Receita da Ethena (ETHENA): Como funciona

Este artigo tem fins meramente informativos e não constitui aconselhamento financeiro, de investimento ou jurídico. Criptomoeda e protocolos DeFi apresentam riscos significativos, incluindo a potencial perda de capital. Sempre realize sua própria pesquisa e consulte um consultor financeiro qualificado antes de tomar decisões de investimento.

Principais conclusões

• A receita do Protocolo Ethena provém de duas fontes externas: pagamentos do percentual de financiamento de futuros perpétuos e recompensas de staking de liquid staking token (LST), nenhum dos quais é inflacionário ou circular.
• A receita bruta é distribuída principalmente para os stakers de sUSDe por meio de um mecanismo de cofre ERC-4626, com uma parte retida no Fundo de Reserva Ethena como um buffer de primeira perda.
• O rendimento do sUSDe é amplificado acima do rendimento da receita bruta porque apenas uma fração do suprimento total de USDe está em staking, concentrando o mesmo pool de receita entre menos dólares.
• O fundo de reserva e o USDtb (um produto lastreado em títulos do Tesouro) oferecem proteção significativa, mas não ilimitada, quando os percentuais de financiamento tornam-se negativos; o sUSDe APY pode cair drasticamente em mercados de baixa prolongados.
• ENA, o token de governança da Ethena, não recebe atualmente receita direta do protocolo; existe um mecanismo de interrupção de taxas (fee switch), mas ele não foi ativado até o momento em que este texto foi escrito.

Todos os números de receita, dados de APY, números de TVL e tamanhos dos fundos de reserva refletem dados publicamente disponíveis em meados de 2025. Esses números mudam continuamente. Para obter dados atuais, consulte os dados de receita da Ethena no DefiLlama) e o painel da Ethena.

Conteúdo

["O Que É o Protocolo Ethena? Uma Visão Geral em Linguagem Simples","Como o Protocolo Ethena Gera Receita: As Duas Fontes de Receita","O Motor Delta-Neutro: Como a Ethena Permanece Estável em Dólar Enquanto Gera Rendimento","O Que É USDe? Entendendo o Dólar Sintético da Ethena","sUSDe: Como a Receita da Ethena Chega aos Usuários","A Ethena É Como Terra/UST? A Pergunta Mais Importante Respondida","Riscos e Sustentabilidade: O Que Poderia Reduzir ou Eliminar a Receita da Ethena","Receita do Protocolo Ethena: Os Números","O Token Token ENA: Direitos de Governança, Acumulação de Valor e a Questão do Fee Switch","Como a Ethena se Compara: Receita e Benchmark de Rendimento Contra os Principais Protocolos DeFi","Trajetória de Crescimento da Receita da Ethena: iUSDe, USDtb e Expansão Institucional","Perguntas Frequentes Sobre a Receita do Protocolo Ethena","Principais Conclusões: O Que o Modelo de Receita da Ethena Significa para Investidores"]

O Que É o Protocolo Ethena? Uma Visão Geral em Linguagem Simples

Ethena Protocol é um protocolo DeFi (finanças descentralizadas) na Ethereum que emite USDe, um dólar sintético nativo de cripto, e gera rendimento através de uma estratégia de derivativos delta-neutral. Fundado em 2023 e lançado na mainnet em fevereiro de 2024 por Guy Young, Ethena cresceu rapidamente em seu primeiro ano. Em meados de 2025, a Oferta circulante de USDe está em aproximadamente US$ 2-4 bilhões, com Valor Total Bloqueado (TVL, o valor total de ativos depositados nos contratos inteligentes de um protocolo) na mesma faixa, segundo DefiLlama,, a principal plataforma independente de análise de DeFi.

O protocolo aceita cripto collateral, principalmente ETH e tokens de staking líquido baseados em ETH, e emite USDe enquanto simultaneamente abre posições Short de compensação em mercados de futuros perpétuos. Essa estrutura gera dois fluxos de rendimento distintos sem expor o protocolo ao risco de preço direcional.

A receita do Ethena Protocol provém de atividade de mercado real: traders Long nas principais exchanges pagam taxas de financiamento para as posições Short da Ethena, e o colateral ETH investido em staking gera recompensas de validador da rede proof-of-stake da Ethereum. Nenhuma das fontes requer inflação de token ou subsídio circular. Este guia explica exatamente como essa receita é gerada, como ela é dividida entre os investidores em staking de sUSDe e o fundo de reserva do protocolo, e quais riscos poderiam reduzi-la ou eliminá-la.

Como o Protocolo Ethena Gera Receita: As Duas Fontes de Receita

O Protocolo Ethena gera receita por meio de dois mecanismos primários: pagamentos de percentual de financiamento de contratos futuros perpétuos e recompensas de staking de tokens de staking líquido (LST).

Fluxo de Receita 1: Pagamentos de Percentual de Financiamento de Futuros Perpétuos

Um Percentual de financiamento é uma taxa periódica trocada entre traders que detêm posições Long e Short em contratos futuros Perpétuo para manter o preço do contrato ancorado ao Preço Spot do Ativo subjacente. Quando o sentimento de mercado está Otimista e mais traders detêm posições Long, o Percentual de financiamento fica positivo, o que significa que traders Long pagam aos traders Short. A Ethena detém grandes posições Perpétuo Short como parte de sua estrutura de Hedge, então ela recebe esses pagamentos continuamente quando as taxas são positivas.

Esta é a fonte de receita dominante, geralmente respondendo por 70-80% da receita bruta durante mercados em alta. O mecanismo completo é explicado na seção do motor delta-neutral.

