Токенізація боргу: Визначення та принципи роботи

Токенізація боргу — це процес перетворення боргових інструментів, таких як облігації, кредити, іпотеки, кредитні лінії та торговельна дебіторська заборгованість, у цифрові токени, записані на блокчейні або розподіленому реєстрі. Кожен токен представляє права власності або економічний інтерес у базовому боргу і може бути проданий, переданий та погашений без традиційних посередників.

Ключові висновки

• Токенізація боргу перетворює облігації, позики та інші інструменти з фіксованим доходом у програмовані цифрові токени в Блокчейн
• Процес складається з шести етапів: юридичне структурування, розгортання смартконтракт, онбординг KYC, випуск токенів, вторинна торгівля та автоматизований розподіл Купон
• Токенізований борг пропонує підвищену Ліквідність на вторинному ринку, часткове володіння, знижені витрати на випуск та майже миттєвий Розрахунок T+0, хоча вторинні ринки залишаються на стадії зародження у 2025 році
• Токенізовані боргові інструменти класифікуються як цінні папери в усіх основних юрисдикціях і підпадають під дію SEC Regulation D, EU MiCA, UK FCA Digital Securities Sandbox та аналогічних структур
• Великі установи, включаючи BlackRock, JPMorgan, Європейський інвестиційний банк та Світовий банк, випустили токенізовані боргові продукти у значних масштабах
• Ринок токенізованих активи реального світу (RWA) перевищив 8 мільярдів доларів за загальною заблокованою вартістю у 2024 році, причому токенізований державний борг є найбільшим сегментом

Зміст

1. Які типи боргу можна токенізувати?
2. Як працює токенізація боргу: 6-етапний процес
3. Ключові переваги токенізації боргу
4. Токенізація боргу порівняно з традиційними фінансами: ключові порівняння
5. Реальні приклади токенізації боргу
6. Нормативно-правова база для токенізації боргу
7. Ризики та виклики токенізації боргу
8. Провідні платформи для токенізації боргу та учасники екосистеми
9. Як інвестору отримати доступ до токенізованого боргу
10. Ринок токенізації боргу: обсяг, зростання та тренди 2025 року
11. Часті запитання

Токенізація боргу — це підкатегорія токенізації активів, ширшої практики перетворення реальних активів на цифрові токени на Блокчейні. Токенізація активів охоплює акції, нерухомість, сировинні товари та борг. Boston Consulting Group прогнозує, що обсяг токенізованих фінансових активів у всіх класах активів може сягнути 16 трильйонів доларів до 2030 року. Боргові інструменти, зокрема державні облігації та приватне кредитування, на сьогодні є найбільшою та найшвидше зростаючою підкатегорією. Для глибшого розуміння того, як класифікуються цифрові активи, див. Що таке токенізація: пояснення Цифрових активів.

Токенізація активів реального світу, або токенізація RWA, — це термін, який інституційні учасники, протоколи DeFi та фінансові медіа тепер використовують для опису токенізації активів, що існують у традиційному фінансовому світі, а не як нативні криптоактиви. Згідно з rwa.xyz, у 2024 році ринок RWA перевищив 8 мільярдів доларів загальної заблокованої вартості (TVL), причому токенізовані казначейські векселі США є найбільшим сегментом. Фонд BUIDL від BlackRock досяг 500 мільйонів доларів активів в управл. протягом тижнів після запуску у квітні 2024 року. Franklin Templeton, Ondo Finance та JPMorgan масштабно розгорнули токенізовані боргові продукти, сигналізуючи про те, що токенізація RWA перейшла від інституційного пілотування до постійної інфраструктури ринків капіталу.

Цей посібник охоплює, що таке токенізація боргу, як працює шестиетапний процес випуску, які переваги та ризики важливі для інституційних учасників, які реальні приклади визначають поточний ринок та які регуляторні зобов'язання застосовуються у п'яти основних юрисдикціях.

Які види боргу можна токенізувати?

Практично будь-який борговий інструмент із визначеними платіжними зобов’язаннями може бути токенізований — від казначейських векселів США до приватних кредитних позик на ринках, що розвиваються.

