関与します。

3. トークン作成。 スマートコントラクトには、オファリングのコンプライアンスルールがプログラムされます。具体的には、どの投資家が適格であるか、どのような譲渡制限が適用されるか、配当がどのように分配されるか、そして初期販売を管理するロックアップ期間などが定義されます。

4. 投資家のオンボーディング プラットフォームは、各投資家の本人確認を行い、必要に応じて適格投資家としてのステータスを確認するために、本人確認（KYC）およびマネーロンダリング防止（AML）の審査を実施します。

5. トークン発行。 セキュリティトークンは、検証済みの投資家に発行・配布されます。各トランザクションはブロックチェーンに記録され、改ざん不可能な所有権の記録を作成します。

6. セカンダリー取引。発行後、トークンはSEC登録の代替取引システム（ATS）で取引される場合がありますが、これはスマートコントラクトによって継続的に施行されるコンプライアンス規則に従うものとします。

[ビジュアル：プロセスフロー：資産の選択、法的構造、トークンの作成、投資家KYC、トークンの発行、ATS上での二次取引]

ブロックチェーンとスマートコントラクトの役割

ブロックチェーン)は、トークン化された証券の基盤となるインフラストラクチャを提供し、遡及的にいかなる当事者も変更できない方法でトークンの所有権と取引履歴を記録します。ブロックチェーンは、何千ものコンピュータが同時に検証する共有スプレッドシートのようなものだと考えてください。トークンの転送が一度記録されると、単一のエンティティがそれを変更したり削除したりすることはできません。この構造により、中央清算機関の必要性がなくなり、ほぼ即時の決済が可能になり、透明性が高く監査可能な所有権記録が提供されます。

ブロックチェーンは、共有型の記録管理インフラのより広範なカテゴリである分散型台帳技術（DLT）の中で、最も広く知られている形態です。一部の機関向けプラットフォーム（JPMorganのOnyxを含む）は、パブリックブロックチェーンではなく許可型の分散型台帳（DLT）アーキテクチャを採用しており、誰が取引を閲覧し、検証できるかをより詳細に制御することを可能にしています。

スマートコントラクト)は、トークン化された証券をプログラム可能にする運用メカニズムです。スマートコントラクトは、ブロックチェーン上に保存された自己実行型のプログラムであり、人間の仲介者を必要とせずに、事前に定義された条件を自動的に履行します。スマートコントラクトは自動販売機のように機能します。条件（正確な支払い、本人確認の完了など）が満たされると、銀行、ブローカー、清算機関を介さずに、自動的に取引が実行されます。トークン化された証券において、スマートコントラクトは譲渡制限の適用、投資家の適格性の確認、スケジュール通りの配当分配、およびロックアップ期間の適用を担います。スマートコントラクトは、証券規制当局が要求する法的文書（申込書、目論見書など）に代わるものではなく、それらと並行して機能します。

ブロックチェーンプラットフォームとトークン規格

イーサリアムネットワークは、規制対象となるセキュリティトークンに関して最も広く採用されているトークン規格を提供していますが、他のブロックチェーンプラットフォームも独自のコンプライアンスフレームワークをサポートしています。標準的なERC-20トークンには組み込みのコンプライアンス管理機能がないため、変更なしでは規制対象証券には適しません。セキュリティ固有の規格がこのギャップを埋めます：

これらの基準は、トークン自体に組み込まれたルールブックと考えてください。全てのトークン化された証券がイーサリアムネットワークを使用しているわけではありません。機関投資家の実装では、R3 Corda、Hyperledger Fabric、Stellarなどのパーミッションドブロックチェーンがよく使用されており、それぞれが独自のコンプライアンスフレームワークを備えています。ここで参照されているイーサリアムネットワークはインフラストラクチャのプラットフォームであり、そのネイティブ通貨であるEther (ETH) は別の資産であり、この記事では投資対象としては議論されていません。