Fonte de Receita 2: Líquida Staking Token (LST) Staking Recompensas

Tokens de staking líquido (LSTs) são tokens que representam ETH investido em staking na camada de consenso proof-of-stake do Ethereum, permanecendo líquidos e utilizáveis como garantia. Quando os usuários depositam stETH (emitido pela Lido Finance, o principal protocolo de staking líquido) ou wBETH (ETH em staking embrulhado da Binance) como garantia para cunhar USDe, essa garantia continua rendendo recompensas de staking do Ethereum de aproximadamente 3-5% APY dos validadores, que fluem diretamente para a Ethena como receita.

O rendimento de Staking de LST é o piso base de receita. Ao contrário da receita do percentual de financiamento, ele não depende do sentimento do mercado ou da proporção de longs e shorts. Esta base persiste mesmo quando os percentuais de financiamento se tornam negativos.

A Ethena aceita os seguintes tipos de colateral:

• ETH (Ethereum nativo)
• stETH (ETH em staking da Lido Finance)
• wBETH (ETH em staking em formato wrapped da Binance)
• BTC (Bitcoin, adicionado para diversificar as garantias e aumentar a capacidade de receita)
• Outros ativos aprovados

O colateral de BTC rende apenas receita de percentual de financiamento, visto que o Bitcoin não possui rendimento de staking nativo. O colateral de LST baseado em ETH produz tanto percentuais de financiamento quanto recompensas de staking, enquanto o colateral de BTC produz apenas percentuais de financiamento.

Detalhamento das fontes de receita por condições de mercado

Dashboard da Dune Analytics / Ethena. Os valores são intervalos aproximados baseados em padrões históricos observados, não são divisões futuras garantidas.

Nem toda essa receita bruta chega diretamente aos usuários. Uma parte é distribuída para stakers de sUSDe e uma parte é retida no Fundo de Reserva da Ethena. A divisão específica é explicada na seção de distribuição do sUSDe.

O Motor de Delta Neutro: Como a Ethena se Mantém Estável em Dólar Enquanto Gera Rendimentos

O mesmo mecanismo que mantém o USDe atrelado ao dólar também gera a receita principal da Ethena. Isso é o que torna a estratégia delta-neutra a base arquitetônica de todo o protocolo.

O que é uma Delta-Neutra?

Delta é a sensibilidade do preço de uma posição financeira a movimentos no ativo subjacente. Se você detém 1 ETH e o preço do ETH sobe $100, sua posição ganha $100, um delta de +1.

Uma posição delta-neutra combina ativos de forma que o delta líquido seja zero: o valor da posição combinada não muda quando o preço do ativo subjacente se move.

Ethena implementa isso ao manter duas posições compensatórias simultaneamente:

• Spot ETH ou stETH (delta = +1): ganha valor quando o preço do ETH aumenta
• Short Posição de futuros perpétuos de ETH (delta = -1): ganha valor quando o preço do ETH cai

O delta combinado é zero. Ethena age como um Market Maker que está simultaneamente Long na commodity física e Short no Contrato de Futuros, neutro em preço, mas positivo em rendimento sob condições normais de mercado.

Delta-Neutralidade de Preço Neutro: Exemplo Prático

Exemplo usa uma Posição de $2.000: 1 ETH Spot a $2.000 e 1 ETH Short Perpétuo Futuros a $2.000.

Como o Percentual de financiamento Gera Receita

Contratos de Futuros Perpétuos são derivativos que rastreiam o preço spot de um ativo indefinidamente, sem data de vencimento, usados por traders para obter exposição alavancada ao preço.

O percentual de financiamento é pago a cada 8 horas entre detentores de Long e Short. Quando os mercados estão em tendência de alta e mais traders detêm posições Long, a taxa se torna positiva, então os Long pagam os Short. Como a Ethena mantém posições Short permanentes como seu hedge, ela recebe esses pagamentos continuamente.

Considere a escala: se o percentual de financiamento de 8 horas em ETH perpetuals for de 0,01% e a Ethena detiver US$ 1 bilhão em posições short, ela ganha aproximadamente US$ 1 milhão por dia, ou cerca de US$ 365 milhões anualizados a essa taxa, antes das recompensas de Staking de LST. As taxas variam significativamente de acordo com as condições de mercado, mas isso ilustra o mecanismo de receita.

Quando os mercados se tornam pessimistas ou ficam saturados com vendedores de Short, as taxas de financiamento podem tornar-se negativas, o que significa que as posições de Short da Ethena devem pagamentos em vez de os receber. Este é o principal risco de receita, detalhado na seção de riscos.

Ethena distribui suas posições vendidas em várias exchanges, Binance, OKX, Bybit e Deribit, para reduzir o risco de concentração em qualquer plataforma única.

O Fluxo de Trabalho Delta-Neutro Passo a Passo

1. Um usuário deposita ETH ou stETH como colateral para emitir USDe (o protocolo opera em contratos inteligentes do Ethereum).
2. A Ethena registra o valor em dólar do colateral depositado.
3. A Ethena abre uma Posição Short de valor equivalente em Futuros de ETH Perpétuo em uma Corretora centralizada (Binance, OKX, Bybit ou Deribit).
4. Quando o preço do ETH oscila, a alteração no Valor do colateral Spot e o P&L da Posição Short se compensam, de modo que a paridade do USDe se mantém, independentemente da direção do preço.
5. A Posição Short Perpétuo recebe continuamente pagamentos de Percentual de financiamento de traders Long quando as taxas estão positivas.
6. O colateral de stETH gera recompensas de Staking de Ethereum (~3-5% APY) de validadores, independentemente da movimentação de preço.

