Акции MARA: руководство и анализ майнинга биткоина

Отказ от ответственности: Данная статья предназначена только для информационных целей и не является финансовой, инвестиционной или налоговой консультацией. Всегда консультируйтесь с квалифицированным финансовым специалистом перед принятием инвестиционных решений.

Что такое Marathon Digital Holdings и как она зарабатывает?

Marathon Digital Holdings (NASDAQ: MARA) — одна из крупнейших публично торгуемых компаний по майнингу Биткоина в США, управляющая центрами обработки данных промышленного масштаба, которые используют специализированное оборудование для получения (добычи) новых биткоинов. Компания либо продает полученный биткоин для получения выручки, либо держит его на своем балансе в качестве стратегического актива. Акции MARA торгуются на бирже NASDAQ, а штаб-квартира компании находится в Форт-Лодердейле, штат Флорида.

Его объекты вмещают тысячи машин специализированных интегральных схем (ASIC), соревнующихся за получение вознаграждений за блок биткоина, которые представляют собой вновь выпущенный биткоин, присуждаемый первому майнеру, решившему криптографическую головоломку. Когда машины MARA выигрывают вознаграждение за блок, этот биткоин поступает на баланс компании. Затем MARA либо продает биткоин через институциональные криптовалютные биржи, конвертируя его в доллары США, которые отображаются как заявленная выручка, либо сохраняет его как лонг.

История Marathon Digital Holdings берет свое начало в 2010 году, когда она была зарегистрирована под названием Marathon Patent Group — компания по лицензированию патентов, не имевшая никакого отношения к майнингу биткоинов. Под руководством генерального директора Фреда Тиля, который возглавил полную стратегическую смену курса компании, начавшуюся примерно в 2021 году, MARA превратилась в профильное предприятие по майнингу биткоинов. Компанию не следует путать с Marathon Oil Corporation (MRO) или Marathon Petroleum Corporation (MPC) — двумя энергетическими компаниями, которые носят название Marathon, но работают в совершенно иных отраслях.

MARA получает доход в основном от майнинга биткоина. Его дата-центры работают непрерывно, и когда его машины выигрывают вознаграждение за блок (в настоящее время 3,125 BTC за блок после халвинга Биткоина в апреле 2024 года), этот биткоин становится активом компании, стоимость которого равна текущей цене Биткоина. Часть этого биткоина продается за доллары США; остальное остается на балансе в рамках стратегии, которую компания называет HODL (термин криптосообщества, произошедший от неправильно написанного "hold", означающий долгосрочное удержание активов, а не их продажу). Этот подход отражает казначейскую стратегию, используемую такими компаниями, как MicroStrategy (NASDAQ: MSTR), которая накопила Биткоин в качестве основного корпоративного резервного актива, хотя MicroStrategy является фирмой-разработчиком программного обеспечения для бизнес-аналитики, а не майнером Биткоина. Сами транзакции Биткоина записываются в блокчейн, распределенный публичный реестр, поддерживаемый глобальной сетью компьютеров, причем майнеры играют критически важную роль в проверке и записи новых транзакции. (В то время как более широкий сектор криптовалют включает децентрализованные финансы (DeFi) и альтернативные блокчейны, Marathon Digital Holdings фокусируется исключительно на майнинге Биткоина, что важно для понимания ее бизнес-модели и профиля риска.)

У MARA также появляется развивающийся поток доходов от хостинга и услуг, предоставляя инфраструктурные услуги сторонним майнерам, хотя майнинг биткоина остается доминирующим направлением деятельности.

Финансовый обзор MARA

Данные часто меняются. Всегда проверяйте текущие показатели на ir.marathondigitalholdings.com и SEC EDGAR.) Акции MARA исторически демонстрировали традиционный бета-коэффициент значительно выше 1.0 по отношению к S&P 500, что отражает их чувствительность как к криптовалютным рынкам, так и к более широким настроениям «риск на / риск отказ».

Как работает майнинг биткоина и почему он является движущей силой бизнеса MARA

Что такое биткоин и зачем ему нужен майнинг?

Биткойн — это децентрализованная цифровая валюта с фиксированным лимитом эмиссии в 21 миллион монет, созданная в 2009 году человеком или группой лиц под псевдонимом Сатоши Накамото. Поскольку Биткойн не контролируется никаким центральным органом, например банком, сети нужен другой механизм для проверки транзакций и выпуска новых монет. Этим механизмом является майнинг. Чтобы глубже понять, как Биткойн функционирует как актив, ознакомьтесь с Что такое Биткойн: Полное руководство по BTC.

Логика получения дохода от Биткойна для MARA прямолинейна: каждый добытый биткойн стоит ровно столько, сколько Биткойн торгуется в этот день. Когда цена Биткойна растет, тот же объем добычи генерирует больший доход в долларах. Когда Биткойн падает, тот же объем добычи приносит меньше дохода. Эта тесная связь между ценой Биткойна и прибылью MARA составляет основу инвестиционного кейса.