トークン化された証券と伝統的証券の比較

従来の証券とトークン化された証券の主要な特徴を比較することで、所有権がブロックチェーンに移行する際に何が変わるかが明確になります。

トークン化は、24時間年中無休の取引や分割所有権のための技術的インフラストラクチャを創出しますが、ほとんどのトークン化された証券のセカンダリーマーケットは、依然として新興段階にあり、取引量が少ない状態です。投資家は、セキュリティトークンを保有していても、公正な価格で速やかに売却できるとは保証されないと想定すべきではありません。市場の厚みは、資産クラスおよびプラットフォームによって大きく異なります。

--- ## セキュリティトークン対その他のデジタル資産

5つのデジタル資産のカテゴリーはしばしば混同されますが、セキュリティトークンは他のどのカテゴリーにも共有されない、法的に明確なポジションを占めています。Howeyテスト（以下の規制セクションで詳細を説明）は、米国の法的な境界線です。4つのすべての要件を満たす資産は、証券とみなされ、SECの監督下に置かれます。下の表は、各トークンタイプがどこに位置するかを示しています。

他者の努力から得られる利益を期待することなく、プラットフォームへのアクセス権を付与するユーティリティトークンは、SECの証券規制の対象外となる可能性があります。法的な境界線は必ずしも明確ではなく、証券をユーティリティトークンとして誤分類することは、規制上の重大な結果を招くおそれがあります。

分散型金融（DeFi）は、貸付、取引、および同様の金融サービスが、従来の仲介業者なしでスマートコントラクトを通じて運用される、パブリックブロックチェーン上に構築された金融エコシステムを指します。トークン化された証券は、DeFiトークンとは根本的に異なります。トークン化された証券は証券法に基づき識別可能な主体によって発行される規制対象の金融商品である一方、ほとんどのDeFiプロトコルは未登録であり、現実世界資産（Real-World Asset）の請求権に裏付けられていません。一部のトークン化された国債商品は、DeFi関連の文脈で担保として登場し始めていますが、その交差点における規制上の扱いはまだ進化中です。

2017年から2018年にかけて急増し、広範囲にわたる詐欺に関連していた大部分が未登録のトークン販売である新規通貨公開（ICO）とは異なり、セキュリティトークン・オファリング（STO）は、当初から適用される証券法を遵守するように構築されています。STOこそが、現在のトークン化された証券市場をそれ以前の時代と区別するものです。

トークン化できる資産

不動産持分、企業の保有資産、投資ファンドの持分、債権など、多岐にわたる金融資産をセキュリティトークンに変換できます。

証券のトークン化は、実物資産および金融資産をブロックチェーンネットワーク上で表現するための、より広範な取り組みである現実世界資産（RWA）トークン化と呼ばれる、より広範な動きの一部です。本稿では、適用法の下で規制金融商品を構成する資産である証券というサブセットに焦点を当てています。トークン化されたコモディティ、アート、または収集品は、その構造および管轄区域によって、証券とみなされる場合もあれば、そうでない場合もあります。

[ビジュアル: アセットクラスのグリッド：不動産、プライベート・エクイティおよびファンド、債券およびデット、トークン化されたファンド、コモディティおよびインフラ、その他のRWA]

不動産。 1,000万ドルの商業用不動産物件を1枚1,000ドルのトークン10,000枚にトークン化することで、投資家は1,000ドルの投資で0.01%をステーキングすることが可能になります。機関投資家向け不動産において、これまで個人投資家がこのように参入できる機会は存在しませんでした。トークン化された不動産は通常SPV構造を採用しており、SPVが法的なTitleを保持し、トークンはSPVにおける保有資産の持ち分を表します。

プライベート・エクイティとファンド持分。プライベート・エクイティ投資では、従来、最低25万ドル以上のコミットメントが必要で、償還期間は年単位で測定されていました。トークン化はフラクショナル・オーナーシップ（分割所有権）を可能にし、償還期間の短縮に向けた条件を作り出しますが、実務上、セカンダリー市場の流動性は依然として限定的です。