O resultado: a Ethena detém colateral baseado em ETH sem exposição líquida de preço, enquanto ganha tanto o percentual de financiamento na posição Short quanto a recompensa de Staking sobre o colateral em stETH.

O que é USDe? Entendendo o dólar sintético da Ethena

USDe é um dólar sintético nativo de cripto, não uma stablecoin com lastro em moeda fiduciária como a USDC, nem uma stablecoin algorítmica como a UST da Terra. É um ativo sintético com hedge delta cujo peg de dólar é mantido através da estrutura de mercado.

Os usuários emitem USDe ao depositar ETH, stETH, wBETH, BTC ou outras garantias aprovadas. A Ethena emite um valor equivalente em dólares de USDe e simultaneamente abre a correspondente posição de futuros perpétuos short para fazer o hedge da exposição de preço da garantia. A paridade se mantém não por causa de reservas em moeda fiduciária em uma conta bancária, mas porque o ganho da garantia spot e a perda da posição short se compensam em todos os níveis de preço.

O próprio USDe não gera rendimento. Manter o USDe comum é equivalente a manter uma Posição denominada em dólares sem retorno. Apenas o sUSDe, a versão em stake, gera rendimento. Essa distinção é frequentemente confundida e vale a pena ser declarada claramente antes de prosseguir.

USDe não é o mesmo que UST, a stablecoin algorítmica da Terra que colapsou em maio de 2022. A paridade do USDe é mantida por hedge de mercado, não por mecanismos de queima e cunhagem de tokens. Para uma comparação estrutural direta desses dois designs, veja a seção Terra/UST.

Para obter rendimentos da receita da Ethena, os usuários investem em staking seus USDe para receber sUSDe, o que é explicado na próxima seção.

sUSDe: Como a Receita da Ethena Chega aos Usuários

sUSDe (USDe em Staking) é a versão que gera rendimentos do USDe. Usuários investem em staking de USDe no contrato de Staking da Ethena para receber sUSDe, que acumula valor ao longo do tempo à medida que a receita do protocolo entra.

Como o sUSDe funciona: o mecanismo de cofre ERC-4626

O sUSDe opera como um token de cofre ERC-4626, uma estrutura de token padronizada do Ethereum onde o rendimento acumula através de uma taxa de conversão crescente, em vez de distribuições de tokens ou rebasing. Um usuário que coloca 1.000 USDe em staking recebe inicialmente 1.000 sUSDe. Com o tempo, à medida que a receita do protocolo flui para o cofre, 1.000 sUSDe se tornam resgatáveis por 1.050 USDe, depois 1.100 USDe, e assim por diante. O saldo de sUSDe permanece constante, enquanto seu poder de compra em termos de USDe cresce.

A taxa de rendimento do sUSDe varia com as condições de mercado. Durante fortes mercados em alta, quando as taxas de financiamento estão elevadas, o sUSDe APY historicamente atingiu dezenas. Durante fases laterais ou de baixa, ele se contrai em direção ao piso do rendimento de Staking de LST. Para os dados atuais de APY, verifique diretamente o aplicativo oficial de Staking da Ethena, pois esses dados atualizam continuamente.

Histórico sUSDe APY por Período

Fonte: Painel Ethena / dados da comunidade. Os números são aproximados. Rendimento passado não indica desempenho futuro. Dados de meados de 2025.

Como a Receita é Dividida Entre os Stakers de sUSDe e o Fundo de Reserva

A receita bruta do protocolo Ethena não é destinada inteiramente aos stakers de sUSDe. Antes da distribuição, uma parte é alocada para o Fundo de Reserva da Ethena, um buffer de propriedade do protocolo projetado para absorver perdas durante períodos de percentual de financiamento negativo.

A Ethena não divulga publicamente uma divisão percentual fixa em sua documentação. Com base nos fluxos on-chain observáveis entre as entradas do cofre de Staking e o crescimento do fundo de reserva desde o lançamento, a grande maioria da receita bruta (estimada em aproximadamente 80-90% em condições normais de mercado) flui para os stakers de sUSDe por meio do mecanismo de cofre, com o restante direcionado ao fundo de reserva. A divisão exata é regida por parâmetros do protocolo ajustáveis via governança. Para os parâmetros de alocação atuais, consulte a documentação oficial da Ethena.

O fluxo de receita funciona da seguinte forma:

Receita de Protocolo Bruta (100%) → Stakers de sUSDe (~80-90% em condições normais), aumentando a taxa de câmbio do sUSDe → Fundo de Reserva da Ethena (~10-20%), servindo como uma proteção contra períodos de taxas de financiamento negativas.

Para o papel e os riscos do fundo de reserva, consulte a seção de riscos.

O Efeito de Amplificação: Por que o Rendimento do sUSDe Excede o Rendimento da Receita Bruta do Protocolo

Nem todo USDe em circulação está em Staking como sUSDe. Uma parcela significativa circula em protocolos DeFi, pools de liquidez, ou é simplesmente mantida sem Staking. Como a receita bruta do protocolo é distribuída apenas entre os stakers de sUSDe, o rendimento por sUSDe é maior do que o rendimento da receita bruta por USDe.

A conta: se a Ethena ganha 10% brutos sobre uma oferta de US$ 3 bilhões de USDe, mas apenas US$ 2 bilhões de USDe estão em staking como sUSDe, o APY efetivo para os detentores de sUSDe é de aproximadamente 15%, porque o mesmo pool de receita é compartilhado entre menos dólares.