Процесс майнинга Биткойна: шаг за шагом

Майнинг биткоина происходит следующим образом:

1. Транзакции транслируются в сеть. Когда кто-то отправляет биткойны другому человеку, эта транзакция транслируется в глобальную сеть Bitcoin и помещается в очередь неподтвержденных транзакций, называемую мемпул.
2. Майнеры собирают кандидатные блоки. Операции по майнингу, такие как дата-центры MARA, извлекают ожидающие транзакции из мемпула и группируют их в кандидатный блок — предлагаемое дополнение к постоянному реестру Bitcoin.
3. Майнеры соревнуются в решении криптографической задачи. Каждая майнинг-машина выполняет триллионы попыток в секунду, пытаясь найти число, которое при комбинировании с данными блока menghasilkan хэш (выход фиксированной длины), соответствующий целевому показателю сети.
4. Победивший майнер транслирует решение. Первый майнер, нашедший валидный хэш, транслирует его в сеть. Другие узлы проверяют правильность решения за миллисекунды.
5. Победивший блок добавляется в цепь. Проверенный блок присоединяется к постоянному блокчейну Bitcoin, а майнер-победитель получает вознаграждение за блок (в настоящее время 3,125 BTC за блок после халвинга биткойна в апреле 2024 года) плюс любые комиссии за транзакции, включенные в блок.
6. Процесс повторяется непрерывно. MARA и тысячи конкурирующих майнеров по всему миру выполняют этот процесс круглосуточно. Статистическая доля компании по майнингу в вознаграждениях за блок с течением времени примерно равна ее доле в общей вычислительной мощности сети.

Proof of work: почему майнинг требует промышленных масштабов

Биткойн использует систему под названием Доказательство работы (PoW) для определения того, какие транзакции являются действительными, без центрального органа. Майнерам необходимо доказать, что они затратили реальную вычислительную мощность, решив головоломку, описанную выше. «Работа» (потребленное электричество и развернутое оборудование) является доказательством. Поскольку головоломки PoW требуют огромного количества электроэнергии и специализированного оборудования для решения с конкурентной скоростью, выросла целая отрасль, ориентированная на конкуренцию за вознаграждения за блоки. Именно поэтому MARA управляет крупными центрами обработки данных, а не несколькими настольными компьютерами. Другие криптовалюты, такие как Ethereum, перешли на Proof of Stake (PoS), которая вообще не требует майнинга, но Биткойн никогда не менял свой механизм консенсуса, и нет никаких достоверных планов по этому поводу. Опора Биткойна на PoW является конкретной причиной существования промышленного сектора майнинга для Биткойна, а не для Ethereum.

ASIC-майнеры: аппаратное обеспечение, обеспечивающее хешрейт MARA

Поскольку задача майнинга требует триллионы хеш-вычислений в секунду для эффективной конкуренции, компьютеры общего назначения экономически невыгодны. Только машины Интегральной схемы специального назначения (ASIC) могут работать в требуемом масштабе. Это специализированные чипы, разработанные исключительно для алгоритма хеширования SHA-256 в Bitcoin; их нельзя перепрофилировать для других вычислительных задач. Парк оборудования MARA включает машины из линейки Antminer от Bitmain (такие как серии S19 и S21), доминирующего производителя ASIC в мире. Эффективность каждой машины измеряется в джоулях на терахеш (Дж/ТХ): сколько электроэнергии (в джоулях) потребляется на каждые триллион выполненных хеш-вычислений. Более низкое значение Дж/ТХ означает более эффективные машины и более низкую стоимость электроэнергии на добытый биткоин. Модернизация парка оборудования до новых, более эффективных моделей является одним из основных конкурентных преимуществ MARA, но требует значительных капитальных затрат, что напрямую связано с риском размывания доли, обсуждаемым далее в этом руководстве.

Хешрейт: основной показатель производительности MARA

Хешрейт измеряет, сколько криптографических вычислений может выполнить операция по майнингу Биткоина в секунду. Более высокий хешрейт означает больше развернутой вычислительной мощности и, статистически, больше заработанного Биткоина. Именно поэтому инвесторы отслеживают мощность хешрейта MARA как основной показатель ее будущей добычи.

Хешрейт измеряется в различных единицах: терахеш в секунду (TH/s) описывает производительность отдельного устройства, петахеш в секунду (PH/s) — небольшого парка оборудования, а экзахеш в секунду (EH/s) характеризует масштабы работы таких компаний, как MARA. Один экзахеш равен одному квинтиллиону операций хеширования в секунду. MARA указывает свой развернутый хешрейт в каждом ежемесячном отчете о производстве.

Зависимость между хешрейтом MARA и её выручкой пропорциональна. Если MARA контролирует примерно 4% общего хешрейта сети Bitcoin, со временем она будет получать примерно 4% всех наград за блоки, что составляет около 4% от ~144 блоков, добываемых каждый день. Увеличение хешрейта — основная стратегия MARA для наращивания добычи Bitcoin, независимо от его цены.

Корректировка сложности майнинга: конкурентная беговая дорожка

Протокол Биткойна автоматически перекалибрует сложность добычи блока каждые ~2016 блоков, примерно каждые две недели, с целью поддержания среднего времени получения блока на уровне 10 минут, независимо от количества конкурирующих майнеров. Этот механизм называется корректировка сложности майнинга.