債券およびデット証券。シーメンスは2023年9月、Polygonブロックチェーン上で6,000万ユーロのトークン化された債券を発行しました。これは、決済および記録保持のためにブロックチェーンインフラストラクチャを利用した、初の大手法人債発行事例の一つです。

トークン化された投資信託 2024年に開始されたブラックロック（BlackRock）のBUIDLファンドは、イーサリアムネットワーク上で米国財務省資産をトークン化し、機関投資家がファンドの持分をオンチェーンのセキュリティトークンとして保有することを可能にします。フランクリン・テンプルトン（Franklin Templeton）のBENJIトークンは、StellarおよびPolygonネットワーク上で動作し、マネー・マーケット・ファンド（MMF）の持分をトークン化することで、ほぼ即時の転送と24時間365日の払い戻しを実現しています。JPモルガン（JPMorgan）のOnyxプラットフォームは、ブロックチェーンベースの日中レポ取引を通じて、数兆ドル規模の取引高を処理したと報告されています。HSBCは、トークン化された金やその他の機関投資家向け資産のためにOrionプラットフォームを運営しています。

商品とインフラ。トークン化された金、インフラ債務、国債は、RWA（実世界資産）カテゴリにおける新興の資産クラスを形成しています。それらの証券としての分類は、その構造と管轄区域に依存します。

上記に引用された機関投資家による採用事例（BlackRock、Franklin Templeton、JPMorgan、HSBC、Siemensを含む）は、情報提供および例示のみを目的として提供されています。これらの企業への言及は、それらの製品または有価証券に関する承認、推奨、または投資助言を構成するものではありません。

証券トークン化のメリット

証券のトークン化は、より広範なアクセスを求める投資家と、業務効率の向上を求める発行体の双方にとって、従来の証券インフラと比較して、いくつかの構造的なメリットをもたらします。

分割所有権

小口所有権は、トークン化が証券市場にもたらす最も重大な構造的変化の1つです。高価値の資産を数千、あるいは数百万のトークンに分割し、それぞれが比例したステーキングを反映するようにすることで、トークン化は、これまで個人参加者を機関投資家向けアセットクラスから排除してきた最低投資基準を引き下げます。

RobinhoodやSchwabのようなプラットフォームを通じた単元未満株は、馴染みのある例と言えますが、構造的な違いがあります。単元未満株では、ブローカーが完全な株式を保有し、投資家は契約上の請求権を持つことになります。一方、トークン化された証券では、投資家はブロックチェーン上でトークンを直接保有し、所有権を直接的に表します。前セクションの1,000万ドルの不動産の例がこれを示しています。本来であれば数百万ドルの資本を必要とする物件に対し、1,000ドルの投資で0.01%をステーキングすることができるのです。

現在のセキュリティトークン・オファリングの多くは、依然として適格投資家（主な居住地を除いた純資産が100万ドルを超える個人、または年収が20万ドル、もしくは配偶者との合算で30万ドルを超える個人）に限定されています。レギュレーションA+（Regulation A+）およびレギュレーション・クラウドファンディング（Reg CF）は、投資制限を条件として、特定の案件を非適格投資家にも開放しています。

流動性向上の可能性

トークン化は、歴史的に流動性の低い市場しか存在しなかった資産のセカンダリーマーケット取引における技術的な条件を創出します。プライベートエクイティ、不動産、およびヘッジファンドの持分は、現在、数ヶ月または数年にわたる償還期間を伴います。オンチェーンインフラストラクチャは、従来の市場インフラストラクチャがサポートしていないATSプラットフォームでの24時間365日の取引とほぼ即時の決済を可能にします。

実際には、2024年時点において、トークン化された証券の二次市場の多くは依然として取引が低調です。セキュリティトークンを保有していても、適正な価格ですぐに売却できることが保証されるわけではありません。市場の厚みは、資産クラス、プラットフォーム、および募集規模によって異なります。流動性のメリットはインフラレベルでは現実のものとなっていますが、大半の個人投資家向け商品において大規模な形で実現するまでには至っていません。