Este efeito de amplificação é o motivo pelo qual o APY do sUSDe frequentemente parece ser maior do que o cenário de percentual de financiamento agregado sugeriria. O rendimento é acumulado automaticamente sem a necessidade de resgate manual; a taxa de câmbio sUSDe/USDe é atualizada continuamente à medida que a receita flui.

Usuários podem investir em staking de USDe através do aplicativo de staking oficial da Ethena.

A Ethena é como a Terra/UST? A pergunta mais importante respondida

A comparação com a Terra/UST é a pergunta mais comum sobre a Ethena e merece uma resposta direta e honesta, em vez de ser simplesmente descartada.

Terra era uma blockchain cujo stablecoin algorítmico, UST (TerraUSD), mantinha sua paridade com o dólar através de um mecanismo de queima e emissão com o token LUNA. O Anchor Protocol oferecia aproximadamente 20% APY sobre depósitos de UST. Em maio de 2022, o UST perdeu sua paridade com o dólar, desencadeando uma espiral da morte: o LUNA sofreu hiperinflação para defender a paridade, a confiança colapsou e aproximadamente US$ 40 bilhões em valor foram destruídos em dias. O rendimento era financiado principalmente por subsídios insustentáveis do protocolo e emissões de token LUNA de caráter Inflacionário; não havia uma fonte real de receita externa pagando por isso.

A comparação é feita porque tanto a Ethena quanto a Terra ofereceram altos rendimentos em ativos denominados em dólar em sistemas nativos de cripto. Essa semelhança superficial merece uma análise séria.

A diferença estrutural é fundamental. O rendimento da Terra era fabricado, vindo de dentro do sistema via inflação de token. O rendimento da Ethena vem de duas fontes externas: pagamentos do Percentual de financiamento de traders Long na Binance, OKX, Bybit e Deribit (participantes reais do mercado pagando dinheiro real para manter suas posições alavancadas), e recompensas de Staking do Ethereum de validadores (rendimento real da rede pela participação no consenso). Nenhuma das fontes é circular ou inflacionária.

Terra/UST vs. Protocolo Ethena: Comparação Estrutural

Fatos históricos sobre Terra/UST refletem o colapso de maio de 2022. Os dados da Ethena refletem o design documentado em meados de 2025.

A comparação é justa como um estímulo ao escrutínio, e o escrutínio é justificado. Ambos os sistemas carregam riscos de cauda que são difíceis de precificar totalmente. Os riscos da Ethena são de natureza diferente dos da Terra, incluindo períodos estendidos de percentual de financiamento negativo, falha operacional do custodiante e risco de contraparte da exchange, mas eles são genuínos. A seção a seguir aborda cada um deles em detalhes.

Riscos e Sustentabilidade: O Que Poderia Reduzir ou Eliminar a Receita da Ethena

O modelo de receita da Ethena tem bom desempenho em condições normais de mercado, mas quatro categorias de risco específicas podem reduzir ou eliminar o rendimento. Compreender cada uma delas é essencial antes de alocar capital ao sUSDe.

O que é o Fundo de Reserva da Ethena e como ele funciona?

O Ethena Reserve Fund é um conjunto de ativos de propriedade do protocolo, mantido em contratos inteligentes, que atua como uma proteção de primeira perda quando as taxas de financiamento (funding rates) ficam negativas. Ele é financiado por uma porcentagem da receita bruta do protocolo alocada antes da distribuição para os stakers de sUSDe, o que significa que cada período de receita positiva constrói a reserva que protege contra futuros períodos negativos.

Quando as posições short da Ethena precisarem pagar funding em vez de recebê-lo, o fundo de reserva cobre o déficit para que o yield do sUSDe possa permanecer positivo ou, pelo menos, protegido durante episódios de taxas negativas moderadas.

O tamanho do fundo é importante como uma taxa de cobertura: expresso como uma porcentagem da oferta total de USDe, ele determina quantos dias ou semanas de taxas de financiamento profundamente negativas o protocolo pode absorver antes que o rendimento do sUSDe se torne negativo. Os valores atuais do tamanho do fundo de reserva e da taxa de cobertura estão disponíveis nos dados atuais do fundo de reserva da Ethena no DefiLlama, atualizados em tempo real.

O fundo de reserva não é o mesmo que os fundos de seguro mantidos por exchanges centralizadas. É um tesouro de propriedade do protocolo, não um buffer gerenciado pela exchange.

O que Acontece Quando as Taxas de Financiamento da Ethena Ficam Negativas?

Quando as taxas de financiamento se tornam negativas, ocorre a seguinte sequência:

1. As condições de mercado tornam-se pessimistas ou os vendedores Short inundam os mercados de futuros perpétuos, empurrando as posições em aberto para o lado Short; os percentuais de financiamento tornam-se negativos.
2. As posições Short perpétuas da Ethena agora devem pagamentos de financiamento aos traders Long em vez de recebê-los. O fluxo normal de receita se inverte.
3. A receita bruta do protocolo cai. Se as recompensas de Staking de LST (o piso de cerca de 3-5% de APY) excederem as saídas de financiamento, a receita bruta permanece positiva. Se as saídas de financiamento excederem as recompensas de Staking de LST, a receita bruta torna-se negativa.
4. O Fundo de Reserva da Ethena absorve o déficit, reduzindo seu saldo para proteger os detentores de Staking de sUSDe de uma redução imediata de APY.
5. Se o período de financiamento negativo for prolongado e severo o suficiente para esgotar o fundo de reserva, o APY do sUSDe cairia para zero e poderia ficar abaixo de zero, o que significa que o valor principal do sUSDe poderia diminuir em relação ao USDe.
6. Historicamente, os períodos de percentual de financiamento negativo nos mercados cripto têm sido relativamente curtos, durando tipicamente de dias a algumas semanas durante fases agudas de tendência de baixa. O rendimento base de LST tem proporcionado uma margem significativa contra episódios superficiais de taxas negativas.

