Ethena (ETHENA): USDe, sUSDe и токен ENA

Данная статья носит исключительно информационный характер. Она не является одобрением протокола Ethena или каких-либо его продуктов.

Оглавление

[{"list_item":"- Кратко: Что такое Ethena за 60 секунд"},{"list_item":"- Введение: Почему Ethena важна"},{"list_item":"- Что такое Ethena? Обзор протокола"},{"list_item":"- Что такое USDe? Объяснение синтетического доллара Ethena"},{"list_item":"- Как работает Ethena? Объяснение механизма нейтрализации дельты"},{"list_item":"- Что такое sUSDe? Продукт Ethena для получения дохода и Интернет-облигации"},{"list_item":"- Что такое токен ENA?"},{"list_item":"- Риски Ethena: что нужно знать перед использованием USDe"},{"list_item":"- Ethena против других стейблкоинов: сравнение USDe с USDT, USDC и DAI"},{"list_item":"- Как использовать Ethena: выпуск USDe, стейкинг sUSDe и начало работы"},{"list_item":"- Часто задаваемые вопросы об Ethena (FAQ)"},{"list_item":"- Заключение: Стоит ли использовать Ethena?"}]

TL;DR: Что такое Ethena за 60 секунд

Краткое резюме

• Ethena — это DeFi протокол в блокчейне Ethereum, выпускающий USDe, нативный для криптовалют синтетический доллар с целевой стоимостью $1.
• USDe не является алгоритмическим стейблкоином и не обеспечен фиатом. Он обеспечен реальными криптоактивами (ETH, stETH, BTC и стейблкоинами), хранящимися у регулируемых кастодианов.
• Механизм привязки работает посредством хеджирования с нейтральной дельтой: Ethena держит спот-криптоактивы в качестве залога и одновременно открывает компенсирующие шорт-позиции по бессрочным фьючерсам, чтобы колебания цен взаимно уничтожались.
• sUSDe — это стейкинг-версия USDe. Депозит USDe в стейкинг-контракт Ethena возвращает sUSDe, токен, приносящий доход, который Ethena позиционирует как «Интернет-облигацию». sUSDe НЕ привязан к $1. Его стоимость растет относительно USDe по мере начисления дохода.
• ENA — это токен управления Ethena, используемый для голосования по протоколу. Владение ENA не генерирует доход от протокола.
• Примечание о рисках: Ethena несет риск ставки финансирования, риск контрагента централизованной биржи и риск смарт-контракта. Ни один DeFi протокол не является безрисковым.

Введение: почему важна Ethena

Каждая крупная экосистема DeFi работает на стейблкоинах, но варианты, доступные пользователям, долгое время вынуждали идти на неудобный компромисс. Стейблкоины, обеспеченные фиатом, такие как USDT (Tether) и USDC (Circle), ликвидны и широко распространены, но они зависят от централизованных компаний, банковских связей и прозрачности резервов. Децентрализованные альтернативы, такие как DAI, требуют избыточного обеспечения, блокируя больше капитала, чем составляет объем выпускаемой долларовой стоимости. Ни одна из этих моделей не приносит держателям значимой нативной доходности.

Ethena (ethena.fi) — это децентрализованный финансовый протокол, построенный на блокчейне Ethereum, который пытается решить этот компромисс. Он выпускает USDe — крипто-нативный синтетический доллар, который поддерживает целевую стоимость в 1 доллар с помощью механизма дельта-нейтрального хеджирования, а не за счет фиатных резервов. Протокол распределяет реальную доходность, полученную от ставок финансирования криптовалют и вознаграждений за стейкинг ETH, держателям sUSDe — своего доходного продукта для стейкинга. Компания Ethena Labs, стоящая за разработкой протокола, была основана Гаем Янгом и запустила протокол Ethena в мейннете Ethereum в 2024 году.

Протокол привлек внимание тем, что называет «интернет-облигацией» — позиционированием sUSDe в качестве нативного для криптовалют инструмента для накопления, который генерирует доходность без участия центрального банка или правительства. Такое позиционирование в сочетании с доходностью, которая варьировалась от однозначных показателей до более чем 30% APY в различных рыночных условиях, вызвало как интерес, так и пристальное внимание со стороны криптовалютного сообщества.

В этом руководстве объясняется, что такое Ethena, как USDe поддерживает привязку к курсу 1 доллар США, откуда берется доходность, каковы реальные риски и как он соотносится с такими альтернативами, как USDT и DAI.

Что такое Ethena? Обзор протокола

Что такое Ethena?

Ethena — это протокол децентрализованных финансов (DeFi), построенный на блокчейне Ethereum, который выпускает USDe, нативный для криптовалюты синтетический доллар. USDe поддерживает свою целевую стоимость в $1 с помощью дельта-нейтральной стратегии хеджирования, удерживая спот-обеспечение в криптовалюте, компенсируемое эквивалентными шорт-позициями по бессрочным фьючерсам, а не фиатными резервами или алгоритмическими механизмами. Ethena распределяет доходность, полученную в результате этой стратегии, среди держателей sUSDe, его стейкингового доходного токена.

Протокол создан для решения конкретной проблемы в DeFi: отсутствия номинированного в долларах актива, который был бы одновременно децентрализованным по своей структуре и приносящим доход держателям. Стейблкоины, обеспеченные фиатом (USDT, USDC), обеспечивают стабильность, но не имеют нативной доходности и зависят от централизованных эмитентов. Стейблкоины с избыточным обеспечением в криптовалюте (DAI) более децентрализованны, но неэффективны с точки зрения использования капитала и не генерируют доход нативно через механизмы протокола. Подход Ethena отличается от обоих вариантов.

Ethena производит три основных продукта. USDe — это сам синтетический доллар, актив с привязкой к $1, который пользователи держат или торгуют. sUSDe — это стейкинг-версия USDe, которая со временем накапливает доходность. ENA — это токен управления, который дает держателям право голоса по параметрам протокола. Эти три продукта функционируют как отдельные уровни: USDe — это долларовый инструмент, sUSDe — инструмент доходности, а ENA — инструмент управления.