Практическое последствие для MARA значительно. Когда Riot Platforms, CleanSpark или майнеры в других странах добавляют вычислительные мощности в сеть, сложность сети Биткоина растет, чтобы компенсировать это, и MARA получает меньше биткоинов за единицу развернутого хешрейта, даже если собственный хешрейт MARA остается неизменным. Майнинг — это гонка, где трасса удлиняется каждый раз, когда в ней участвуют новые игроки. MARA должна постоянно расширять свой хешрейт, только чтобы сохранить свою пропорциональную долю в наградах за блоки. Рост сетевой сложности при неизменном хешрейте MARA означает снижение добычи биткоинов.

Халвинг Биткоина: наиболее важное повторяющееся событие для MARA

Халвинг биткоина сокращает вознаграждение за блок, выплачиваемое майнерам, ровно на 50% каждые четыре года. Для таких майнинговых компаний, как Marathon Digital Holdings, это означает получение вдвое меньшего количества биткоинов на единицу задействованной вычислительной мощности, в то время как счета за электроэнергию и расходы на оборудование остаются прежними, что напрямую сокращает маржу прибыли.

Протокол биткоина разработан таким образом, чтобы вознаграждение за блок сокращалось вдвое каждые 210 000 блоков. Хронология событий:

bitcoinblockhalf.com. Историческая закономерность не гарантирует будущие результаты.

Апрельский халвинг Биткоина в 2024 году сократил выручку MARA на единицу хешрейта вдвое за одну ночь. До халвинга MARA зарабатывала 6,25 BTC за каждый добытый блок. После халвинга она получила 3,125 BTC при тех же затратах на электроэнергию, те же расходы на оборудование и ту же стоимость обслуживания долга. Математика точки безубыточности соответственно меняется: если полная себестоимость монеты MARA до халвинга составляла примерно 40 000 долларов США, то для достижения той же долларовой прибыльности при половинном объеме производства биткоинов требуется, чтобы Биткоин стоил примерно 80 000 долларов США за монету, при прочих равных условиях.

Исторически цена Биткоина значительно выросла в месяцы после каждого цикла халвинга. Халвинг 2020 года предшествовал периоду роста цен, который поднял Биткоин выше $60,000 к началу 2021 года. Предыдущие халвинги показали схожие закономерности. Эта историческая закономерность не гарантирует продолжения, поскольку каждый цикл проходит в различных макроэкономических условиях, но она является основой для бычьего сценария, который выдвигают майнинговые компании для выживания в условиях немедленного сжатия маржи, которое вызывает халвинг.

Ключевые операционные показатели MARA: Как оценить бизнес

Ключевые метрики для оценки акций Marathon Digital Holdings включают: хешрейт (ЭГц/с), стоимость за монету, эффективность парка (Дж/ТГц), соотношение цены к хешрейту, запасы BTC, и тренд акций в обращении. Стандартные метрики капитала, такие как коэффициент цены к прибыли, мало значат для майнинговой компании, когда прибыль колеблется от прибыльности к убыткам в течение одного квартала, полностью завися от цены Биткоина. Таблица ниже определяет каждую метрику и объясняет, где найти текущие данные.

Глоссарий ключевых метрик

Всегда проверяйте актуальные показатели на ir.marathondigitalholdings.com и SEC EDGAR.

Какова себестоимость добычи одного биткоина для MARA?

Стоимость одной монеты - это общие расходы, которые Marathon Digital Holdings несет на добычу одного биткоина, рассчитывается путем деления общих затрат, связанных с добычей, за период на количество добытых биткоинов за этот период. Важны две версии этого показателя: прямая стоимость одной монеты (включая затраты на электроэнергию и прямую инфраструктуру) и совокупная стоимость одной монеты (с учетом расходов на продажи, общих и административных расходов, а также процентов по долгу).

MARA сообщает показатели себестоимости одной монеты в своих ежеквартальных отчетах о прибылях. Совокупная себестоимость одной монеты — это показатель, за которым стоит следить внимательнее всего: если рыночная цена Биткоина упадет ниже совокупной себестоимости монеты MARA, компания будет вести майнинг с операционным убытком. После халвинга Биткоина в апреле 2024 года себестоимость одной монеты MARA выросла, так как при той же базе операционных расходов на единицу вычислительной мощности теперь производится в два раза меньше биткоинов. Всегда проверяйте самую свежую отчетность на ir.marathondigitalholdings.com для получения актуальных цифр, так как этот показатель меняется ежеквартально в зависимости от цен на энергоносители, эффективности парка оборудования и объема добычи.

Сколько биткоинов принадлежит Marathon Digital Holdings?

Marathon Digital Holdings сохраняет часть добытого биткоина на балансе, а не продает его полностью. Эта стратегия, которую компания публично охарактеризовала как накопление биткоина в качестве долгосрочного резервного актива, схожа с действиями MicroStrategy (NASDAQ: MSTR) как компании, не занимающейся майнингом. Однако MARA генерирует свои активы за счет операций по майнингу, а не за счет покупок на открытом рынке.

Конкретное количество биткоинов, которыми владеет MARA, меняется ежемесячно. Компания раскрывает свои общие запасы BTC в каждом ежемесячном отчете о добыче, который публикуется примерно 5-го числа каждого месяца на странице для инвесторов MARA. В ежемесячном отчете MARA также указывается количество биткоинов, добытых за этот месяц, и развернутый хешрейт на конец месяца. Изменения в объеме добычи от месяца к месяцу отражают совокупность факторов: корректировку сложности, ввод в эксплуатацию нового оборудования и любые операционные сбои на объектах.