O risco prático: um mercado em baixa prolongado com taxas de financiamento profundamente negativas poderia criar um cenário onde o fundo de reserva fosse insuficiente para manter um rendimento positivo. Esse cenário não ocorreu desde o lançamento da Ethena em fevereiro de 2024, mas é estruturalmente possível.

As quatro principais categorias de risco da Ethena

Os níveis de risco refletem a avaliação de meados de 2025 e não são garantias de desempenho futuro.

Aviso de Risco: Staking sUSDe envolve riscos materiais, incluindo risco de percentual de financiamento, risco de Smart Contract, risco de contraparte custodiante e risco de contraparte de corretora centralizada. Em ambientes prolongados de percentual de financiamento negativo, o sUSDe APY pode diminuir significativamente ou tornar-se negativo se o fundo de reserva for esgotado. O Fundo de Reserva da Ethena mitiga, mas não elimina esses riscos. Este conteúdo é apenas para fins informativos e não constitui aconselhamento financeiro ou de investimento.

Como os Custodiantes Protegem as Garantias da Ethena

A Ethena precisa manter margem em exchanges centralizadas para manter suas posições Short em contratos perpétuos, mas não deseja manter ativos de colateral diretamente nessas exchanges. Fazer isso criaria um risco de contraparte da exchange semelhante ao que os depositantes da FTX experimentaram em 2022.

A solução é a custódia com quitação fora da exchange. A Ethena mantém seu colateral junto a três provedores de custódia institucional: Copper e Fireblocks (custodiantes institucionais independentes) e Ceffu (o braço de custódia institucional da Binance). Esses custodiantes mantêm o colateral em contas segregadas, separadas dos ativos da exchange, ao mesmo tempo em que postam esse colateral como margem nas exchanges através de uma camada de quitação.

Caso a Binance falisse, o colateral da Ethena mantido com a Ceffu seria legalmente segregado dos ativos da exchange da Binance e não estaria sujeito a reivindicações da exchange. O risco residual é a própria falha do custodiante; se Copper, Ceffu ou Fireblocks sofressem uma falha operacional ou insolvência, a capacidade da Ethena de manter e ajustar suas posições de hedge poderia ser temporariamente interrompida.

À medida que as posições Short totais da Ethena crescem em relação às posições em aberto totais de futuros Perpétuo de ETH e BTC em todas as exchanges, sua própria atividade de Hedge pode comprimir as taxas de financiamento que recebe. Esta é uma restrição inerente ao quanto o protocolo pode escalar sem diluir sua própria receita.

O produto USDtb da Ethena (lastreado pelo fundo de Tesouro dos EUA tokenizado BUIDL da BlackRock) oferece um mecanismo de estabilidade adicional: quando as taxas de financiamento (funding rates) estão negativas, a Ethena pode alocar colateral no USDtb, obtendo rendimentos do Tesouro dos EUA de aproximadamente 4% a 5%, em vez de pagar taxas de financiamento negativas. Isso cria um piso de receita que reduz os drawdowns do fundo de reserva durante mercados de baixa (bear markets) prolongados.

O fundo de reserva, a diversificação da corretora, a custódia externa e o rendimento mínimo do USDtb oferecem cada um um tipo diferente de proteção contra interrupções na receita. A principal questão para a sustentabilidade a longo prazo é se os ambientes com percentual de financiamento positivo persistem tempo suficiente para compensar os períodos de mercado em baixa quando a receita diminui.

Receita do Protocolo Ethena: Os Números

Dados de meados de 2025. Os valores de receita mudam continuamente. Para dados em tempo real, consulte os dados de receita da Ethena no DefiLlama.

Desde o seu lançamento na mainnet em fevereiro de 2024, o Ethena Protocol gerou aproximadamente US$ 600-700 milhões em taxas brutas cumulativas até meados de 2025, posicionando-o entre os protocolos de maior receita lançados nesse período, segundo o DefiLlama. Verifique este número na página ao vivo do DefiLlama, pois ela é atualizada diariamente.

Ethena Protocol Histórico de Receita (Aproximado)

Fonte: DefiLlama (defillama.com/protocol/ethena) e painel da Ethena. Todos os valores são aproximados e arredondados; verifique em fontes em tempo real. No DefiLlama, "fees" (taxas) = rendimento bruto gerado em todas as posições; "revenue" (receita) = parcela retida pelo protocolo e direcionada para o fundo de reserva.

Na DefiLlama, Ethena reporta duas métricas separadas. "Fees" representa o rendimento bruto gerado em todas as posições de colateral. "Revenue" representa a porção retida pelo protocolo direcionada ao fundo de reserva. O rendimento distribuído aos stakers de sUSDe é a diferença entre esses dois valores e pode ser inferido pela lacuna entre eles.

A receita escala proporcionalmente com a oferta de USDe. Mais USDe emitidos significam posições Short maiores e uma base de colateral maior, ambos gerando mais receita. O crescimento do TVL é, portanto, um indicador direto da capacidade de receita.