Классификация Ethena как «протокола стейблкоинов» упускает важное различие. USDe стремится к курсу $1 так же, как и стейблкоин, но механизм здесь иной. Ethena правильнее назвать протоколом синтетического доллара — он создает актив с привязкой к доллару через хеджирование деривативами, а не через резервные активы.

Кто основал Ethena и кто стоит за этим проектом?

Ethena был основан Гаем Янгом, который ранее работал в Paradigm, ведущей венчурной фирме в сфере криптовалют (актуальную информацию о его биографии можно проверить на ethena.fi/about на момент прочтения). Ethena Labs — это компания, которая разработала и поддерживает протокол Ethena. Это различие имеет значение: Ethena Labs является разработчиком, тогда как сам протокол Ethena функционирует как ончейн-система на Ethereum.

Протокол был запущен в сети Ethereum мейннет в феврале 2024 года после периода работы в тестовой сети. Ethena Labs привлекла финансирование от инвесторов, в том числе Dragonfly Capital, OKX Ventures и семейного офиса Артура Хейса Maelstrom, и других (актуальный список инвесторов можно проверить на ethena.fi на момент прочтения). Протокол быстро рос после запуска, достигнув нескольких миллиардов долларов в общей заблокированной стоимости (TVL) в течение нескольких месяцев после дебюта в мейннете.

Что такое USDe? Описание синтетического доллара Ethena

Что такое USDe?

USDe — это нативная синтетическая долларовая криптовалюта, выпущенная протоколом Ethena, которая поддерживает целевое значение в $1 с помощью механизма дельта-нейтрального хеджирования, а не через фиатные резервы в банке или алгоритмическую систему выпуска и сжигания.

Термин «синтетический доллар» является правильной классификацией. USDe похож на стейблкоин тем, что его целевая стоимость составляет $1, но он достигает этой цели посредством принципиально иного механизма, чем USDT или USDC. Стейблкоины, обеспеченные фиатом, держат доллары на банковских счетах. USDe держит криптоактивы и хеджирует их ценовую экспозицию с помощью деривативов. Стоимость в долларах остается стабильной не потому, что настоящие доллары находятся в хранилище, а потому, что прибыль и убытки по криптообеспечению компенсируют друг друга.

USDe не является алгоритмическим стейблкоином. Это различие критически важно. Алгоритмические стейблкоины, такие как UST от Terra, поддерживали свою привязку через рефлексивный механизм, который полностью зависел от уверенности в системе. Когда уверенность рухнула, UST рухнул. Обеспечением USDe являются реальные криптоактивы с независимой рыночной стоимостью. Эти активы существуют и могут быть погашены независимо от того, что произойдет с токеном управления Ethena (ENA) или с уверенностью в протоколе. Механизм привязки не зависит от цены ENA.

USDe чеканится, когда пользователи вносят принятое обеспечение в протокол Ethena. Протокол оценивает внесенное обеспечение по текущим рыночным ценам и чеканит эквивалентную сумму USDe в долларах. Погашение работает в обратном порядке: пользователи возвращают USDe протоколу и получают обеспечение по текущей рыночной стоимости.

Что обеспечивает USDe? Типы обеспечения

USDe обеспечивается реальными криптоактивами, хранящимися у регулируемых внебиржевых расчетных (OES) кастодианов, а не фиатными банковскими резервами или каким-либо рефлексивным механизмом токена.

Принимаемые типы залога: (проверьте актуальный список по адресу docs.ethena.fi на момент ознакомления):

• stETH (стейкированный ETH от Lido): Основной тип залога. stETH — это токен ликвидного стейкинга (LST), выпущенный Lido Finance, представляющий собой стейкированный ETH, который приносит вознаграждение валидатора Ethereum. Поскольку stETH генерирует доходность стейкинга ETH примерно в 3-4% APY, этот уровень доходности добавляет общий доход протокола.
• ETH (чистый Ether): Принимается в качестве залога вместе с stETH.
• BTC (Bitcoin): Bitcoin и его обернутые варианты принимаются в качестве вторичного залога, с тем же дельта-нейтральным хеджированием, применяемым с использованием бессрочных фьючерсов на BTC.
• USDT / USDC (стейблкоин залог): Залог в виде стейблкоинов используется для обеспечения баланса портфеля. В отличие от залога LST, залог в виде стейблкоинов не генерирует дополнительную доходность от стейкинга.

Ликвидные токены стейкинга (LST) — это токенизированные представления ETH, внесенного в стейкинг. Когда вы решаете внести в стейкинг ETH через такой протокол, как Lido, вы получаете stETH — токен, который представляет ваш ETH в стейкинге и автоматически начисляет вознаграждения валидатора Ethereum. LST отличаются от ликвидных токенов рестейкинга (LRT), таких как те, что выпускаются через EigenLayer; не путайте эти две категории.

Состав обеспечения USDe со временем меняется в зависимости от рыночных условий и решений по управлению протоколом. Актуальные пропорции распределения обеспечения можно проверить на сайте docs.ethena.fi на момент прочтения. (Источник: docs.ethena.fi, проверяйте информацию на момент прочтения.)

Как работает Ethena? Объяснение дельта-нейтрального механизма

Простыми словами: что такое дельта-нейтральность?

Представьте, что вы владеете биткоинами на сумму $10 000. Если цена биткоина упадет на 50%, стоимость ваших активов составит $5 000. Вы потеряли деньги. Чтобы нейтрализовать этот ценовой риск, вы одновременно открываете шорт-позицию на фьючерсы на биткоин на ту же сумму в $10 000. Теперь, если биткоин упадет на 50%, ваша шорт-позиция принесет прибыль в размере $5 000, полностью компенсируя убыток по биткоину. Ваша чистая подверженность изменению цены биткоина равна нулю. Вы дельта-нейтральны.

Обратная сторона: вы также перестаете получать прибыль, если цена Биткоина растет. Шорт-позиция потеряет столько же, сколько заработает ваш Биткоин. Ваша позиция привязана к своей долларовой стоимости независимо от того, что делает Биткоин.