Токенізована облігація – це традиційна облігація, чиї права власності, виплати купонів та зобов'язання щодо погашення представлені у вигляді цифрових токенів на блокчейні. Хоча облігації є найпоширенішим прикладом, токенізація боргових інструментів охоплює сім широких категорій:

• Державні та суверенні облігації, а також казначейські векселі. Державні облігації є одними з найбільш токенізованих інструментів на сьогодні. Їхня кредитоспроможність і стандартизована структура роблять їх природними кандидатами. Токенізовані казначейські облігації США стали найбільшим сегментом ринку RWA за загальною заблокованою вартістю (TVL), що є сукупною ринковою вартістю токенів, які зберігаються в ончейн-протоколах.

• Корпоративні облігації (інвестиційного класу та високоприбуткові). Корпоративні емітенти використовують токенізацію для прямого доступу до глобальних інвесторів, зниження витрат на андеррайтинг та автоматизації управління життєвим циклом платежів. Як облігації інвестиційного класу, так і високоприбуткові облігації були випущені як ончейн боргові інструменти, починаючи з Societe Generale та Santander у 2019 році.

Іпотечні цінні папери (MBS). Токенізація MBS технічно можлива, але стикається зі значною нормативною складністю згідно з правилами США щодо REMIC та вимогами до класифікації на агентські й неагентські цінні папери. Впровадження залишається на ранніх стадіях.

Торгове Фінансування Дебіторської Заборгованості та Фінансування Рахунків-Фактур. Короткострокова торговельна дебіторська заборгованість добре підходить для токенізації: вони мають визначені терміни погашення, передбачувані грошові потоки та історично страждали від непрозорості. Платформи, такі як Tradeteq та MAS Project Guardian у Сінгапурі, продемонстрували ончейн-транзакції торговельного фінансування.

Приватний кредит та прямі позики. Приватний кредит — це небанківське кредитування поза публічними ринками: прямі позики компаніям середнього ринку, короткострокові позики під заставу нерухомості та фінансування інфраструктури. Він за своєю суттю є неліквідним (без публічного вторинного ринку), непрозорим (обмежені стандарти звітності) і недоступним для дрібних інвесторів (мінімальні зобов'язання зазвичай становлять від 1 до 10 мільйонів доларів США). Токенізація вирішує всі три проблеми одночасно. Maple Finance, Goldfinch Protocol та Centrifuge створили ончейн ринки приватного кредитування із запозиченнями на сотні мільйонів доларів. Традиційні менеджери, включаючи KKR, Hamilton Lane та Apollo, токенізували частки фондів через Securitize.

• Муніципальні облігації. Муніципальні облігації мають сприятливий податковий режим та чітко визначені структури емітентів, що добре узгоджуються з ончейн-керуванням життєвим циклом. Токенізовані муніципальні випуски залишаються обмеженими, але є логічним продовженням токенізації державного боргу.

• Облігації наддержавних та багатосторонніх банків розвитку. Наддержавні емітенти (Світовий банк, Європейський інвестиційний банк та регіональні банки розвитку) були ранніми впроваджувачами токенізованих облігацій, створюючи правовий прецедент для подальших інституційних випусків.

--- ## Як працює токенізація боргу: 6-кроковий процес

Токенізація боргового інструменту передбачає шість взаємозалежних етапів: від юридичного структурування до автоматизованого погашення при настанні строку погашення.

1. Формування активів та юридичне структурування. Емітент створює юридичну структуру для пропозиції, зазвичай компанію спеціального призначення (SPV) або існуючу юридичну особу, уповноважену випускати цифрові цінні папери, та готує документ про пропозицію токенів. Цей документ пов’язує економічні умови облігації (відсоткова ставка за Купоном, дата погашення, графік платежів) з кодом смартконтракту. Для визначення застосовних регуляторних винятків (SEC Regulation D для акредитованих інвесторів зі США, SEC Regulation S для інвесторів за межами США або еквівалентних нормативних баз ЄС/Великої Британії) та вирішення питань щодо права, яке регулює токен, необхідна допомога юрисконсульта з експертизою у сфері цифрових цінних паперів.

2. Розгортання смартконтракту. Емітент розгортає відповідний смартконтракт на вибраному блокчейні, відповідно до стандартів токенів ERC-1400 або ERC-3643 (пояснено нижче). Контракт кодує графіки виплат купонів, обмеження щодо передачі, логіку погашення при настанні терміну та будь-які вимоги щодо моніторингу виконання умов. Після розгортання на незмінному блокчейні код автоматично виконується за умови дотримання встановлених вимог.