その他の運用上のメリット

フラクショナル・オーナーシップや流動性インフラにとどまらず、証券のトークン化は発行体と投資家の双方に、いくつかの運用上の利点をもたらします。

• コンプライアンスの自動化。 スマートコントラクトにより、譲渡制限、投資家の適格性確認、配当分配、ロックアップ期間が手動の介入なしで執行されるため、発行体のコンプライアンスに関する負担が軽減されます。
• 決済の効率化。 オンチェーン決済は、米国株式の標準であるT+1ではなく数分で完了することが可能であり、決済期間中の取引相手へのリスク（エクスポージャー）を低減できます。
• 透明性と監査可能性。 すべてのトークン移転はブロックチェーン上に不変の形で記録されるため、規制当局や投資家に対し、リアルタイムで改ざん耐性のある所有権記録を提供します。
• グローバルなリーチ。 トークン化された証券は、現地の適用される証券法に従うことを条件として、従来の証券流通インフラが限られている地域の投資家にも届く可能性があります。

トークン化された証券の規制枠組み

トークン化された証券は合法か？

はい、トークン化された証券は、適用される証券規制に準拠して組成および発行される場合、合法となります。米国では、証券取引委員会（SEC）に登録するか、特定の登録免除の要件を満たす必要があります。未登録の暗号資産トークンの販売との主な違いは、セキュリティトークンには、投資家の適格要件、強制的な開示義務、および発行時から適用される取引制限が伴う点にあります。

ハウイー・テスト（The Howey Test）

ハウイー・テスト（SEC対W.J.ハウイー・カンパニー事件、1946年より派生）は、資産が証券に該当するかどうか、ひいてはSEC（米国証券取引委員会）の管轄下に入るかどうかを判断するための米国における法的基準です。SECの投資契約分析フレームワーク（https://www.sec.gov/corpfin/framework-investment-contract-analysis-digital-assets),）によれば、資産は以下の4つの要件すべてを満たす場合に証券とみなされます。

["金銭の投資","共通の事業における","利益の期待をもって","他者の努力によって得られる"]

セキュリティトークンは通常、4つの基準すべてを満たします。投資家は、発行者による原資産の管理から生じるリターンを期待して、共通の発行企業に資金をコミットします。ユーティリティトークンは、トークンの価値が発行者の努力ではなく、ホルダー自身の商品の使用に由来する場合、第4の基準を回避する可能性があります。ハーウィーテストを回避するための意図的な構造化は法的リスクを伴い、SECは、そのような誤分類のいくつかに異議を唱えています。ハーウィーテストは米国特有の基準であり、EUやその他の法域は独自のフレームワークを適用しており、以下で説明します。

米国の規制経路

米国では、SEC（証券取引委員会）が連邦法に基づき、セキュリティトークンを証券として規制しており、発行者に対して募集の登録、または特定の免除規定への適合を義務付けています。米国証券法の詳細な概要およびデジタル資産への適用については、SECの公式ガイダンスが正式な情報源となります。

セキュリディトークン・オファリング（STO）とは、投資家へセキュリディトークンを発行するための規制された仕組みであり、ブロックチェーンを通じて実施されるIPO（新規株式公開）またはプライベートプレイスメント（私募）の機能的同等物です。大部分が未登録であり、2017年から2018年の詐欺の波と関連付けられていた初期コインオファリング（ICO）とは異なり、STOは当初から適用される証券法に準拠するように構成されています。

米国におけるSTOの4つの主要な免除パスウェイ：

現在のSEC（米国証券取引委員会）の規則では、適格投資家とは、主な居住用不動産を除いた純資産が100万ドルを超える個人、または年収が20万ドル（配偶者またはそれに準ずる者との合算で30万ドル）を超える個人のことを指します。この基準は、ほとんどの個人投資家が直面する主要な参加資格の障壁となっています。Reg A+およびReg CFは、非適格投資家が参加するための部分的な手段を提供しています。