Именно это Ethena делает в масштабе протокола. Вместо того чтобы оставлять криптозалог подверженным ценовым колебаниям, Ethena одновременно держит спотовые криптоактивы и занимает шорт по бессрочным фьючерсным позициям эквивалентной долларовой стоимости. В результате получается комбинированная позиция, долларовая стоимость которой остается примерно стабильной независимо от того, вырастет ETH или BTC или упадет. Эта стабильная долларовая стоимость и обеспечивает каждый токен USDe.

Определение: Дельта-нейтральность означает нейтральность к направлению цены. Дельта-нейтральная позиция не получает или не теряет в стоимости из-за роста или падения цены базового актива. В контексте Ethena это означает, что обеспечивающая стоимость USDe не меняется существенно при движении цен на криптовалюты. Это отличается от нейтральности к волатильности или нейтральности к процентным ставкам, которые являются концепциями, применимыми в различных финансовых контекстах.

Пошагово: Как USDe выпускается и хеджируется

Вот как Ethena применяет это хеджирование в масштабе протокола, шаг за шагом.

1. Внесите обеспечение. Пользователь вносит принятое обеспечение (stETH, ETH, BTC или одобренные стейблкоины) в протокол Ethena.
2. Перевод кастодиану OES. Ethena переводит обеспечение кастодиану Off-Exchange Settlement (OES) — регулируемой сторонней организации, такой как Copper, Ceffu (подразделение Binance по институциональному хранению) или Fireblocks (актуальный список кастодианов см. по адресу docs.ethena.fi на момент прочтения). Обеспечение хранится безопасно вне торговой биржи.
3. Отражение баланса на бирже. Кастодиан OES отражает баланс обеспечения на централизованной бирже деривативов (Binance, Bybit, OKX или Deribit), что дает Ethena возможность торговать без фактического хранения активов биржей.
4. Открытие позиции по бессрочным фьючерсам в шорт. Ethena открывает позицию по бессрочным фьючерсам в шорт на этой бирже на эквивалентную доллар США сумму внесенного обеспечения.
5. Достижение дельта-нейтральности. Комбинированная позиция, лонг по обеспечению спот плюс шорт по бессрочным фьючерсам, является дельта-нейтральной. Долларовая стоимость обеспечения теперь стабильна независимо от колебаний цены криптовалюты.
6. Минтинг USDe. Пользователю минтится USDe на эквивалентную доллар США сумму его внесенного обеспечения.
7. Непрерывное управление хеджированием. Протокол отслеживает и корректирует позиции по мере изменения стоимости обеспечения и рыночных условий, поддерживая состояние дельта-нейтральности с течением времени.

[КОМАНДЕ ДИЗАЙНЕРОВ: Пожалуйста, создайте визуальную блок-схему для этой последовательности шагов, показывающую трехсторонние отношения между Пользователем, Кастодианом OES и CEX, со стрелками, указывающими: Пользователь вносит залог, Кастодиан OES удерживает активы, а CEX получает зеркальный баланс, Ethena открывает шорт-позицию по бессрочным фьючерсам на CEX, достигнута дельта-нейтральная позиция, USDe минтится пользователю.]

Что такое бессрочные фьючерсы и почему Ethena использует их?

Бессрочные фьючерсы (или бессрочные контракты) — это производные контракты, которые позволяют трейдерам открывать позиции на рост или падение цены криптовалюты без даты экспирации. В отличие от традиционных фьючерсных контрактов, расчет по которым происходит в определенную дату, бессрочные фьючерсы можно удерживать неограниченно долго.

Ethena использует бессрочные фьючерсы вместо традиционных срочных фьючерсов, поскольку они не имеют срока истечения и, следовательно, не требуют затрат на перевод позиции или приводят к сбоям. Хеджирование действует непрерывно без необходимости периодической замены. Крупные централизованные биржи (Binance, Bybit, OKX, Deribit) обладают высокой ликвидностью на рынках бессрочных фьючерсов, что позволяет Ethena открывать и поддерживать крупные позиции без существенного влияния на рынок. Механизм ставки финансирования, встроенный в бессрочные фьючерсы, также генерирует доход для держателей шорт-позиций, когда рыночные настроения бычьи, что формирует основной источник дохода Ethena.

Для институциональных и профессиональных читателей: Стратегия Ethena отражает хорошо известный подход в традиционных финансах, известный как базисная сделка (basis trade), который предполагает одновременное владение лонг позицией по спот-активу и шорт позицией по фьючерсам на тот же актив для получения спреда между спот-ценами и ценами фьючерсов. На рынках криптовалютных бессрочных контрактов (perpetuals) этот спред выражается как ставка финансирования, а не как премиум фьючерсов при экспирации. Механизмы аналогичны, но не идентичны.

Что такое ставка финансирования и почему она важна?

Ставка финансирования представляет собой периодический платеж, обычно рассчитываемый каждые восемь часов, который обменивается между трейдерами, занимающими лонг позиции по бессрочным фьючерсам, и теми, кто занимает шорт позиции.

Определение: Ставка финансирования. Когда ставка финансирования положительная, держатели лонг-позиций платят держателям шорт-позиций. Когда она отрицательная, держатели шорт-позиций платят держателям лонг-позиций. Ставка отражает рыночный спрос на маржинальное плечо: положительное финансирование указывает на то, что больше трейдеров хотят открыть лонг (бычий настрой); отрицательное финансирование указывает на то, что больше трейдеров хотят открыть шорт (медвежий настрой).

Поскольку Ethena удерживает шорт по бессрочным фьючерсам по всему своему портфелю залоговых активов, она получает выплаты по ставке финансирования, когда ставка положительна. На бычьих рынках криптовалюты ставки финансирования положительны в большинстве случаев, поскольку розничные и институциональные трейдеры платят премиум, чтобы сохранить лонг с кредитным плечом. Это делает Ethena постоянным получателем выплат по ставкам финансирования в периоды сильного рыночного настроения.