3. Онбординг інвесторів: Верифікація KYC/AML. Верифікація KYC та Боротьба з відмиванням грошей (AML) завершена для кожного потенційного інвестора. На відміну від публічних токенів криптовалют, токен-цінні папери, що представляють боргові інструменти, не можуть вільно передаватися. Перевірені адреси гаманців інвесторів додаються до списку довірених смартконтракту. Будь-яка спроба передачі на неперевірений гаманець призведе до збою на рівні контракту без необхідності втручання центрального адміністратора.

4. Емісія та розподіл токенів. Після завершення онбордингу KYC смартконтракт випускає визначену кількість токенів і розподіляє їх на гаманці верифікованих інвесторів в обмін на оплату (зазвичай у Фіат або стейблкоїн). Кожен токен представляє пропорційну частку в базовому борговому інструменті.

5. Торгівля на вторинному ринку. Власники токенів можуть переказувати свої токени ончейн іншим верифікованим інвесторам зі списку дозволених. На приватних блокчейнах, які використовуються інституційними емітентами, вторинна торгівля відбувається у контрольованому середовищі платформи. На публічних блокчейнах, таких як Ethereum або Polygon, токени можуть торгуватися на регульованих біржах цифрових цінних паперів або p2p.

6. Автоматичний розподіл купонів та їх погашення при настанні терміну. У кожну заплановану дату виплати купона смартконтракт автоматично розподіляє суму купона пропорційно всім токен-холдерам зі списку дозволених. При настанні терміну контракт погашає випущені токени та повертає основну суму власникам, і все це без ручних банківських переказів або залучення агента з передачі прав.

Інфраструктура Блокчейн за токенізацією боргу

Блокчейн, або технологія розподіленого реєстру (DLT), слугує спільним рівнем ведення записів, який робить токенізацію боргу операційно можливою без центрального кастодіана. На ринках капіталу Depository Trust and Clearing Corporation (DTC) та Euroclear функціонують як централізовані джерела істини для записів про право власності на облігації. Блокчейн замінює цю функцію незмінним спільним реєстром, який фіксує право власності на токени, історію переказів та фінальність транзакцій, доступним для всіх авторизованих учасників одночасно і без єдиної точки контролю.

Безпосередньо випливають два наслідки для розрахунків. По-перше, ончейн-розрахунок орієнтований на T+0 (або майже атомарний розрахунок), що дозволяє відійти від стандарту T+2, який створює ризики для контрагента протягом розрахункового вікна. По-друге, записи про право власності в режимі реального часу, що підлягають аудиту, зменшують потребу в узгодженні даних між кастодіанами.

На сьогодні дві категорії інфраструктури блокчейну забезпечують токенізацію боргу. Блокчейни з правами доступу (Canton Network від Goldman Sachs, Corda від R3, Hyperledger Fabric від Linux Foundation) обмежують участь лише авторизованими сторонами та є пріоритетною інфраструктурою для інституційних емітентів, які потребують конфіденційності та відповідності регуляторним нормам. Блокчейни без дозволів (Ethereum, домінуюча платформа для випуску інвестиційних токенів; Polygon, його мережа другого рівня з нижчою вартістю транзакцій; Solana та Stellar, що використовується для BOND-i Світового банку) дозволяють будь-якому учаснику здійснювати транзакції та є поширеними у контекстах токенізації боргу, суміжних із DeFi.

"DLT" є пріоритетним регуляторним терміном у документації ЄС MiCA та інструкціях FCA. "Блокчейн" є більш зрозумілим у загальному контексті. У цьому посібнику ці терміни використовуються як взаємозамінні, якщо розрізнення між ними не впливає на зміст.

Як смартконтракти автоматизують токенізацію боргу

Смартконтракт — це самовиконуваний код, розгорнутий у блокчейні, який автоматично забезпечує виконання умов боргової угоди при настанні заздалегідь визначених умов, не потребуючи участі довірчої особи або трансфер-агента. Для фахівців у сфері фінансів: смартконтракт функціонує як самовиконуваний терм-шит. Його виконання є автоматичним, криптографічно гарантованим і не залежить від волевиявлення будь-якої зі сторін щодо його реалізації.