Почему акции MARA волатильнее биткоина: объяснение операционного рычага

Акции MARA более волатильны, чем сам Биткоин, поскольку Marathon Digital Holdings несет в основном постоянные операционные расходы. Когда цена Биткоина растет, почти весь дополнительный доход напрямую направляется на прибыль, увеличивая ее. Когда цена Биткоина падает ниже себестоимости добычи, убытки также увеличиваются. Это не причуда настроений инвесторов. Это структурное следствие того, как работает экономика майнинга.

Крупнейшие расходы MARA (аренда помещений, амортизация парка ASIC-майнеров, обслуживание задолженности по облигациям и фиксированные накладные расходы) существенно не меняются от месяца к месяцу, независимо от курса биткоина. Расходы на электроэнергию частично переменны, но даже они частично фиксируются через долгосрочные соглашения о покупке электроэнергии. Выручка же, напротив, напрямую зависит от цены биткоина: то же количество биткоинов, добытых за месяц, стоит в два раза больше в долларовом выражении, если цена биткоина удваивается. Когда выручка растет, а затраты остаются на прежнем уровне, прибыль увеличивается темпами, которые значительно превышают движение цены на базовый актив. Финансовые аналитики называют такую взаимосвязь операционным рычагом.

Упрощенный пример иллюстрирует механизм. Если MARA производит 500 биткоинов в месяц, а общие операционные расходы составляют 25 миллионов долларов, то цена биткоина, обеспечивающая безубыточность, составит примерно 50 000 долларов за монету. Если биткоин торгуется по цене 75 000 долларов, выручка MARA составит 37,5 миллиона долларов при затратах в 25 миллионов долларов, что принесет примерно 12,5 миллиона долларов операционной прибыли. Если биткоин торгуется по цене 35 000 долларов, выручка MARA упадет до 17,5 миллиона долларов при тех же затратах в 25 миллионов долларов, что приведет к операционному убытку в 7,5 миллиона долларов. Тот же 50%-ный рост цены биткоина от точки безубыточности примерно удваивает операционную прибыль. 30%-ное падение от точки безубыточности делает компанию убыточной. Прямой держатель биткоина или инвестор в спот ETF просто увидит, как его доля выросла на 50% или упала на 30% в стоимости, без какого-либо усиления в любом направлении.

Этот механизм отчетливо проявился во время медвежьего рынка биткоина в 2022 году. Биткоин упал примерно на 65% по сравнению со своим пиком 2021 года, в то время как акции MARA снизились примерно на 90%, что стало прямым следствием структуры усиления за счет фиксированных затрат. Обратная ситуация наблюдалась в период с 2020 по 2021 год, когда акции MARA росли гораздо более стремительно, чем сам биткоин, поскольку операционный рычаг работал в пользу акционеров. Инвесторы используют термин «бета к биткоину» для описания этого эффекта усиления: исторически MARA демонстрировала коэффициент бета к биткоину в диапазоне от 2 до 4, что означает, что каждое изменение цены биткоина на 1%, как правило, приводило к изменению стоимости акций MARA на 2–4% в том же направлении.

Этот операционный рычаг является определяющим структурным отличием между владением акциями MARA и владением спотовым биткоин-ETF, сравнение, которое напрямую рассматривается в следующем разделе.

MARA против Riot Platforms против CleanSpark против Core Scientific: Сравнительный анализ секторов

Marathon Digital Holdings напрямую конкурирует с тремя другими крупными публичными компаниями по добыче биткоинов: Riot Platforms (NASDAQ: RIOT), CleanSpark (NASDAQ: CLSK) и Core Scientific (NASDAQ: CORZ). Каждая из них имеет свою уникальную операционную стратегию и профиль риска. Понимание того, какое место занимает MARA в этой группе сопоставимых компаний, помогает инвесторам оценить, соответствует ли их критериям конкретное сочетание масштаба, структуры затрат и стратегии управления резервами MARA.

Riot Platforms (NASDAQ: RIOT), со штаб-квартирой в Касл-Роке, Колорадо, является наиболее прямым конкурентом MARA по масштабу. Riot управляет одним из крупнейших в Северной Америке объектов по добыче криптовалюты на одной площадке в Рокдейле, Техас, и разработала энергетическую стратегию, которая включает кредиты за реагирование на спрос (платежи от операторов техасской энергосети за сокращение потребления электроэнергии в периоды пикового спроса, которые могут существенно компенсировать расходы на электроэнергию). Ранее Riot была известна как Riot блокчейн до ребрендинга в 2022 году. Riot в целом придерживалась более агрессивного подхода к продаже добытого биткоина, а не к его долгосрочному удержанию (лонг), что отличает ее от стратегии казначейства MARA, ориентированной на HODL.