発行後、セキュリティトークンはSEC登録済みの代替取引システム（ATS）)または、国の証券取引所で取引されなければなりません。未登録の暗号資産取引所ではありません。ATSは、完全な国の取引所よりも義務は少ないものの、SEC登録および金融業規制機構（FINRA）の監督下にある規制された取引会場です。セキュリティトークン市場で運営されてきたATS登録済みのプラットフォームの例としては、tZERO、INX、Securitize Marketsなどが挙げられます。投資する前に、いずれかのプラットフォームの現在の規制状況を確認してください。登録状況は変更される可能性があるためです。

グローバル規制の枠組み

トークン化された資産に対する証券規制は管轄区域によって大きく異なり、2023年から2024年にかけて3つの地域が独自の枠組みを確立しました。

欧州連合（EU）。 2024年6月に施行された暗号資産市場規制（MiCA：Regulation (EU) 2023/1114）,)は、EUにおけるほとんどの暗号資産の規制枠組みを確立しています。MiFID IIの下で金融商品に該当するセキュリティ・トークンは、MiCAではなくMiFID IIの規制対象となります。つまり、EUにおけるトークン化された証券の大部分は、新しい暗号資産特有のルールではなく、確立された金融商品の枠組みによって管理されます。

シンガポール。 シンガポール金融管理局（MAS） は、規制された実稼働市場環境下での資産トークン化をテストすることを目的とした、主要金融機関との共同イニシアチブである「Guardianプロジェクト」を通じて、トークン化証券の開発に積極的に取り組んでいます。

イギリス。 英国金融行為監督機構（FCA）は「デジタル証券サンドボックス」を開始しました。これにより、企業は既存の英国証券枠組みの中で、規制当局の監督の下、ブロックチェーンベースの証券インフラをテストすることが可能になります。

トークン化された証券に関する規制要件は国によって異なります。本記事で説明されている米国SECのフレームワーク（規則D、規則A+、規則CF）は、米国を拠点とする発行者および投資家に適用されます。米国以外の発行者および投資家は、EUのMiCA、英国FCAの規則、シンガポールMASのガイドラインを含む、異なるフレームワークの対象となります。常に、ご自身の法域の法律顧問に相談してください。

本記事は教育目的のみを目的としたものであり、法的助言や投資助言を構成するものではありません。トークン化された証券を規定する規制は、管轄区域によって大きく異なります。トークン化された証券の発行または投資を行う前に、資格を有する証券専門の弁護士にご相談ください。

トークン化された証券のリスクと課題

トークン化された証券には、投資家や発行体が参加前に評価すべき、現実的かつ現存するリスクが伴います。

規制リスク。 トークン化された証券に関する規制の枠組みは、まだ発展途上です。SECは新たなガイダンスを発行する可能性があり、登録要件が拡大する可能性、または当初免除対象として構造化されたセキュリティトークンが規制変更に伴い再登録を必要とする可能性があります。発行者および投資家は、進化するルールが事前の通知なくトークンの譲渡可能性、プラットフォームの適格性、または投資家の適格要件に影響を与える可能性に直面しています。

テクノロジーリスク。 スマートコントラクトはコードであり、コードには脆弱性が含まれる可能性があります。スマートコントラクトのロジックにおけるバグは、広範なブロックチェーン市場において多額の財務的損失をもたらしてきました。セキュリティトークンの実装は、デプロイ前のスマートコントラクトコードに対する専門的な監査によって恩恵を受けますが、技術的な障害のリスクを完全に排除することはできません。ブロックチェーンネットワークの停止は、主要なネットワークでは稀ですが、一時的にトークンの移転を停止させる可能性があります。

市場での採用と流動性リスク。ほとんどのトークン化されたセキュリティトークンのセカンダリ市場は、取引量が少ないままです。投資家は法的に有効なセキュリティトークンを保有していても、公正な価格での買い手を見つけることが数日間、数週間、あるいは無期限に見つけられない可能性があります。これは、トークン化が理論上は解決するとされているものの、個人投資家が利用できるほとんどの資産クラスでは、まだ実質的に解決されていない課題です。