Поток доходности работает следующим образом: платежи по ставке финансирования накапливаются в протоколе, объединяются с вознаграждениями за стейкинг ETH от залогового обеспечения LST (в первую очередь stETH) и распределяются среди стейкеров sUSDe путем увеличения обменного курса sUSDe/USDe.

Ставки финансирования также могут становиться отрицательными. Этот риск напрямую рассматривается в разделе рисков.

Что такое sUSDe? Доходный продукт Ethena и Интернет-облигация

Что такое sUSDe?

sUSDe — это застейканная версия USDe, доходного токена, стоимость которого со временем увеличивается относительно USDe по мере накопления доходов протокола Ethena.

Определение: sUSDe. Пользователи вносят USDe в стейкинговый контракт Ethena и получают взамен sUSDe. В отличие от USDe, который нацелен на $1 и функционирует как синтетический доллар для ценовой стабильности, sUSDe НЕ привязан к $1. Его стоимость увеличивается относительно USDe по мере начисления доходности. Если вы внесете 1 000 USDe в стейкинговый контракт сегодня и выведете их из стейкинга через шесть месяцев, вы получите обратно более 1 000 USDe. Эта разница представляет собой доходность, заработанную за период. sUSDe — это инструмент для накоплений, а не стейблкойн, привязанный к доллару.

Ethena продвигает sUSDe как так называемую «Интернет-облигацию», позиционируя ее как криптовалютный инструмент для накоплений, который генерирует реальную доходность без опоры на центральный банк, правительство или традиционные финансовые институты. «Интернет-облигация» — это собственная брендовая терминология Ethena, а не признанная категория финансовых инструментов. Такое позиционирование отражает тезис Ethena о том, что доход протокола от рынков криптовалютных деривативов может служить синтетическим аналогом доходности, которую обеспечивают государственные облигации в традиционных финансах.

Как sUSDe генерирует доходность?

Доходность sUSDe поступает из двух различных источников: выплаты по ставке финансирования, которые Ethena получает по своим позициям шорт бессрочных фьючерсов, и вознаграждения за стейкинг ETH, генерируемые LST-обеспечением, такие как stETH (выпущенный Lido Finance).

Компонент ставки финансирования является переменным. Во время бычьих рынков положительные ставки финансирования могут увеличить общую доходность протокола выше 20-30% APY. В периоды медвежьего рынка или бокового движения ставки финансирования стремятся к нулю или становятся отрицательными.

Компонент стейкинг-вознаграждения от LST-залога более стабилен, внося примерно 3-4% APY от вознаграждений валидаторов Ethereum.

Оба потока доходов объединяются и распределяются между держателями sUSDe путем увеличения обменного курса sUSDe/USDe. Держатели не получают выплаты в токенах. Вместо этого со временем каждый токен sUSDe можно будет обменять на все большее количество USDe.

Что касается текущего APY: Доходность sUSDe исторически варьировалась от однозначных чисел до более чем 30% в зависимости от рыночных условий. Проверьте текущую ставку на панели управления ethena.fi на момент прочтения, так как этот показатель меняется ежедневно. (Источник: панель управления ethena.fi, проверьте на момент прочтения). Ставки доходности sUSDe являются переменными и меняются в зависимости от рыночных условий, в частности от ставок финансирования криптовалюты. Показатели доходности в прошлом не гарантируют будущую прибыль.

Является ли доходность Ethena устойчивой?

Доходность Ethena обеспечивается реальной рыночной активностью. Трейдеры платят премиум за удержание позиций лонг с кредитным плечом в криптовалюте, и эти выплаты поступают на позиции шорт Ethena. Доходность отражает реальный экономический спрос, а не инфляционную печать токенов.

Тем не менее, доходность носит циклический, а не постоянный характер. На бычьих рынках сильный спрос на плечевые лонг-позиции обуславливает положительные ставки финансирования и высокий sUSDe APY. На медвежьих рынках или в периоды низкой волатильности ставки финансирования снижаются, и доходность падает, иногда почти до нуля. Доходность не исчезает, но может существенно снизиться с пиковых уровней.

Для пользователей, сравнивающих sUSDe с другими источниками доходности DeFi: доходность sUSDe в целом не коррелирует с доходностью протоколов Lending (например, на Aave или Curve), поскольку она происходит с рынков деривативов, а не из спроса на кредиты. В периоды сильного рыночного настроения на рынке криптовалют доходность sUSDe обычно превосходит ставки Lending. В периоды низкой волатильности доходность протоколов Lending может быть более стабильной. Страховой фонд защищает привязку цены во время длительных периодов отрицательного финансирования — механизм, объясненный в разделе рисков.

Что такое токен ENA?

Что такое ENA и для чего он нужен?

ENA — это токен управления протокола Ethena, предоставляющий держателям возможность голосовать по параметрам риска, политике обеспечения, обновлениям протокола и другим ключевым решениям, влияющим на ончейн-систему.

ENA НЕ является токеном, приносящим доход. Владение ENA не дает держателям права на долю в доходах протокола. Это функция sUSDe. ENA — это уровень управления; USDe и sUSDe — это продуктовый уровень. Пользователям, которые хотят получать доход от прибыли протокола Ethena, следует держать sUSDe, а не ENA.

ENA также функционирует как механизм стимулирования в рамках экосистемы Ethena, распределяемый в виде вознаграждений поставщикам ликвидности, участникам экосистемы и через различные программы сообщества. Эта функция отличается от голосования по управлению.

Что касается токеномики: общее предложение ENA составляет 15 миллиардов токенов, распределенных между командой, инвесторами, развитием экосистемы и фондами для сообщества. Проверьте текущие графики вестинга и разбивку распределения на docs.ethena.fi на момент прочтения, поскольку графики вестинга со временем меняются. (Источник: docs.ethena.fi, проверьте на момент прочтения.)

ENA, как и все токены управления криптовалют, несет значительный риск волатильности цены и не подходит всем инвесторам. Стоимость ENA определяется рыночными силами и не может быть предсказана. Данное руководство не дает никакой оценки направлению цены ENA или ее инвестиционной привлекательности.