Смарт-контракти виконують п'ять специфічних функцій автоматизації у токенізації боргу:

1. Автоматичний розподіл купонів у заплановані дати виплат усім власникам токенів зі списку дозволених.
2. Застосування обмежень на передачу: токени можуть переміщуватися між гаманцями лише в межах перевіреного списку інвесторів.
3. Автоматичне погашення при настанні терміну: основна сума повертається власникам токенів у дату погашення без ручних вказівок.
4. Моніторинг умов (ковенантів): фінансові умови (ковенанти), закладені в контракт, можуть викликати сповіщення або дії у разі порушення.
5. Оновлення плаваючої ставки: смарт-контракти можуть викликати зовнішні джерела даних (оракули) для оновлення виплат купонів, коли змінюються базові ставки, такі як SOFR.

Приклад ончейн-виплати купона: Розглянемо токенізовану облігацію на 1 мільйон євро з річним купоном 5%. У дату піврічної виплати емітент депонує 25 000 євро USDC (USD Coin, стейблкоїн, прив'язаний до долара США) у смартконтракт. Контракт розраховує пропорційну частку кожного власника токена на основі їхнього верифікованого балансу гаманця та розподіляє виплату на всі дозволені (whitelist) адреси гаманців за лічені хвилини, без будь-яких ручних банківських інструкцій або залучення агента з трансферу.

Стейблкоїни — криптовалюти, прив’язані до долара США або іншого еталонного активу, — сьогодні є валютою розрахунків, що найчастіше використовується в транзакціях із токенізованими боргами. Найбільш поширеними є USDC та USDT (Tether); деякі інституційні платформи замість них використовують токенізовані депозити комерційних банків.

Ончейн розрахунок переходить від стандарту T+2 (два робочі дні після дати угоди) до T+0, де остаточність транзакції настає протягом декількох хвилин. Ідеальний стан, атомарний розрахунок, означає, що поставка та оплата відбуваються одночасно без будь-якого інтервалу між ними.

Стандарти токенів для регульованих боргових цінних паперів: ERC-1400 та ERC-3643

Загальні стандарти токенів, такі як ERC-20, розроблені для взаємозамінних криптовалют, не мають засобів контролю відповідності, необхідних для регульованих боргових цінних паперів. Спеціалізовані стандарти для цінних паперів існують саме для того, щоб заповнити цю прогалину.

ERC-20 — це базовий стандарт взаємозамінних токенів на Ethereum. Уявіть його як загальний контейнер, що вміщує будь-що, але без вбудованого контролю доступу, обмежень на передачу чи можливості додавати документи. Будь-яка адреса в мережі може отримати токен ERC-20. Для криптовалюти це функція. Для регульованих цінних паперів це порушення відповідності: емітент не може заборонити неперевіреним інвесторам володіти токеном або торгувати ним.

ERC-1400 вирішує це, додаючи три можливості: обмеження на переказ (токени можуть переміщуватися лише між гаманцями з білого списку, що пройшли перевірку KYC), прикріплення документів (токен містить посилання на юридичну документацію облігації, пов'язуючи ончейн-інструмент з його офчейн юридичною основою) та управління життєвим циклом (стандарт підтримує стани випуску, розділення, погашення та настання терміну погашення). Аналогія: ERC-1400 — це спеціалізований контейнер із вбудованими замками, які відкриваються лише для авторизованих, верифікованих власників.

ERC-3643 (стандарт T-REX, розроблений Tokeny Solutions) розширює ERC-1400 шляхом інтеграції ончейн підтвердження особи через протокол ONCHAINID та автоматизації дотримання нормативних правил безпосередньо в смарт-контракті токена. ERC-3643 аналогічний до правил відповідності, які агент з передачі цінних паперів застосовує при обробці передачі облігацій, тільки застосування відбувається програмно, а не вручну.

Багато платформ обгортають токени стандарту ERC-1400 або ERC-3643 у сумісні з ERC-20 інтерфейси для торгівлі на вторинному ринку, що дозволяє зберігати засоби контролю за відповідністю нормативним вимогам і водночас забезпечувати взаємосумісність зі стандартною торговельною інфраструктурою.

Початок роботи як емітент Організації, що розглядають можливість випуску токенізованих боргових зобов'язань, зазвичай починають з: (1) вибору відповідної платформи для випуску (Securitize, Tokeny Solutions або Digital Asset), яка має регуляторний дозвіл у цільовій юрисдикції; (2) залучення юридичних консультантів із досвідом у сфері цифрових цінних паперів для визначення відповідного регуляторного звільнення; (3) визначення блокчейну та стандарту токенів на основі бази інвесторів та інституційних вимог; (4) структурування економіки токенів, включаючи номінал, мінімальну суму купівлі, графік купонів та механізми погашення.