CleanSpark (NASDAQ: CLSK) выделилась благодаря своей ориентации на использование возобновляемых источников энергии и низкоуглеродных источников, что становится все более важным для институциональных инвесторов с мандатами по экологическим, социальным и управленческим вопросам (ESG). CleanSpark проводила стратегию приобретения майнинговых площадок в регионах с доступом к более дешевым и экологически чистым электросетям. Для инвесторов, сравнивающих экологический профиль MARA с конкурентами, CleanSpark представляет собой ориентированный на устойчивое развитие край спектра, по которому может оцениваться MARA.

Core Scientific (NASDAQ: CORZ) представляет собой четвертого крупного конкурента, и ее история служит важным показателем отраслевых рисков. Компания подала заявление о защите от банкротства согласно Главе 11 в декабре 2022 года после того, как затяжной медвежий рынок биткоина довел операционные убытки до уровня, превышающего возможности обслуживания долга, после чего вышла из банкротства в январе 2024 года и с тех пор восстановила свою деятельность. Путь Core Scientific от банкротства к восстановлению наглядно показывает, что даже крупные биткоин-майнеры с хорошим капиталом сталкиваются с экзистенциальным риском во время длительных медвежьих рынков.

Методология сравнения с аналогами

Приведенная ниже таблица представляет собой структурированную основу для сравнения. Поскольку все четыре компании сообщают о показателях по разным графикам, инвесторам следует заполнять каждую ячейку актуальными данными из последнего отчета о производстве или финансового отчета соответствующей компании, прежде чем делать выводы.

Источники: соответствующие производственные отчеты и отчеты о прибылях компаний. Проверяйте актуальные данные на страницах для инвесторов каждой компании, прежде чем проводить сравнения. Коэффициент цена к хешрейту (рыночная капитализация, деленная на развернутый показатель EH/s) обеспечивает нормализованное сравнение оценки компаний в группе, учитывающее различный масштаб майнинговых операций каждой компании.

Акции MARA против биткоин-ETF и прямой покупки биткоина: выбор способа инвестирования

Покупка акций MARA означает владение капиталом в майнинговой компании, что дает усиленное влияние ценовых колебаний биткоина, а также специфические риски компании, такие как размытие акций и операционные расходы. Покупка спотового биткоин-ETF означает владение фондом, который напрямую отслеживает цену биткоина в соотношении примерно 1:1, без специфических рисков компании, но и без операционной выгоды. Это принципиально разные инструменты, и выбор между ними зависит от конкретных целей инвестора.

Спотовый биткоин-ETF (биржевой инвестиционный фонд, который держит реальные биткоины и был одобрен SEC в январе 2024 года) позволяет инвесторам получить прямой доступ к цене биткоина через стандартный брокерский счет, без открытия криптовалютного кошелька или управления хранением цифровых активов. iShares Bitcoin Trust (IBIT) от BlackRock и Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund (FBTC) являются двумя крупнейшими примерами по объему активов под управлением. Оба фонда напрямую отслеживают спотовую цену биткоина и взимают годовые комиссии в диапазоне от 0,12% до 0,25%. Оба доступны через стандартные пенсионные счета, включая IRA и планы 401(k), и ни один из них не несет каких-либо специфических операционных рисков компании.

Сравнение трех видов инвестиций

Коэффициенты расходов ETF взяты из проспектов фондов BlackRock и Fidelity. Перед инвестированием проверьте актуальные ставки на страницах соответствующих фондов.

Основной компромисс заключается в выборе между усилением и простотой. MARA обеспечивает более высокую степень подверженности росту (и падению) биткоина, чем любой из альтернативных вариантов, при этом она сопряжена с дополнительными уровнями специфических для компании рисков, которых нет ни у спот-ETF, ни при прямом владении.

Для инвесторов, которым нужно прямое и простое отслеживание цены биткоина с низкими затратами, спот биткоин-ETF предлагает наиболее понятный путь. Комиссия минимальна, механизмы привычны, а доступность через счета IRA дает значительное налоговое преимущество для долгосрочных держателей. Для тех, кому удобно управлять цифровыми активами самостоятельно и кто хочет получить максимальную экспозицию на цену биткоина без каких-либо корпоративных оболочек, прямое владение биткоином обеспечивает полный контроль и ликвидность 24/7. Для инвесторов, которые специально ищут усиленную экспозицию на цену биткоина через регулируемый капитал, наряду с возможностью роста хешрейта и казначейских активов MARA быстрее, чем подорожание самого биткоина, MARA представляет собой иной профиль риска и вознаграждения. Подходит ли такое усиление конкретному инвестору, зависит от его индивидуальной толерантности к риску, инвестиционного горизонта и текущего портфеля — факторов, которые данная статья не может оценить для конкретного читателя.

Риски инвестирования в акции Marathon Digital Holdings

Инвестирование в акции компаний, занимающихся майнингом Биткоина, несет в себе особый профиль риска, сочетающий в себе волатильность самого Биткоина с дополнительными рисками, специфичными для компании, с которыми не сталкиваются прямые держатели Биткоина. Перечисленные ниже риски не являются исчерпывающими, но они представляют собой наиболее существенные для инвестиционного кейса MARA.

Инвестирование в акции компаний, занимающихся майнингом Биткоина, сопряжено со значительным риском, включая возможную потерю основной суммы инвестиций. Рынки криптовалют чрезвычайно волатильны. Прошлая доходность не является показателем будущих результатов.