Как купить токен ENA

ENA размещен на крупнейших централизованных биржах и может быть приобретен с помощью стандартных процедур спот-покупки. Ожидаемые листинги включают Binance, OKX, Bybit, Coinbase и Kraken. Проверяйте актуальный список листингов на момент прочтения, так как доступность на биржах может меняться.

Чтобы приобрести ENA, создайте аккаунт на поддерживаемой бирже, пройдите любую необходимую верификацию, внесите средства и разместите спотовый ордер на покупку ENA через стандартный интерфейс биржи.

Покупка ENA является спекулятивной позицией в уровне управления Ethena. Это отличается от использования продуктов протокола Ethena (чеканки USDe или стейкинга для получения дохода от sUSDe). Пользователи, заинтересованные в генерации дохода, должны сосредоточиться на USDe и sUSDe, а не на ENA.

Риски Ethena: что нужно знать перед использованием USDe

Резюме рисков

Ethena несет в себе четыре категории выявляемых рисков, которые пользователи должны понимать перед распределением капитала:

1. Риск ставки финансирования: Доходность протокола становится отрицательной во время медвежьих рынков; страховой фонд является основным буфером.
2. Риск контрагента централизованной биржи: Смягчается кастодианами внебиржевых расчетов (OES), но остаточные риски сохраняются.
3. Риск смарт-контракта: Уязвимости протокола могут быть использованы, несмотря на проведенные аудиты.
4. Ограничения масштабируемости: Рост протокола теоретически ограничен суммой открытых позиций по криптовалютным деривативам.

Является ли Ethena безопасной? Честная оценка рисков

Ethena несет в себе специфические, идентифицируемые риски, которые фундаментально отличаются от рисков стейблкоинов, обеспеченных фиатом, и структурно отличны от алгоритмического риска, погубившего Terra/UST. USDe обеспечен реальными криптоактивами, хранящимися у регулируемых кастодианов, а не рефлексивным алгоритмическим механизмом. Это структурное различие является существенным и важным.

Однако Ethena не свободна от рисков. Никакой DeFi протокол полностью не устраняет риск. Четыре категории рисков, упомянутые выше, каждая представляет реальные сценарии, которые могут нанести ущерб капиталу пользователей. Вопрос для каждого пользователя заключается не в том, существует ли риск, а в том, понятны ли конкретные риски и приемлемы ли они, учитывая их цели и толерантность к риску.

Похожа ли Ethena на Terra/UST? Ключевое отличие

Нет, Ethena не похожа на Terra/UST. Эти два протокола используют принципиально разные механизмы для поддержания привязки к доллару, а характер их рисков различается на структурном уровне.

UST от Terra поддерживал привязку к доллару США с помощью алгоритмического механизма: UST можно было сжечь для чеканки нативного токена Terra LUNA, а LUNA можно было сжечь для чеканки UST. UST не имел внешнего обеспечения. Вся его ценность зависела от уверенности в циркулярной системе LUNA/UST. Когда в мае 2022 года уверенность рухнула, UST потерял привязку, LUNA подверглась гиперинфляции в результате неудачной попытки выкупа, и оба актива рухнули почти до нуля за несколько дней, уничтожив примерно 40-60 миллиардов долларов стоимости. (Источник: CoinDesk, "Падение Terra: хроника стремительного взлета и краха UST и Luna", 2022 г.)

USDe работает иначе на каждом уровне своей структуры. USDe обеспечен реальными криптоактивами, включая ETH, stETH, BTC и стабильный залог, которые хранятся у регулируемых кастодианов внебиржевого расчета. Эти активы имеют рыночную стоимость, не зависящую от протокола Ethena и цены ENA. Когда пользователи погашают USDe, они получают обратно реальный залог. Не существует механизма, при котором привязка USDe зависела бы от цены ENA. ENA — это токен управления, а не актив обеспечения. Динамика «спирали смерти», погубившая UST, при которой обеспечительный актив (LUNA) терял стоимость именно из-за потери привязки UST, невозможна в структуре USDe.

Честная оговорка: это структурное различие не делает USDe безрисковым. Продолжительный период сильно отрицательных ставок финансирования может нанести ущерб протоколу, если страховой фонд будет исчерпан. Но это финансовый риск с определяемыми параметрами и механизмом смягчения последствий, а не механизм алгоритмического краха. Риски здесь принципиально иные.

Риск ставки финансирования: что происходит, когда ставки становятся отрицательными?

Ставки финансирования становятся отрицательными, когда больше трейдеров удерживают позиции шорт по бессрочным фьючерсам, чем позиции лонг. Такое состояние обычно возникает во время медвежьих рынков криптовалют, когда бычий настрой рушится.

Что происходит с Ethena: Когда ставки финансирования становятся отрицательными, позиции Ethena по бессрочным фьючерсам в шорт должны платить держателям лонг-позиций, а не получать платежи. Доходность протокола становится отрицательной. Если это продолжится, sUSDe APY падает ниже нуля, что означает, что обменный курс sUSDe/USDe может снизиться, а не увеличиться.

Механизм минимизации рисков: Ethena поддерживает страховой фонд специально для компенсации периодов с отрицательной ставкой финансирования. Страховой фонд — это резерв стабильных активов (преимущественно USDT и USDC), накопленный из части выручки протокола в периоды положительных ставок финансирования. Когда совокупные выплаты по финансированию становятся отрицательными, страховой фонд покрывает дефицит, предотвращая снижение стоимости sUSDe и защищая привязку USDe.

Текущий размер страхового фонда следует уточнять на дашборде ethena.fi на момент прочтения. Этот показатель меняется по мере поступления дохода в протокол и возможных просадок. (Источник: дашборд ethena.fi, проверяйте на момент прочтения.)

Исторический контекст: Периоды отрицательной ставки финансирования на рынках бессрочных фьючерсов на криптовалюту исторически были относительно короткими и обычно длились от нескольких дней до нескольких недель, а не месяцев. Размер страхового фонда рассчитан на то, чтобы поглощать типичные исторические сценарии отрицательного финансирования. Тем не менее, затяжной медвежий рынок с длительным отрицательным финансированием, выходящим за рамки исторических прецедентов, может истощить страховой фонд. Это реальный «хвостовой риск», который пользователи должны учитывать в своей оценке.