Ключові переваги токенізації боргу

Організації токенізують боргові зобов'язання, щоб зменшити витрати на випуск, покращити вторинну ринкову ліквідність, розширити глобальну базу інвесторів та автоматизувати операційні процеси, які наразі потребують численних посередників.

• Покращена ліквідність вторинного ринку. Традиційні ринки облігацій, зокрема приватне кредитування та високоприбуткові корпоративні облігації, торгуються позабіржово (OTC) з ручним розрахунком, обмеженим часом торгівлі та високими мінімальними розмірами транзакцій. Токенізований борг створює структурні умови для цілодобової ончейн-торгівлі на вторинному ринку з автоматизованим розрахунком. Застереження: у 2025 році вторинні ринки токенізованих облігацій залишаються слабкими, і не можна припускати наявність глибокої ліквідності. Токенізація є необхідною, але не достатньою умовою для покращення ліквідності ринку.

• Фракційна власність. Корпоративну облігацію на 10 мільйонів доларів, яка традиційно вимагає мінімальних інвестицій у розмірі 100 000 доларів, можна токенізувати у 100 000 токенів по 100 доларів кожен. Менші номінали знижують поріг входження для ширшого кола інвесторів і дозволяють точніше формувати портфель. На практиці поточні вимоги до акредитованих інвесторів обмежують доступ роздрібних інвесторів. Це регуляторне обмеження, а не технологічне.

• Зниження витрат на випуск. Автоматизація за допомогою смартконтрактів зменшує залежність від андеррайтерів, платіжних агентів, трансфер-агентів та кастодіанів. Деякі галузеві оцінки свідчать про те, що токенізований випуск може знизити загальні витрати на випуск на 35–65 відсотків для угод меншого розміру, хоча накопичення значно варіюються залежно від структури угоди, вибору Блокчейну та юридичної складності.

• Майже миттєвий розрахунок. Ончейн боргові інструменти розраховуються за лічені хвилини (T+0), а не за стандартні T+2. Для інституційних інвесторів скорочені вікна розрахунків знижують ризики, пов'язані з контрагентом, і вивільняють капітал, який інакше був би заблокований протягом періоду розрахунку.

Програмований борг. Смарт-контракти автоматизують платежі за купонами, забезпечують виконання умов та здійснюють погашення в термін без ручного втручання. Це зменшує операційні витрати та усуває ризик розрахунку через людську помилку при обробці платежів.

Глобальний доступ для інвесторів. Токенізовані боргові інструменти доступні будь-якому верифікованому інвестору з доступом до Інтернету та відповідним цифровим гаманцем — аналогом брокерського рахунку, який зберігає криптографічні ключі, що контролюють володіння токенами. Це розширює потенційну базу інвесторів за межі юрисдикцій, які обслуговуються традиційними мережами синдикації облігацій.

Прозорість. Ончейн-записи надають реальний, аудитований запис історії володіння токенами, історії переказів та платіжних подій. Регулятори та інвестори можуть перевіряти активи та транзакції, не покладаючись на періодичну звітність від посередників.

Фракціоналізація створює технічні умови для ширшого доступу інвесторів. В принципі, технічно досяжні номінали від $100. На практиці, більшість токенізованого боргу станом на 2025 рік обмежена для акредитованих інвесторів (США) або професійних інвесторів (ЄС/Великобританія) — це регуляторне обмеження, яке сама по собі технологія не може усунути.

Токенізація боргу проти традиційних фінансів: ключові порівняння

Ціннісна пропозиція токенізації боргу стає найчіткішою при прямому порівнянні з двома усталеними альтернативами: традиційним випуском облігацій та сек'юритизацією.

Токенізація боргу проти сек'юритизації

Ключова структурна різниця полягає в наступному: сек’юритизація об’єднує боргові активи у спеціальну цільову компанію (SPV) та випускає траншовані цінні папери через інфраструктуру традиційних ринків капіталу, тоді як токенізація боргу перетворює окремі боргові інструменти на програмовані цифрові токени на блокчейні, що забезпечує часткове володіння, автоматизовані платежі та майже миттєвий розрахунок.