• Волатильность цены Биткоина и операционный рычаг. Если цена Биткоина падает ниже себестоимости монеты MARA (включая все расходы), компания фиксирует операционные убытки. Медвежий рынок 2022 года продемонстрировал серьезность ситуации: цена Биткоина упала примерно на 65%, а акции MARA — примерно на 90%, поскольку структура с фиксированными затратами усилила падение.

• Сжатие маржи при халвинге Биткоина. Каждый халвинг Биткоина сокращает выручку на единицу хешрейта на 50%, при неизменных затратах. После халвинга Биткоина в апреле 2024 года, MARA требовалось, чтобы Биткоин торговался примерно вдвое выше своей цены безубыточности до халвинга для поддержания той же прибыльности, при отсутствии роста хешрейта или повышения эффективности парка оборудования.

• Размытие доли акций через предложения капитала на открытом рынке (ATM). MARA регулярно выпускает новые акции для финансирования операционной деятельности и расширения. Каждая эмиссия снижает процентную долю владения существующих акционеров. Этот риск подробно рассматривается в подразделе ниже.

Воздействие затрат на электроэнергию. Электроэнергия является основной переменной операционной статьей расходов при майнинге Биткойна. Рост цен на электроэнергию напрямую снижает маржу MARA; 20%-ное увеличение стоимости энергии за киловатт-час приводит к значительному увеличению затрат на монету и соответствующему снижению прибыльности.

• Увеличение сложности майнинга. По мере того как к сети Биткоина присоединяется все больше майнеров по всему миру, сложность растет, а доходность MARA на единицу хешрейта падает. MARA должна постоянно инвестировать в новое оборудование и объекты, чтобы сохранять свою долю вознаграждений за блок, что создает бессрочные потребности в капитальных затратах.

Регуляторный риск. Потребление энергии при майнинге Биткойна привлекло внимание законодателей. В 2022 году штат Нью-Йорк ввел мораторий на определенные операции по майнингу Биткойна с использованием ископаемого топлива. Федеральный контроль за энергопотреблением при майнинге криптовалют представляет собой потенциальный сдерживающий фактор, если регуляторные ограничения распространятся на юрисдикции, где ведет деятельность MARA.

• Капиталоемкость оборудования и концентрация цепочки поставок. Парк ASIC-майнеров MARA требует постоянных реинвестиций, так как старые устройства становятся менее эффективными по сравнению с новыми моделями. Основным поставщиком MARA является Bitmain; концентрация на одном поставщике создает риски для цепочки поставок, если Bitmain столкнется с перебоями в производстве или экспортными ограничениями.

Долговые обязательства по балансу. MARA несет долговые обязательства наряду со своим казначейством BTC. В условиях устойчивого медвежьего рынка работа в убыток при обслуживании долга и одновременном падении стоимости казначейства BTC создает нарастающее финансовое давление.

Размытие доли и ATM-программа капитала MARA, объяснение

Из всех рисков, специфичных для MARA, размытие акций посредством публичных предложений капитала на рынке является тем, что чаще всего неправильно понимают и наиболее последовательно упоминают на инвестиционных форумах как источник разочарования.

Предложение капитала на рынке (ATM) позволяет компании выпускать и продавать новые акции напрямую на открытом рынке по текущим ценам непрерывно в течение времени без официального процесса андеррайтинга или единой объявленной даты размещения. Когда компания продает новые акции через программу ATM, происходит разводнение: каждая существующая акция теперь представляет собой меньший процент владения совокупными активами и будущей прибылью компании. Если у MARA в обращении находится 300 миллионов акций и она выпускает 60 миллионов новых акций через программу ATM, доля владения каждой существующей акции снижается примерно на 20%.

MARA использует ATM-размещения, так как майнинг биткоинов является капиталоемким процессом. Закупка ASIC-оборудования, строительство дата-центров, энергетическая инфраструктура и оборотный капитал — всё это требует финансирования. Вместо того чтобы брать дополнительные кредиты по невыгодным ставкам или ждать возможности финансирования расширения за счет нераспределенной прибыли, MARA привлекает капитал путем продажи акций в периоды их высокой стоимости. Как правило, это происходит во время роста цены биткоина, когда акции MARA торгуются с премиумом.

Аргумент руководства заключается в том, что средства от ATM-размещений финансируют расширение хешрейта, которое принесет больше Биткойнов, чем затраты на размытие доли. Эта логика верна, когда цена Биткойна остается высокой, и новый хешрейт MARA будет введен в эксплуатацию эффективно. Это не работает, когда цена Биткойна значительно падает после эмиссии, оставляя акционеров одновременно с размытой долей владения и пониженной ценой акций.

Инвесторы могут отслеживать размытие акций, контролируя показатель средневзвешенного количества акций в обращении в квартальных отчетах MARA по форме SEC 10-Q и годовых отчетах 10-K. Следите за увеличением количества акций в обращении в квартальном исчислении. Новые регистрационные заявления по форме S-3 или дополнения к проспекту эмиссии, поданные в систему SEC EDGAR, сигнализируют о том, что MARA санкционировала или активировала новый транш программы ATM.