Риск контрагента: как Ethena управляет воздействием CEX

Поскольку Ethena занимает позиции по бессрочным фьючерсам в шорт на централизованных биржах, включая Binance, Bybit, OKX и Deribit, протокол сталкивается с тем же риском, который наглядно продемонстрировал крах FTX в ноябре 2022 года: несостоятельность биржи, ведущая к потере обеспечения.

Если бы Ethena хранила свои залоговые активы напрямую на этих биржах, крах в стиле FTX мог бы привести к полной или частичной потере активов. Это была первоначальная структурная критика модели Ethena.

Решение OES: Ethena решает эту проблему с помощью кастодианов внебиржевого расчета (OES). Кастодианы OES — это регулируемые сторонние организации, включая Copper, Ceffu (сервис институционального кастодиального хранения Binance) и Fireblocks (актуальный список кастодианов проверяйте по адресу docs.ethena.fi на момент ознакомления), которые надежно хранят обеспечение Ethena вне биржи. Кастодиан электронно отражает баланс обеспечения на бирже, предоставляя Ethena возможность открывать и проводить расчеты по сделкам без того, чтобы биржа когда-либо владела базовыми активами. В случае краха биржи обеспечение Ethena остается у кастодиана, а не исчезает вместе с биржей.

Остаточные риски, которые OES не устраняет полностью:

• Риск задержки расчета: Существует короткое окно между исполнением сделки и окончательным расчетом, в течение которого часть обеспечения подвергается рискам биржи. Обычно это время измеряется минутами или часами.
• Риск неплатежеспособности кастодиана OES: Если сам кастодиан потерпит неудачу, удерживаемое им обеспечение может оказаться под угрозой. Это сценарий с низкой вероятностью, учитывая регулируемый статус назначенных кастодианов, но она не равна нулю.
• Риск концентрации на бирже: Ethena распределяет шорт-позиции по нескольким биржам, снижая риск сбоя на отдельной бирже. Тем не менее, концентрация на любой одной бирже остается фактором, который необходимо отслеживать.

Риск смарт-контракта

Как и любой протокол DeFi, смарт-контракты Ethena несут в себе риск необнаруженных уязвимостей, которыми могут воспользоваться злоумышленники. Ethena прошла аудиты смарт-контрактов в фирмах по безопасности. На момент прочтения проверьте текущий статус аудита, имена аудиторов и объем аудита на docs.ethena.fi. Ни один аудит не устраняет все риски, которые несет в себе смарт-контракт. Пользователям не следует держать в любом протоколе DeFi больше капитала, чем они могут позволить себе потерять в результате эксплойта смарт-контракта.

Ограничения масштабируемости: потолок суммы открытых позиций Ethena

Дельта-нейтральная стратегия Ethena требует удержания шорт-позиций по бессрочным фьючерсам, эквивалентных по долларовой стоимости всему обеспечению в протоколе. По мере роста TVL Ethena её совокупная шорт-позиция становится всё более значительной частью общей суммы открытых позиций по крипто-деривативам, которая представляет собой совокупную долларовую стоимость всех открытых контрактов на деривативы на всех биржах.

При достаточно большом масштабе собственная деятельность Ethena по хеджированию может повлиять на ставки финансирования, фактически снижая доходность, которая делает протокол привлекательным, поскольку крупные шорт-позиции толкают ставки финансирования вниз. Это создает теоретический потолок для максимально жизнеспособного TVL протокола, ограниченный глубиной ликвидности рынков криптовалютных бессрочных контрактов.

Текущие рынки криптовалютных деривативов достаточно глубоки, чтобы Ethena имела значительное пространство для роста, прежде чем достигнет порога существенного влияния на рынок. Это структурное ограничение реально и актуально для долгосрочного масштабирования протокола. Для публичных оценок потолка суммы открытых позиций обращайтесь к собственным исследовательским публикациям Ethena Labs и исследовательским отчетам сторонних DeFi на момент прочтения.

Ethena против других стейблкоинов: USDe в сравнении с USDT, USDC и DAI

Слово «стейблкоин» охватывает продукты с существенно различающимися структурами, профилями риска и характеристиками доходности. Выбор между ними требует понимания этих различий, а не рассмотрения всех привязанных к доллару криптоактивов как равнозначных.

Нижеприведенная таблица сравнивает USDe с основными альтернативами по шести измерениям. UST/Terra включен в качестве исторической справки, чтобы закрепить категорию алгоритмических стейблкоинов и прояснить, почему USDe структурно отличается.

Данные таблицы представлены в ознакомительных целях. Проверяйте текущие рыночные позиции, TVL и статус протокола в официальных источниках протокола на момент прочтения.

USDe — это единственная активно поддерживаемая запись в этой таблице, которая генерирует собственный доход без необходимости взаимодействия пользователей с отдельным протоколом Lending. Стейкинг USDe в sUSDe происходит внутри собственной системы Ethena. Профили риска всех записей принципиально различаются, а не просто упорядочены от безопасных к рискованным: USDT и USDC несут риск централизации, которого нет у USDe; USDe несет подверженность ставке финансирования и деривативам, которой нет у USDT и USDC. Пользователям следует выбирать актив в соответствии с их конкретным сценарием использования и толерантностью к риску, а не рассматривать это сравнение как рейтинг.

Как использовать Ethena: Минтинг USDe, Стейкинг sUSDe и начало работы

Основные действия Ethena (минтинг USDe, стейкинг для получения дохода от sUSDe и участие в программах вознаграждений) происходят на ethena.fi.

Географические ограничения: Доступ к протоколу Ethena может быть ограничен в определенных географических регионах, включая некоторые штаты США и другие юрисдикции. Проверьте право на участие на ethena.fi перед попыткой использования протокола.