Сек'юритизація та токенізація боргу не є взаємовиключними. Токенізовані ABS, де транші сек'юритизації самі токенізовані, є новим гібридним сценарієм використання, що поєднує логіку пулінгу (об'єднання активів) та траншування традиційної сек'юритизації з ефективністю розрахунків та доступністю ончейн-токенів. Жоден підхід не є однозначно кращим; кожен має структурні переваги та поточні обмеження.

Токенізовані облігації проти традиційних облігацій: Порівняння пліч-о-пліч

На рівні інструменту, токенізована облігація та традиційна облігація представляють однакові економічні права. Операційні відмінності є суттєвими.

Протоколи децентралізованих фінансів (DeFi) представляють бездозвільний сегмент ринку токенізації боргу. Протоколи, такі як Maple Finance та Goldfinch, працюють на бездозвільних блокчейнах з автоматизованою ліквідацією та ончейн-оцінкою кредитоспроможності, пропонуючи вищу дохідність поряд із вищим ризиком і відсутністю традиційного регуляторного захисту. Інституційна токенізація боргу на дозвільних блокчейнах розташована на суміжному з TradFi боці того самого спектру. Ці два сегменти обслуговують різні профілі ризику та регуляторні контексти.

Реальні приклади токенізації боргу

Інституційне впровадження токенізованого боргу вже давно вийшло за межі пілотної стадії. Ринок токенізованих активів реального світу (RWA) перевищив 8 мільярдів доларів США за загальною заблокованою вартістю (TVL) у 2024 році згідно з rwa.xyz, причому токенізований державний борг становить найбільший окремий сегмент. Фонд BUIDL від BlackRock накопичив понад 500 мільйонів доларів США в Активи в управл. протягом кількох тижнів після свого запуску у квітні 2024 року, що свідчить про те, що масштабний інституційний капітал зараз переходить у структури токенізованого боргу.

Токенізація державного та суверенного боргу

Державні та наднаціональні установи були одними з перших, хто випустив токенізовані облігації у суттєвих обсягах, встановивши правові та технічні прецеденти, яких зараз дотримуються інституційні емітенти.

Найважливіші ранні прецеденти:

BOND-i Світового банку -- Блокчейн-облігація -- Commonwealth Bank of Australia на Stellar -- $110 мільйонів -- 2018. BOND-i продемонструвала, що державні емітенти можуть випускати, розподіляти та здійснювати розрахунки за облігаціями повністю на інфраструктурі DLT. Вона заклала шаблон для подальших суверенних випусків і підтвердила, що блокчейн не обмежується лише контекстом криптовалюти.

Цифрова облігація Європейського інвестиційного банку — Цифрова облігація за французьким законодавством — Ethereum — 100 мільйонів євро — квітень 2021 року. Перша цифрова облігація, випущена згідно з французьким законодавством, де Goldman Sachs, Santander та Societe Generale виступили провідними менеджерами. Розрахунок здійснювався з використанням подібних до CBDC цифрових коштів, випущених Банком Франції. Цей випуск підтвердив, що Ethereum може підтримувати пріоритетні наднаціональні облігації з повним юридичним статусом.

Токенізований зелений борговий інструмент уряду Гонконгу -- Goldman Sachs GS DAP -- приблизно на 100 мільйонів доларів США (еквівалент) -- 2023. Перший токенізований державний борговий інструмент, випущений у Гонконгу в рамках Проєкту Evergreen від HKMA, демонструючи, що інституційне впровадження виходить далеко за межі США та Європи.

З боку продуктів Ondo Finance масштабувала доступ до токенізованих казначейських облігацій США через OUSG (токенізована експозиція до ETF BlackRock iShares Short Treasury Bond) та USDY (ончейн дохідність від казначейських облігацій США з короткою тривалістю), обидва інструменти доступні для інвесторів, що не є резидентами США. FOBXX Franklin Templeton (Franklin OnChain U.S. Government Money Fund) працює на Stellar і Polygon та доступний роздрібним інвесторам у Сполучених Штатах через застосунок Benji. До середини 2024 року токенізовані казначейські облігації США TVL перевищили 1 мільярд доларів США згідно з даними rwa.xyz.

Токенізація корпоративних облігацій

Корпоративні емітенти використовували токенізацію боргу для зменшення витрат на андеррайтинг, отримання прямого доступу до глобальних інвесторів та тестування ончейн механізмів випуску у значних обсягах угод.