Na oferta máxima do 2º trimestre de 2024 da Ethena, de aproximadamente US$ 3,5 bilhões, as taxas brutas anualizadas atingiram cerca de US$ 600-800 milhões por ano, equivalente a aproximadamente 17-23% de receita anualizada por dólar de TVL. Para comparação, Aave gera aproximadamente 2-4% de receita anualizada por dólar de TVL, e MakerDAO/Sky gera aproximadamente 5-8%, refletindo mecanismos de receita estruturalmente diferentes. Esses números vêm do DefiLlama e do Token Terminal em meados de 2025 e devem ser verificados com dados atuais antes de tirar conclusões.

Para ver dados verificados em tempo real, consulte os dados de receita ao vivo da Ethena no DefiLlama.

A ENA Token: Direitos de Governança, Acumulação de Valor e a Questão do Fee Switch

A partir de meados de 2025, detentores do token ENA não recebem distribuições diretas de receita do protocolo. A receita flui inteiramente para os stakers de sUSDe e para o Fundo de Reserva da Ethena. ENA é um Tokens de governança que concede direitos de voto sobre os parâmetros do protocolo, mas atualmente não garante aos detentores o compartilhamento de receita.

O que o ENA Faz Atualmente: Governança Sem Acúmulo de Receita

ENA, o token de governança da Ethena, concede aos detentores direitos de voto sobre parâmetros fundamentais do protocolo: porcentagens de alocação do fundo de reserva, tipos de colaterais aceitos, exchanges e custodiantes suportados e mecanismos de distribuição de taxas. O poder de voto é proporcional à quantidade de ENA detida. Decisões de governança são propostas e discutidas no fórum de governança da Ethena antes de seguirem para votações on-chain.

O valor atual da ENA deriva dos direitos de governança sobre um protocolo com TVL e receita significativos, especulações sobre futuros mecanismos de acúmulo de receita e a trajetória de crescimento geral da Ethena. Ele não deriva dos fluxos de caixa atuais para os detentores de Token.

A Chave de Taxas (Fee Switch): Como a ENA Poderia Gerar Receita no Futuro

Um fee switch é um mecanismo de governança que, se ativado, redirecionaria uma parte da receita do protocolo da distribuição atual (stakers de sUSDe + fundo de reserva) para os stakers de ENA. Os detentores de ENA investiriam em staking de ENA em um contrato de staking dedicado; quando o fee switch estiver ativo, uma porcentagem definida da receita bruta do protocolo flui proporcionalmente para os stakers de ENA.

Os argumentos para ativar o switch de taxas incluem: gerar valor direto para os detentores de ENA, alinhar os incentivos dos detentores de tokens com o crescimento do protocolo e seguir o precedente de outros protocolos DeFi que compartilham receita com os detentores de tokens de governança.

Argumentos contra a ativação incluem: a redução da porcentagem da receita bruta direcionada ao fundo de reserva (potencialmente enfraquecendo o buffer de risco do protocolo) e o levantamento de possíveis questões regulatórias sobre se o ENA seria classificado como um valor mobiliário (security) caso pague distribuições de receita.

A partir de meados de 2025, a funcionalidade de taxas ainda não foi ativada. Se ela será ativada e em qual cronograma depende de votações de governança que ainda não ocorreram.

Governança Status, Última revisão: meados de 2025 As informações nesta seção refletem o estado de governança da Ethena na data da revisão acima. O interruptor de taxas não foi ativado até esta data. Decisões de governança podem alterar estes parâmetros. Para o status de governança atual e propostas ativas, consulte o fórum de governança da Ethena.

Como a Ethena se Compara: Benchmarking de Receita e Rendimento em Relação aos Principais Protocolos DeFi

A Ethena entrou nos rankings de receita de protocolos DeFi meses após seu lançamento em fevereiro de 2024 e alcançou uma posição entre os principais protocolos geradores de receita até meados de 2024, segundo os rankings de protocolos da DefiLlama. ### Comparativo de Receita Multi-Protocolo

Principais Protocolos de DeFi por Receita: Tabela de Benchmarking

DefiLlama e Terminal Token, meados de 2025. Todos os valores são faixas aproximadas. APY e os valores de receita mudam conforme as condições de mercado. Verifique em fontes em tempo real antes de tirar conclusões.

Nota: MakerDAO tem passado por uma reformulação de marca como Sky Protocol. A stablecoin DAI está sendo renomeada para USDS e o produto de Investimento sDAI está sendo renomeado para sUSDS. Ambos os conjuntos de nomes referem-se ao mesmo protocolo e produtos subjacentes.

Cada protocolo gera receita por meio de um mecanismo estruturalmente diferente. A Ethena gera receita a partir da atividade de traders alavancados em mercados de Derivativos. A Aave gera receita a partir de tomadores de empréstimo pagando juros sobre empréstimos. A MakerDAO gera receita a partir de taxas de estabilidade sobre posições de dívida colateralizada e alocações de Ativos do mundo real. A Uniswap gera receita a partir de traders pagando taxas de swap. A Lido pega uma porcentagem das recompensas de Staking de Ethereum. Essas diferenças significam que as razões receita por TVL não são diretamente comparáveis sem considerar o mecanismo. O modelo baseado em derivativos da Ethena gera receita mais alta por dólar de TVL durante períodos de taxas de financiamento elevadas, mas contrai acentuadamente quando as taxas caem.

sUSDe vs. sDAI/sUSDS: Qual Produto de Rendimento Desempenha Melhor?

sUSDe vs. sDAI/sUSDS: Comparativo Direto de Produtos

Dados de meados de 2025. A rentabilidade passada não indica rentabilidade futura.