Шаг 1: Подключите кошелек и получите доступ к Ethena

Чтобы получить доступ к Ethena, перейдите на ethena.fi и подключите совместимый кошелек Ethereum. Поддерживаемые кошельки включают MetaMask, Coinbase Wallet и кошельки, совместимые с WalletConnect. Убедитесь, что ваш кошелек содержит залоговые активы, которые вы намерены внести, а также достаточное количество ETH для оплаты комиссий за транзакции (газ). Ethena может потребовать верификацию личности (KYC) для определенных действий. Проверьте текущие требования на ethena.fi на момент прочтения.

Как выпустить USDe

Минтинг USDe означает внесение приемлемого обеспечения в протокол Ethena и получение USDe по текущему обменному курсу.

1. Подключите ваш кошелек к ethena.fi.
2. Перейдите в раздел Mint приложения.
3. Выберите тип вашего залога (stETH, ETH, BTC или одобренные стейблкоины).
4. Введите сумму залога, которую вы хотите внести.
5. Подтвердите транзакцию. USDe будет отправлен на ваш подключенный кошелек по текущему обменному курсу протокола.

Примечание по доступу: Прямой минтинг через ethena.fi может потребовать вайтлистинг адресов для крупных сумм или может быть ограничен институциональными участниками. Розничным пользователям может потребоваться приобрести USDe на вторичных рынках, включая Curve Finance, Uniswap или централизованные биржи, вместо прямого минтинга через протокол. Проверьте текущие условия доступа на сайте ethena.fi на момент чтения.

Как внести USDe в стейкинг для получения доходности в sUSDe

Стейкинг USDe преобразует его в sUSDe — доходную версию, которая со временем накапливает доход протокола.

1. Приобретите USDe путем минтинга на ethena.fi или покупки на вторичном рынке.
2. Подключите ваш кошелек к ethena.fi.
3. Перейдите в раздел внесите в стейкинг приложения.
4. Введите сумму USDe, которую вы хотите внести в стейкинг.
5. Подтвердите транзакцию стейкинга. Взамен вы получите токены sUSDe.
6. Дождитесь начисления дохода. Стоимость sUSDe автоматически увеличивается по отношению к USDe по мере накопления доходов протокола. Дальнейшие действия не требуются.

Обратите внимание: Конвертация sUSDe обратно в USDe может включать период ожидания. Проверьте текущие условия снятия средств и продолжительность периода ожидания на ethena.fi на момент прочтения, прежде чем вкладывать капитал, который может вам срочно понадобиться.

Баллы Ethena, Шарды и Программы Вознаграждений

Ethena проводила программы поощрения сообщества, включая кампании Shards и Sats, которые вознаграждают пользователей за хранение USDe, стейкинг sUSDe и предоставление ликвидности в пулы партнеров. Исторически эти программы предшествовали событиям распределения токенов.

Текущий статус любых активных программ вознаграждения часто меняется. Проверьте текущую структуру программы, требования к участию и любые активные кампании на ethena.fi на момент прочтения. Данное руководство не дает никаких обещаний относительно будущих вознаграждений, распределения токенов или права на участие в эйрдропе.

Часто задаваемые вопросы об Ethena

Что такое Ethena в криптовалюте?

Ethena — это протокол децентрализованных финансов (DeFi) на блокчейне Ethereum, который выпускает USDe — крипто-нативный синтетический доллар. В отличие от стейблкоинов, обеспеченных фиатными валютами, USDe поддерживает свою стоимость в $1 за счет стратегии дельта-нейтрального хеджирования с использованием спот-крипто залога и шорт позиций по бессрочным фьючерсам. Ethena также предлагает sUSDe (доходную стейкнутую версию USDe) и ENA (токен управления для голосования в протоколе).

Является ли Ethena стейблкоином?

Ethena не является протоколом стейблкоинов в традиционном понимании. Его продукт, USDe, нацелен на стоимость в $1, но достигает этого за счет хеджирования деривативами, а не фиатных резервов или алгоритмических механизмов. Более точная классификация — «протокол синтетического доллара». USDe функционирует аналогично стейблкоину в повседневном использовании, но его структурный механизм фундаментально отличается от USDT, USDC или DAI.

На каком блокчейне работает Ethena?

Ethena развернута на блокчейне Ethereum. USDe, sUSDe и ENA являются токенами стандарта ERC-20 в сети Ethereum. Для взаимодействия с протоколом Ethena на сайте ethena.fi пользователям необходим Ethereum-совместимый кошелек, такой как MetaMask или Coinbase Wallet. Базовые операции по хеджированию проводятся на централизованных биржах деривативов, однако ончейн-уровень протокола работает на Ethereum.

Является ли USDe алгоритмическим стейблкоином?

Нет. USDe не является алгоритмическим стейблкоином. Алгоритмические стейблкоины, такие как UST от Terra, поддерживали свою привязку с помощью рефлексивных механизмов токенов без внешнего обеспечения. USDe обеспечен реальными криптоактивами (ETH, stETH, BTC и стейблкоинами), хранящимися у регулируемых кастодианов. Привязка USDe не зависит от токена управления Ethena (ENA) или какого-либо механизма кругового доверия. Обеспечивающие активы имеют независимую рыночную стоимость.

Чем USDe отличается от USDT?

USDT (Tether) обеспечен фиатной валютой и краткосрочными активами, находящимися во владении Tether Ltd., централизованной компании. USDe обеспечен криптоактивами, которые хранятся у регулируемых OES-кастодианов, и хеджируется с использованием бессрочных фьючерсов. USDT несет в себе риск эмитента и прозрачности резервов. USDe несет риск ставки финансирования и подвержен влиянию рынка деривативов. USDT сам по себе не приносит доходности; USDe приносит доходность через стейкинг в виде sUSDe. Эти два актива имеют разные профили риска, подходящие для различных сценариев использования.

Что такое sUSDe APY?

Доходность sUSDe варьируется в зависимости от рыночных условий, в частности от ставок финансирования криптовалюты. Исторически APY sUSDe варьировалась от однозначных показателей в периоды низкой волатильности до более чем 30% во время сильных «бычьих» рынков. Проверьте текущую APY на панели управления ethena.fi на момент прочтения. Ставки доходности sUSDe являются переменными, и показатели доходности в прошлом не гарантируют будущую прибыль. (Источник: панель управления ethena.fi, проверьте на момент прочтения.)