Энергопотребление и ESG

Электричество является основной переменной операционной статьей расходов на майнинг Биткоина, и прибыльность MARA напрямую зависит от цены, которую она платит за киловатт-час на своих майнинговых объектах. MARA работала над обеспечением низкостоимостной электроэнергии через долгосрочные соглашения о покупке электроэнергии и размещая объекты в регионах с конкурентными энергетическими рынками. Эффективность J/TH парка оборудования MARA также определяет, сколько электроэнергии потребляется на единицу хешрейта; новые машины поколения Antminer S21 потребляют значительно меньше энергии на хеш, чем старые модели S19, снижая стоимость одной добытой монеты.

MARA взяла на себя публичные обязательства по использованию экологически чистых источников энергии и публикует данные о структуре энергопотребления в своих отчетах об устойчивом развитии. Инвесторам, учитывающим критерии ESG, следует проверить текущую долю возобновляемой энергии MARA в последнем годовом отчете. Регуляторные риски, связанные с экологическим следом майнинга, остаются актуальными: ограничения на майнинг в штате Нью-Йорк в 2022 году создали прецедент, которому могут последовать другие юрисдикции, особенно если регулирование криптовалюты расширится на федеральном уровне.

На что обратить внимание: Ключевые катализаторы и сигналы риска для инвесторов MARA

Вместо того чтобы спекулировать на конкретной целевой цене акций MARA, которая почти полностью зависит от будущей стоимости биткоина (актива, прогнозировать курс которого крайне сложно), в данном разделе основное внимание уделяется структурным переменным, которые будут определять направление движения цены акций.

Ежемесячные триггеры

• Отчет MARA о добыче биткоинов (публикуется примерно 5-го числа каждого месяца на ir.marathondigitalholdings.com): обратите внимание на общее количество добытых биткоинов, общий объем удерживаемых BTC, развернутый хешрейт в EH/s и любые примечания о пополнении парка оборудования или эксплуатационных сбоях. Изменения в ежемесячном объеме добычи, которые отклоняются от тенденций хешрейта, сигнализируют о влиянии корректировки сложности или повышении эффективности.

Квартальные триггеры

[{"points":["отслеживайте стоимость за монету (прямую и полную), выручку, валовую маржу и средневзвешенное количество акций в обращении. Рост числа акций сигнализирует об активности ATM. Изменения в структуре долга или анонсы новых кредитных линий влияют на риск баланса."],"title":"Финансовый отчет и форма 10-Q:"},{"points":["доступна по адресу blockchain.com/explorer/charts/hash-rate. Рост хешрейта сети означает увеличение сложности, что снижает доходность добычи биткойнов MARA за развернутый EH/s. Сравнение роста хешрейта MARA с ростом сети показывает, получает ли MARA или теряет долю рынка."],"title":"Тенденция хешрейта сети Биткойн:"}]

• Анонсы о новых объектах или соглашения о покупке оборудования: они сигнализируют о будущем расширении хешрейта и капитальных затратах, которые будут его финансировать. Следите за соответствующими заявками ATM в системе SEC EDGAR.
• Цена биткоина относительно себестоимости монеты MARA: когда биткоин торгуется значительно выше полной себестоимости монеты MARA, компания получает значительную операционную прибыль, а её резервы в BTC одновременно растут в цене. Когда цена биткоина приближается к себестоимости монеты или падает ниже неё, следите за стрессовым состоянием баланса, возможными продажами активов и давлением по долговым ковенантам.
• Заявки по программе ATM в системе SEC EDGAR: новые заявки по форме S-3 или дополнения к проспекту эмиссии указывают на то, что MARA санкционировала возможность выпуска новых акций. Это часто предшествует периодам повышенного размытия капитала.
• Изменения в регулировании: любые законодательные акты на федеральном уровне или уровне штатов, касающиеся энергопотребления при майнинге биткоина, регулирования бирж криптовалюты или классификации цифровых активов, могут повлиять на операционные расходы или бизнес-модель MARA.

Бычий и медвежий сценарии

Если цена Биткоина будет расти в цикле после апрельского халвинга Биткоина 2024 года, как это происходило исторически в предыдущих циклах халвинга, операционное плечо MARA может значительно увеличить эту прибыль для акционеров. Рост хешрейта усиливает этот эффект: большая доля сетевого хешрейта при более высокой цене Биткоина производит больше биткоинов с более высокой стоимостью. Казначейство BTC также растет в цене, потенциально увеличивая чистую стоимость активов относительно рыночной капитализации MARA. Каждый из этих факторов усиливает другие в благоприятной среде.

Негативный сценарий также асимметричен. Продолжительный медвежий рынок Биткоина ниже полной себестоимости одной монеты MARA привел бы к операционным убыткам при продолжающихся постоянных затратах. Казначейство BTC обесценилось бы. Дополнительная эмиссия по программе ATM для финансирования операций усугубила бы размывание доли акционеров. Обслуживание долга поглотило бы наличные средства, которые иначе могли бы финансировать операции или расширение хешрейта. Банкротство Core Scientific в 2022 году точно иллюстрирует эту последовательность событий на продолжительном медвежьем рынке, и акционерам MARA следует понимать этот сценарий как реальную возможность, а не просто теоретический риск.

Инвестиции в акции компаний, занимающихся майнингом биткоина, сопряжены со значительным риском, включая возможную потерю основной суммы инвестиций. Показатели в прошлом не гарантируют будущих результатов.