O dilema central: o sUSDe oferece APY médio mais alto durante mercados de alta, quando as taxas de financiamento estão elevadas, mas esse rendimento está diretamente ligado ao sentimento do mercado e pode sofrer uma forte contração. O rendimento do sDAI/sUSDS é mais estável porque deriva da demanda de empréstimos e de retornos de ativos do mundo real, que mudam mais lentamente.

Pista de Crescimento de Receita da Ethena: iUSDe, USDtb e Expansão Institucional

A Ethena estendeu sua linha de produtos para além do USDe e sUSDe com duas adições que expandem seu mercado endereçável de receita e reduzem sua dependência de taxas de financiamento consistentemente positivas.

iUSDe é uma versão permissionada e com verificação KYC do sUSDe, projetada para investidores institucionais, incluindo hedge funds, tesourarias de DAOs e Family Offices, que não podem deter tokens DeFi permissionless devido a restrições regulatórias ou de conformidade. Detentores de iUSDe ganham o mesmo rendimento do sUSDe através de um wrapper compatível. O capital institucional que de outra forma seria excluído do protocolo da Ethena agora pode participar, expandindo TVL e a base de garantias sem alterar o mecanismo central delta-neutral.

O USDtb é um produto inteiramente separado, não uma variante do USDe, mas um instrumento distinto lastreado pelo fundo de mercado monetário de títulos do Tesouro dos EUA tokenizados BUIDL da BlackRock. Em vez de utilizar a estratégia Delta-neutra para a manutenção da paridade, o USDtb detém T-bills de Short duração. Quando as taxas de financiamento de contratos Perpétuo tornam-se negativas, a Ethena pode alocar colateral no lastro do USDtb, obtendo rendimentos do Tesouro dos EUA (~4-5%) em vez de pagar financiamento negativo. Isso reduz os drawdowns do fundo de reserva durante mercados de baixa prolongados e melhora a estabilidade da receita ao longo dos ciclos de mercado.

Estes quatro produtos (USDe, sUSDe, iUSDe, USDtb) desempenham papéis econômicos distintos e não devem ser confundidos. Para especificações detalhadas, consulte a documentação oficial da Ethena para iUSDe e USDtb.

Perguntas Frequentes Sobre a Receita do Protocolo Ethena

O que é o Protocolo Ethena?

O Protocolo Ethena é um protocolo de finanças descentralizadas na Ethereum que emite USDe, um dólar sintético nativo de cripto, e gera rendimento através de uma estratégia de derivativos delta-neutral combinando posições em futuros perpétuos short com colateral de token de staking líquido. O protocolo foi lançado na mainnet em fevereiro de 2024 e cresceu para TVL de bilhões de dólares, segundo o DefiLlama.

Como o USDe gera rendimento?

O USDe em si não gera rendimento; manter USDe comum não rende nada. O rendimento é gerado no nível do protocolo por meio das posições Short Perpétuo da Ethena e de recompensas de Staking de LST. Para acessar esse rendimento, os usuários devem investir em staking de USDe para receber sUSDe, que acumula valor ao longo do tempo conforme a receita do protocolo flui para o cofre ERC-4626.

Quanto o Protocolo Ethena ganha?

Ethena gerou aproximadamente US$ 600-700 milhões em taxas brutas acumuladas desde seu lançamento em fevereiro de 2024 até meados de 2025, com receita anualizada variando significativamente de acordo com as condições de mercado. Para os números anuais atuais, consulte dados de receita ao vivo da Ethena na DefiLlama, onde os números são atualizados diariamente.

O que é sUSDe e como funciona?

sUSDe é o token de staking da Ethena que gera rendimento. Os usuários depositam USDe no contrato de staking da Ethena para receber sUSDe; à medida que a receita do protocolo se acumula no cofre ERC-4626, a taxa de troca sUSDe/USDe aumenta, de modo que cada sUSDe se torna resgatável por progressivamente mais USDe ao longo do tempo. O atual APY varia de acordo com as condições de mercado, então verifique o painel da Ethena para valores em tempo real.

Quais são as taxas de financiamento de futuros perpétuos?

As taxas de financiamento (funding rates) são pagamentos periódicos trocados entre detentores de Contrato de Futuros Perpétuo Long e Short para manter o preço do contrato ancorado ao Preço Spot do Ativo subjacente. Quando os mercados estão com tendência de alta (otimistas) e o financiamento é positivo, os traders Long pagam aos traders Short a cada 8 horas. A Ethena recebe esses pagamentos continuamente porque mantém posições perpétuas Short como parte de seu Hedge Delta-neutro.

Como a Ethena é diferente da Terra UST?

O rendimento da Ethena vem de atividades reais do mercado externo, especificamente pagamentos do Percentual de financiamento de traders Long alavancados em grandes exchanges e recompensas de Staking de Ethereum de validadores, não de inflação de token ou subsídios do protocolo. O rendimento do UST da Terra vinha principalmente de emissões inflacionárias do token LUNA e subsídios do Anchor Protocol, sem uma fonte de receita externa sustentável. Os mecanismos de peg também diferem fundamentalmente: o USDe usa uma estrutura delta-neutral com hedge de mercado; o UST usava queima e cunhagem algorítmica de LUNA. Ambos os protocolos carregam riscos genuínos, mas a natureza desses riscos é estruturalmente diferente.

O Ethena Protocol é seguro?