カストディとプラットフォーム障害のリスク。トークン化された証券のカストディとは、トークンへのアクセスを制御するプライベート暗号鍵を保護することであり、これは中央証券保管機関で記帳形式で保有される従来の証券とは根本的に異なる運用モデルです。投資家は、自身のトークンがプラットフォーム管理下のウォレットではなく、規制された適格カストディアン（投資顧問法の下でSEC規則206(4)-2の要件を満たすカストディアン）によって保有されていることを確認すべきです。デジタル資産市場で事業を展開する規制された適格カストディアンの例としては、Anchorage Digital、Fidelity Digital Assets、BitGo Trustなどが挙げられます。FTXのような規制されていない暗号資産交換業者の破綻は、プラットフォーム管理下のカストディの結果を証明しました。規制されたトークン化証券プラットフォームは異なる規則の下で運営されますが、投資家は出資する前にカストディ契約を確認すべきです。この市場におけるカストディは、依然として運用上複雑であり、継続的な規制開発の領域となっています。デジタル資産。

取引相手と管轄リスク。トークン化された証券には、発行者、名義書換代理人、適格カストディアン、ATSオペレーター、スマートコントラクト監査人など、複数の取引相手が関与します。それぞれが集中リスクをもたらします。管轄リスクは、トークンがある国の規制の枠組みの下で発行されたにもかかわらず、別の国で保有または取引される場合に発生し、専門的な法的ガイダンスなしでは管理が困難なコンプライアンス上のギャップを生み出す可能性があります。

トークン化証券への投資方法

投資家の進め方：ステップ・バイ・ステップ

1. 投資家の適格性を確認してください。 ほとんどのセキュリティトークン・オファリングは、参加を適格投資家（主な居住用不動産を除く純資産が100万ドルを超える、または年間所得が単独で20万ドル以上、もしくは夫婦合算で30万ドル以上の個人）に限定しています。レギュレーションA+やレギュレーション・クラウドファンディング（Reg CF）に基づく一部の案件は、投資限度額の制限の下で、非適格投資家にも開放されています。手続きを進める前に、特定の案件にどのカテゴリーが適用されるかを確認してください。

2. 規制対象のプラットフォームを選択する。 米国におけるセキュリティトークンは、SEC（証券取引委員会）に登録された代替取引システム（ATS）または全国的な証券取引所で取引される必要があります。この市場で運営実績のあるプラットフォームの例としては、tZERO、INX、Securitize Marketsなどが挙げられます。プラットフォームおよび規制に関する情報は公開時点のものです。トークン化された証券市場は進化し続けているため、行動を起こす前に、最新のプラットフォームの利用可能性、規制状況、および提供条件を確認してください。

3. 本人確認を完了してください。 プラットフォームでは、本人確認、および該当する場合は適格投資家としてのステータスを確認するために、KYC/AML認証が必要です。手続きを開始する前に、政府発行の身分証明書と財務書類を準備してください。

4. 募集書類を確認する。 セキュリティトークン・オファリング（STO）には、目論見書、申込契約書、またはSEC認定の募集循環文書といった開示書類が必要です。これらの書類には、原資産、トークンが付与する権利、関連するリスク、およびポジションの売却または償還の条件が記載されています。

5. アカウントへの入金と投資。プラットフォームのアカウントに資金を振り込み、プラットフォームの手順に従って投資を実行します。トークンがプラットフォーム管理下のウォレットではなく、規制を受けた適格カストディアンによって保管されることを書面で確認してください。

6. 投資前に出口のオプションを理解しておきましょう。 特定のトークンにおける二次市場のオプションを確認してください。ATS（代替取引システム）の利用可否、ロックアップ期間、および償還期間は、銘柄ごとに異なります。ほとんどのセキュリティトークン・オファリングにおいて、二次市場の流動性は限定的です。いつでも出口を確保できる（売却できる）とは考えないでください。