Частые вопросы об акциях Marathon Digital Holdings

Как Marathon Digital зарабатывает деньги?

Marathon Digital Holdings получает доход путем эксплуатации промышленных майнинговых мощностей Bitcoin, которые круглосуточно работают на специализированном оборудовании ASIC. Когда ее машины первыми решают криптографическую задачу, они получают вознаграждение за блок (в настоящее время 3,125 BTC за блок), которое становится активом компании. MARA либо продает этот биткоин через институциональные криптовалютные биржи для получения дохода в долларах США, либо удерживает его на балансе как долгосрочное владение в рамках своей HODL-стратегии.

Что делает Marathon Digital Holdings?

Marathon Digital Holdings управляет промышленными объектами по майнингу биткоина на территории США. Их дата-центры используют тысячи специализированных интегральных схем (ASIC), которые конкурируют в решении криптографических задач и получают вознаграждение за блок биткоина. MARA либо продает этот биткоин для получения выручки в долларах США, либо держит его на своем балансе в качестве долгосрочного стратегического актива.

Является ли акция MARA заемной ставкой на биткоин?

Да, структурно. Выручка MARA напрямую зависит от цены биткоина, в то время как ее операционные расходы (аренда помещений, амортизация оборудования, обслуживание долга) в значительной степени фиксированы. Рост цены биткоина непропорционально отражается на прибыли, а падение — на убытках. Исторически динамика акций MARA в обоих направлениях была примерно в 2–4 раза сильнее процентного изменения цены биткоина. Это усиление является определяющей характеристикой владения акциями майнинговой компании в сравнении с прямым владением биткоином: само по себе это не является ни хорошим, ни плохим, но это важно понимать перед инвестированием.

В чем разница между покупкой акций MARA и покупкой биткоина?

Покупка акций MARA означает владение капиталом в компании по добыче биткоинов с усиленным влиянием цены биткоина, а также специфическими рисками компании, включая размытие акций, затраты на электроэнергию, сокращение маржи из-за халвинга и риски исполнения со стороны руководства. Покупка биткоина напрямую означает владение самим активом с ценовым коэффициентом 1:1 и без рисков, специфичных для компании. Спот биткоин-ETF, такой как iShares Bitcoin Trust (IBIT), обеспечивает отслеживание цены биткоина 1:1 через стандартный брокерский счет без необходимости хранения криптовалюты. Полное трехстороннее сравнение приведено в таблице сравнения инвестиций выше.

Как халвинг биткоина влияет на MARA?

Халвинг Биткоина сокращает вознаграждение за блок, выплачиваемое майнерам, на 50% каждые четыре года. После апрельского халвинга Биткоина 2024 года MARA получает 3,125 BTC за каждый добытый блок вместо предыдущих 6,25 BTC, при тех же затратах на электроэнергию, оборудование и накладных расходах. Это напрямую снижает маржу прибыли MARA и повышает ее цену безубыточности Биткоина. Исторически цена Биткоина росла после предыдущих циклов халвинга, что компенсировало это сжатие выручки, но нет гарантии, что эта тенденция повторится.

Платит ли MARA дивиденды?

Нет. Marathon Digital Holdings в настоящее время не выплачивает дивиденды.

Где я могу найти текущую цену акций MARA и данные о производстве?

Текущая цена акций и финансовые данные доступны на странице MARA на NASDAQ и Yahoo Finance. Ежемесячные отчеты MARA о добыче биткоинов публикуются примерно 5-го числа каждого месяца на ir.marathondigitalholdings.com. Отчетность SEC, включая отчеты по формам 10-Q и 10-K, доступна в SEC EDGAR.

Источники

• Связи с инвесторами Marathon Digital Holdings: ir.marathondigitalholdings.com
• Документы MARA в SEC EDGAR (10-K, 10-Q, S-3): sec.gov/cgi-bin/browse-edgar)
• Рыночные данные NASDAQ: nasdaq.com/market-activity/stocks/mara)
• Данные о цене Биткоина (CoinGecko): coingecko.com/en/coins/bitcoin)
• Хешрейт сети Биткоина: blockchain.com/explorer/charts/hash-rate)
• Данные о халвинге Биткоина: bitcoinblockhalf.com
• iShares Bitcoin Trust (IBIT): blackrock.com/us/individual/products/333011)
• Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund (FBTC): fidelity.com/crypto/bitcoin-etf)
• Связи с инвесторами Riot Platforms: riotplatforms.com/investor-relations)
• Связи с инвесторами CleanSpark: ir.cleanspark.com
• Связи с инвесторами Core Scientific: ir.corescientific.com
• Техническая справка по Биткоину: bitcoin.org/en/how-it-works)

Связанное чтение

• Что такое биткоин: полное руководство по BTC

Эта статья написана специалистом по финансовому контенту, имеющим опыт работы на рынках капитала и в области инвестиций в цифровые активы. Представленная информация отражает общедоступные данные и предназначена для поддержки независимых исследований, а не для замены персонализированных рекомендаций квалифицированного финансового специалиста. Все приведенные данные должны быть проверены по первоисточникам перед принятием любого инвестиционного решения.