Сегмент корпоративних облігацій започаткували два європейські банки у 2019 році. Societe Generale (FORGE) випустив заставну облігацію OFH Token на Ethereum на суму 100 мільйонів євро — першу заставну облігацію, випущену як інвестиційний токен у публічному блокчейні з повністю ончейн-управлінням життєвим циклом, включаючи купонні виплати та погашення. У тому ж році Santander випустив токенізовану облігацію на 20 мільйонів доларів на Ethereum, першу наскрізну блокчейн-облігацію, у якій випуск, купонні виплати та погашення після закінчення терміну дії були повністю здійснені ончейн без будь-якого етапу офчейн-розрахунку.

Goldman Sachs GS DAP відтоді обробив численні випуски цифрових облігацій для інституційних клієнтів у дозвільній мережі Canton з 2022 року, демонструючи, що великі інвестиційні банки будують власну інфраструктуру токенізації, замість того, щоб покладатися на сторонні платформи.

Приватний кредит та Ончейн-кредитування

Приватний кредит став найшвидше зростаючим сегментом токенізації боргу, оскільки токенізація безпосередньо вирішує три визначальні слабкості ринків приватного кредиту: неліквідність, непрозорість та недоступність.

Maple Finance працює на дозвільних інституційних кредитних пулах на Ethereum та Solana, де інституційні позичальники отримують капітал від ончейн-постачальників ліквідності з позиками, представленими як боргові токени. Maple сформувала понад 2 мільярди доларів позик з 2021 року. Важливий момент: Maple зазнала значних дефолтів під час спаду крипторинку у 2022 році, включно з позиками для Three Arrows Capital та Alameda Research, що призвело до значних збитків для постачальників ліквідності. Це задокументована ілюстрація контрагентського ризику на ончейн-кредитних ринках.

Goldfinch Protocol застосовує інший підхід, використовуючи децентралізовану оцінку кредитоспроможності для фінансування позичальників на ринках, що розвиваються. Goldfinch видав понад 100 мільйонів доларів США у вигляді позик підприємствам у Південно-Східній Азії, Африці та Латинській Америці, які не мають доступу до традиційних ринків капіталу.

Centrifuge токенізує реальні активи, включаючи торгову дебіторську заборгованість та іпотеки, як заставу для ончейн-кредитування, завдяки чому традиційні кредитори МСБ використовують протокол для доступу до DeFi пулів ліквідності.

Традиційні менеджери приватного кредитування увійшли в цей сектор через Securitize: KKR токенізувала частину свого фонду Health Care Strategic Growth Fund II, а Hamilton Lane та Apollo токенізували частки участі у фондах, розширюючи доступ для інвесторів та сприяючи розвитку вторинного ринку.

BlackRock BUIDL (BlackRock USD Інституційний Цифровий Фонд Ліквідності) -- Токенізований фонд грошового ринку -- Ethereum через Securitize -- Понад 500 млн доларів США активів в управл. протягом кількох тижнів після запуску у квітні 2024 року. Вихід BlackRock у великих масштабах підтвердив токенізовані боргові зобов'язання як постійний інституційний клас активів.

Нові застосування: Торгове фінансування та іпотечні цінні папери

Торгове фінансування та іпотечні цінні папери є дійсними, але ранніми етапами застосування токенізації боргу, де технічна спроможність встановлена, але регуляторна та операційна складність уповільнила впровадження.

У сфері торговельного фінансування Contour керує Платформою акредитивів на базі Блокчейну, Tradeteq токенізує дебіторську заборгованість за рахунками для інституційних інвесторів, а проект MAS Project Guardian у Сінгапурі провів пілотні випробування за участю кількох установ, що охоплюють токенізоване торговельне фінансування та інструменти з фіксованою дохідністю в DBS Bank, JPMorgan та Marketnode. Токенізація MBS стикається зі структурними обмеженнями REMIC, вимогами до класифікації агентських та неагентських паперів, а також перешкодами в отриманні згоди інвесторів, що обмежило впровадження в короткостроковій перспективі.

Нормативно-правова база токенізації боргу

Токенізовані боргові інструменти регулюються у всіх основних фінансових юрисдикціях. У більшості випадків їх класифікують як цінні папери або фінансові інструменти, що ставить емітентів та торгові платформи під вимоги щодо реєстрації, розкриття інформації та захисту інвесторів.

Регуляторний розгляд токенізованих боргових інструментів розвивається у всіх основних юрисдикціях. Інформація в цьому розділі відображає загальнодоступні рекомендації станом на 2025 рік. Регуляторні вимоги можуть змінитися. Читачам слід звернутися до кваліфікованого юрисконсульта у своїй юрисдикції перед тим, як здійснювати будь-який випуск або інвестування в токенізований борг.