Безопасно ли использовать Ethena?

Ethena несет в себе определенные, идентифицируемые риски: риск ставки финансирования (доходность становится отрицательной на медвежьих рынках), риск контрагента на централизованной бирже (смягчается кастодианами OES) и риск смарт-контракта. Обеспечение USDe реальными криптоактивами делает его структурно отличным от потерпевших крах алгоритмических стейблкоинов. Однако ни один протокол DeFi не лишен рисков. Пользователям следует понимать эти категории рисков и выделять только тот капитал, который они могут позволить себе потерять.

Может ли Ethena рухнуть, как Terra Luna?

Нет. Структурные механизмы категорически различаются. UST от Terra был обеспечен только LUNA через рефлексивную алгоритмическую систему. Когда доверие упало, оба актива вошли в «спираль смерти» и обесценились до нуля. USDe обеспечен реальными криптоактивами (ETH, stETH, BTC), хранящимися у регулируемых кастодианов. Эти активы обладают независимой рыночной стоимостью. Не существует механизма, при котором привязка USDe зависела бы от цены ENA. Ethena несет в себе реальные риски, но алгоритмическая спираль смерти к ним не относится.

Что такое страховой фонд Ethena?

Страховой фонд Ethena — это внутренний резерв протокола, пул стейблкоинов (в основном USDT и USDC), накопленный из части доходов протокола в периоды положительной ставки финансирования. Страховой фонд активируется, когда совокупные выплаты по ставке финансирования становятся чистым убытком, покрывая дефицит, чтобы предотвратить снижение стоимости sUSDe и защитить привязку USDe. Это не страхование от сторонних организаций и не государственная гарантия. Проверьте текущий размер фонда на ethena.fi на момент прочтения. (Источник: панель управления ethena.fi, проверьте на момент прочтения.)

Что произойдет с USDe, если ставки финансирования станут отрицательными?

Когда ставки финансирования становятся отрицательными, шорт-позиции Ethena по бессрочным фьючерсам выплачивают средства держателям лонг-позиций вместо того, чтобы получать выплаты. Доходность протокола становится отрицательной, а APY sUSDe может упасть ниже нуля. Страховой фонд Ethena покрывает этот дефицит, чтобы защитить привязку USDe и стоимость sUSDe в период отрицательных ставок. Исторически периоды отрицательного финансирования обычно были кратковременными. Продолжительный и суровый медвежий рынок, который истощает страховой фонд, представляет собой реальный «хвостовой риск».

Для чего используется токен ENA?

ENA — это токен управления Ethena. Держатели ENA могут голосовать по параметрам протокола, политике обеспечения, настройкам рисков и обновлениям протокола. ENA также распределяется через программы вознаграждения сообщества. ENA не приносит доход от выручки протокола, так как это функция sUSDe. ENA, как и все токены управления, несет в себе значительный риск волатильности цен. Данное руководство не дает никакой оценки направления цены ENA или инвестиционной пригодности.

Что такое интернет-облигация?

«Интернет-облигация» — это фирменное название Ethena для sUSDe. Этот термин позиционирует sUSDe как криптовалютный инструмент накоплений, который генерирует реальный доход без центрального банка или правительства, аналогично тому, как государственные облигации обеспечивают доход в традиционных финансах, но вместо этого генерируется на рынках криптовалютных деривативов. «Интернет-облигация» — это собственный маркетинговый язык Ethena, а не признанная категория финансовых инструментов. Когда Ethena использует этот термин, он относится конкретно к sUSDe и к функции доходности стейкинга USDe.

--- ## Вывод: Стоит ли использовать Ethena?

Ethena — это протокол DeFi, который объединяет крипто-нативный синтетический доллар (USDe) с доходным инструментом для накопления (sUSDe) и уровнем управления (ENA). Это три отдельных продукта с различными профилями риска и доходности.

Для пользователей, готовых понять и принять его специфический профиль риска, Ethena предлагает структурно новый подход к генерации доходности по долларовым позициям в криптовалютах. Дельта-нейтральный механизм протокола обеспечивает реальное обеспечение залогом, схема кастодиального хранения OES устраняет наиболее очевидный риск контрагента, а Страховой фонд обеспечивает резерв на случай периодов отрицательного финансирования. Это не косметические меры по снижению рисков. Они представляют собой существенные структурные отличия как от стейблкоинов, обеспеченных фиатом, так и от потерпевших неудачу алгоритмических альтернатив.

Риски, которые остаются, реальны. Отрицательные ставки финансирования могут сократить или устранить доходность. Страховой фонд теоретически может быть исчерпан в условиях затяжного медвежьего рынка. Уязвимости смарт-контрактов существуют в любом DeFi протоколе. Масштаб протокола в конечном итоге ограничен суммой открытых позиций по криптовалютным деривативам.

Подходит ли Ethena, зависит от вашей толерантности к риску, понимания механизма и инвестиционных целей. Пользователи, которые комфортно себя чувствуют с механизмами DeFi, знакомые с концепциями деривативов и готовые отслеживать условия ставки финансирования, могут найти sUSDe продуктивным компонентом более широкой стратегии получения дохода от криптовалюты. Пользователи, которым нужна гарантированная стабильность, вместо этого должны держать стейблкоины, обеспеченные фиатом.

Для получения самой актуальной информации о протоколе, включая APY в режиме реального времени, размер страхового фонда, состав обеспечения и требования к доступу, обратитесь к официальной документации Ethena и непосредственно к панели управления в приложении ethena.fi. Проведите собственную комплексную проверку перед распределением капитала.

Ничто в этой статье не является финансовой консультацией. Инвестиции в криптовалюты, включая USDe, sUSDe и ENA, сопряжены со значительным риском и могут привести к потере капитала. Всегда проводите собственное исследование и рассмотрите возможность консультации с квалифицированным финансовым консультантом перед принятием инвестиционных решений.