A Ethena possui mecanismos reais de mitigação de risco, incluindo uma reserva de fundos, distribuição da posição short em múltiplas exchanges e custódia fora da exchange através da Copper, Ceffu (braço de custódia institucional da Binance) e Fireblocks. Ela também apresenta quatro categorias de risco primárias: risco do percentual de financiamento (as taxas podem se tornar negativas e reduzir o rendimento), risco de Smart Contract (vulnerabilidades de código), risco de contraparte do custodiante (falha operacional do custodiante) e risco de contraparte da exchange (insolvência da exchange). A Ethena não é isenta de riscos. Esta resposta tem caráter meramente informativo e não constitui aconselhamento de investimento.

Qual é o Fundo de Reserva da Ethena?

O Fundo de Reserva Ethena é uma reserva de ativos de propriedade do protocolo, financiada por uma porcentagem da receita bruta do protocolo antes da distribuição para os stakers de sUSDe. Ele absorve déficits de pagamento de financiamento durante períodos de taxa negativa, protegendo os stakers de sUSDe de uma redução imediata do APY. Se um período prolongado de financiamento negativo esgotar o fundo de reserva, o APY do sUSDe poderá ficar negativo. O tamanho atual do fundo de reserva está disponível em Dados do fundo de reserva da Ethena no DefiLlama.)

O token ENA gera receita?

Em meados de 2025, ENA não gera receita direta do protocolo. ENA é um Tokens de governança que concede direitos de voto sobre os parâmetros do protocolo. Existe um mecanismo de "fee switch", um processo ativável por governança que poderia redirecionar uma porcentagem da receita bruta para os stakers de ENA, mas ele ainda não foi ativado. Se isso mudará depende de votos de governança que não ocorreram até o momento desta escrita.

Que colateral o Ethena utiliza?

Ethena aceita ETH (Ethereum nativo), stETH (ETH em staking da Lido Finance), wBETH (ETH em staking encapsulado da Binance) e BTC (Bitcoin), além de outros ativos aprovados. O tipo de colateral importa para a composição da receita: Colateral LST (stETH, wBETH) gera receita de Percentual de financiamento e recompensas de staking do Ethereum (~3-5% APY), enquanto o colateral BTC gera apenas receita de Percentual de financiamento, já que o Bitcoin não possui rendimento de staking nativo.

O que acontece com o rendimento da Ethena quando os percentuais de financiamento ficam negativos?

Quando as taxas de financiamento tornam-se negativas, as posições Short da Ethena devem pagamentos aos traders de posições Long em vez de recebê-los. O fundo de reserva absorve essa insuficiência, protegendo os stakers de sUSDe de uma redução imediata de APY. Se o fundo de reserva for suficiente, o APY do sUSDe cai, mas permanece positivo; se as taxas negativas persistirem por tempo suficiente para esgotar o fundo de reserva, o APY do sUSDe pode chegar a zero ou tornar-se negativo.

Qual é o tamanho do Protocolo Ethena (TVL)?

O TVL da Ethena variou de aproximadamente US$ 2 bilhões a mais de US$ 5 bilhões desde o lançamento, oscilando com o crescimento da oferta de USDe e as condições de mercado. Para obter o valor atual, consulte o TVL da Ethena no DefiLlama (https://defillama.com/protocol/ethena),), onde ele é acompanhado em tempo real, juntamente com a receita e as taxas do protocolo.

Fontes de Dados e Leitura Adicional

• Documentação oficial da Ethena
• Dados de receita em tempo real da Ethena no DefiLlama
• App de Staking e painel da Ethena

Principais Conclusões: O que o Modelo de Receita da Ethena Significa para os Investidores

Seis fatos resumem o que as evidências neste artigo estabelecem sobre o modelo de receita da Ethena.

["O Ethena Protocol gera receita de duas fontes externas reais: pagamentos do percentual de financiamento de futuros perpétuos de traders Long e recompensas de staking de LST de validadores Ethereum, nenhuma das quais é inflacionária ou circular.","A receita bruta do protocolo é distribuída principalmente para stakers de sUSDe por meio do mecanismo de cofre ERC-4626, com aproximadamente 10-20% retidos no Fundo de Reserva Ethena como um buffer de primeira perda contra períodos de financiamento negativos.","O rendimento do sUSDe é amplificado acima do rendimento da receita bruta porque apenas uma fração da oferta total de USDe encontra-se em staking; a mesma reserva de receita compartilhada entre menos dólares produz um rendimento por Token mais alto.","O fundo de reserva e o USDtb (rendimento de piso de T-bill) fornecem proteção significativa, mas não ilimitada, contra períodos de percentual de financiamento negativo; sUSDe APY pode cair acentuadamente ou tornar-se negativo em cenários prolongados e severos.","O ENA atualmente não gera receita direta do protocolo; é um token de governança, e se um switch de taxa redirecionará receita para stakers de ENA depende de um voto de governança que não ocorreu até esta escrita.","Ethena alcançou classificações de receita de protocolo DeFi de ponta em seu primeiro ano de operação em Mainnet, gerando aproximadamente US$ 600-700 milhões em taxas brutas acumuladas até meados de 2025, de acordo com a DefiLlama."]

Para dados de receita atuais, consulte Dados de receita da Ethena no DefiLlama.). Para a documentação do protocolo, consulte Documentação oficial da Ethena.

Este artigo é apenas para fins informativos e não constitui aconselhamento financeiro, de investimento ou jurídico. DeFi protocolos apresentam riscos significativos. Sempre faça sua própria pesquisa antes de comprometer capital.