これは投資助言ではありません。トークン化証券には、規制の変更、技術的失敗、カストディ（保管管理）の複雑さ、二次市場の流動性の低さなどのリスクが伴います。投資を決定する前に、必ずご自身でデューデリジェンスを行い、資格を持つ金融アドバイザーにご相談ください。

トークン化証券の発行方法

トークン化された証券を通じて資金調達を目指す企業やアセットマネージャーは、選択したSEC免除規定に基づき、構造化された発行プロセスに従います。

1. 証券法弁護士の起用。 弁護士は、適切な適用除外規定（レギュレーションD、レギュレーションA+、またはレギュレーションCF）について助言を行い、募集を構築し、募集目論見書や引受申込書などの必要書類を作成します。

2. トークン化プラットフォームの選択。 SecuritizeやTokeny（EU登録の発行体向け）などのプラットフォームは、スマートコントラクトの展開、投資家のオンボーディング、名義書換代理人サービスを含むエンドツーエンドのインフラを提供しています。

3. トークンとスマートコントラクトの構築。 プラットフォームの技術チームと協力して、コンプライアンス・ルール（投資家の適格性、譲渡制限、配当分配ロジック）をセキュリティトークンのスマートコントラクトに直接組み込みます。

4. オファリングを実施し、継続的なコンプライアンスを管理する。 承認済み投資家へトークンを発行し、適用される免除規定に基づき、報告要件、取引制限、投資家とのコミュニケーションに関する継続的なコンプライアンスを維持します。

よくある質問

証券のトークン化とは何ですか？

証券のトークン化とは、金融資産（保有資産、債券、不動産、または投資信託の株式など）における所有権を、ブロックチェーンに記録されたデジタルトークンに変換するプロセスです。各トークンは、一部または全部の所有権の持分を表します。セキュリティトークンは、SECまたは同等の監督下にある規制された金融商品であり、未登録の暗号資産取引所ではなく、規制されたプラットフォームで取引されます。

セキュリティトークンは、通常の株式や暗号資産とどのように異なりますか？

セキュリティトークンは、実世界の金融資産における所有権の持分を表す、規制されたデジタル金融商品です。株式は、従来の証券口座を通じてアクセスされる保有資産の所有権を表します。ビットコインやイーサリアムのような暗号資産は、原資産への請求権を持たずに、主に交換媒体または価値貯蔵機能として機能します。セキュリティトークンはSEC登録済みのATSプラットフォームで取引されます。暗号資産は、別途規制されているか、または規制されていない取引所で取引されます。最も重要な違いは法的地位です。セキュリティトークンは、発行時から完全な証券法遵守の対象となります。

セキュリティトークンとユーティリティトークンの違いは何ですか？

セキュリティトークンは、投資家が他者の努力からの利益を期待して資本を投じるため、Howeyテストを満たす資産に対する規制された所有権を表します。ユーティリティトークンは、商品またはプラットフォーム機能へのアクセスを付与し、その価値が発行者の継続的な努力に依存しない場合、一般的に証券とは分類されません。セキュリティをユーティリティトークンとして誤分類すると、SEC（米国証券取引委員会）による執行措置につながる可能性があります。ユーティリティとして販売されているトークンを発行または購入する前に、資格のある証券弁護士に相談してください。

トークン化された証券は合法ですか？

トークン化された証券は、適切に構造化され、適用される証券法の下で発行されれば合法です。米国では、発行体はSECにオファリングを登録するか、またはRegulation D、Regulation A+、Regulation Crowdfundingなどの免除規定の対象となる必要があります。各国の規制要件は大きく異なります。米国の法律に準拠しているものでも、EUのMiCA要件やシンガポールのMASガイドラインを満たさない場合があります。常に、管轄区域におけるコンプライアンスを資格のある法律顧問に確認してください。

Howeyテストとは何ですか？また、セキュリティトークンにどのように適用されますか？

ハーウィー・テスト（SEC対W.J. Howey社事件、1946年より派生）は、資産が証券に該当するかどうかを判断するための米国の法的基準です。資産は、(1) 金銭の投資、(2) 共通の事業体への投資、(3) 利益の期待、(4) 他者の努力による利益、の4つの要素を満たす場合に証券とみなされます。セキュリティトークンは通常、投資家が発行体の経営陣によって生み出されるリターンを期待して共通の発行者に対して資本を拠出するため、これら4つの要件すべてを満たします。SECの完全なフレームワークはSEC.gov.)でご覧いただけます。

セキュリティトークンを購入するために適格投資家である必要がありますか？

米国におけるほとんどのセキュリティトークン・オファリング（STO）では、適格投資家（accredited investor）のステータスが求められます。適格投資家とは、主な居住用不動産を除いた純資産が100万ドルを超える個人、または年間所得が20万ドル（配偶者と合算する場合は30万ドル）を超える個人のことです。非適格投資家に部分的なアクセスを認める2つの免除規定があります。レギュレーションA+（Regulation A+）は、投資制限を条件とした非適格投資家の参加を認め、最大7,500万ドルまでの資金調達を可能にします。また、レギュレーション・クラウドファンディング（Regulation Crowdfunding）は、同様の条件下で最大500万ドルまでの資金調達を認めています。自分が資格を満たしていると判断する前に、特定の案件における免除規定の種類を確認してください。

トークン化された証券のリスクは何ですか？

主なリスクは以下の通りです：法規制リスク（規則の変更がトークンの移転可能性やプラットフォームのステータスに影響を与える可能性があります）、技術リスク（スマートコントラクトの脆弱性により財務上の損失が発生する可能性があります）、市場導入リスク（ほとんどの提供において、二次市場の取引量は依然として少ないままです）、カストディリスク（プラットフォームの障害により、規制された適格カストディアンではなくプラットフォーム管理ウォレットに保管されているトークンへのアクセスに影響を与える可能性があります）、および法域リスク（ある規制の枠組みの下で発行されたトークンが、別の法域で制限に直面する可能性があります）。これらのリスクは現実のものであり、投資する前に構造的なメリットと併せて評価されるべきです。

トークン化プラットフォームが破産した場合、どうなりますか？

結果はカストディ（保管）の取り決め次第です。あなたのトークンが、規制対象の適格カストディアン（Anchorage Digital、Fidelity Digital Assets、BitGo Trustなど）によって保管されている場合、それらはプラットフォームの資産とは分別保管され、アクセス可能であるはずです。あなたのトークンがプラットフォーム管理下のウォレットで保管されている場合、損失のリスクがより高くなります。投資する前に、トークンがどのように保管されるか、そしてカストディアンが適用されるSEC規則の下で適格カストディアンのステータスを保有しているかどうかを文書で確認してください。

トークン化された証券の購入方法

トークン化された証券を購入するには：(1) ほとんどのオファーでは適格投資家ステータスが必要なため、投資家資格を確認してください。(2) tZERO、INX、Securitize MarketsなどのSEC登録ATSプラットフォームを選択してください。(3) KYC/AMLによる本人確認を完了してください。(4) 目論見書および加入申込契約書を確認してください。(5) まず保管契約を確認した上で、口座に入金し、投資を実行してください。ほとんどのオファーでは、セカンダリ市場の流動性は限定的です。この概要は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。

2024年に証券をトークン化している主要な機関はどこですか？

複数の主要機関がトークン化証券市場で活動しています。BlackRockのBUIDLファンドは、イーサリアムネットワーク上で米国債資産をトークン化しています。Franklin TempletonのBENJIトークンは、StellarおよびPolygonネットワーク上でマネーマーケットファンドの株式をトークン化しています。JPMorganのOnyx プラットフォームは、ブロックチェーンベースの機関向けレポ取引を処理しています。HSBCは、トークン化された金およびその他の機関資産向けのOrion プラットフォームを運営しています。Siemensは、2023年9月にPolygon ブロックチェーン上で6,000万ユーロのトークン化された債券を発行しました。これらの例は説明のためのものであり、それらの製品または証券の推奨を構成するものではありません。