Чи є токенізований борг цінним папером? Правова класифікація

Згідно з американським тестом Хауі, виведеним із справи SEC v. W.J. Howey Co. (1946), токен, що представляє інвестицію в боргове зобов'язання з очікуванням фінансового прибутку, зазвичай класифікується як цінний папір. Інвестиційний токен, у цьому контексті, це цифровий токен, що представляє право власності або фінансовий інтерес в активи реального світу та підпадає під дію законодавства про цінні папери. Ця класифікація відрізняється від утилітарних токенів (які надають доступ до послуги, але не до володіння), платіжних токенів, таких як Біткойн, та невзаємозамінних токенів (NFT, які представляють унікальні нефінансові предмети).

SEC не видавала офіційних роз'яснень, що безпосередньо стосуються токенізованих боргових інструментів. Класифікація базується на існуючих нормах законодавства про цінні папери, а не на прямій директиві, що означає необхідність залучення юридичних консультантів для оцінки конкретної структури кожного інструменту.

Згідно із законодавством США про цінні папери, емітенти найчастіше покладаються на Регламент D SEC (який звільняє приватні розміщення для акредитованих інвесторів від реєстрації в SEC) або Регламент S SEC (який охоплює пропозиції для інвесторів за межами США). Стандарти токенів ERC-1400 та ERC-3643 слугують архітектурою технічного дотримання вимог, забезпечуючи відповідність інвесторів на Ончейні.

Регуляторні рамки за юрисдикціями

Нормативно-правове регулювання токенізованого боргу відрізняється залежно від юрисдикції: від підходу США, що базується на звільненні згідно з Регламентом D, до спеціально створеного Пілотного режиму DLT у ЄС.

Пілотний режим ЄС щодо технології розподіленого реєстру (Регламент 2022/858) є найважливішим нещодавнім регуляторним нововведенням: він створює правовий шлях для роботи регульованих бірж цифрових цінних паперів та систем розрахунків, хоча станом на 2025 рік лише обмежена кількість ринкових операторів отримали дозвіл відповідно до цього режиму.

Відповідність KYC/AML у токенізації боргу

Вимоги Верифікації KYC та Боротьби з відмиванням грошей (AML) забезпечуються ончейн у токенізації боргу через обмеження переказів смартконтрактом, а не через центрального адміністратора.

На відміну від публічних токенів криптовалют, сек'юріті-токени не можуть передаватися вільно. Механізм «білих списків» ERC-1400 та ERC-3643 гарантує, що будь-яка передача токенів на адресу гаманця, якої немає у списку верифікованих інвесторів, зазнає невдачі на рівні смартконтракту. Пороги відповідності вимогам для інвесторів у поточних реалізаціях: акредитовані інвестори США (визначені згідно з Правилом 501(a) SEC як особи з чистими активами в розмірі 1 млн доларів США без урахування основного місця проживання або річним доходом понад 200 000 доларів США протягом двох років поспіль) та професійні інвестори ЄС/Великої Британії (як визначено в Додатку II до MiFID II).

Платформи з усталеною інфраструктурою дотримання вимог KYC/AML ончейн включають Securitize (реєстраційний агент, зареєстрований в SEC), Tokeny Solutions (спеціаліст з ERC-3643) та Polymath Network. Міжнародним стандартом AML, що застосовується до постачальників послуг віртуальних активів, є Рекомендація 15 Настанов FATF з імплементацією в конкретних юрисдикціях через FinCEN (США) та Шосту директиву ЄС щодо боротьби з відмиванням грошей (AMLD6).

Невирішені юридичні проблеми

Низка правових питань щодо токенізації боргу залишається неврегульованою, і інституційним учасникам слід враховувати цю невизначеність у своєму юридичному структуруванні.

Питання про те, чи є код смартконтракту юридично обов’язковим договором, залежить від юрисдикції. Суди доходили різних висновків, і жодна велика юрисдикція не ухвалила остаточного законодавства, яке б робило ончейн-код автоматично обов’язковим до виконання як положення договору.

Ставлення до власників токенів у разі банкрутства, зокрема, які права кредиторів застосовуються, якщо емітент стає неплатоспроможним, коли боргові токени залишаються непогашеними, не є універсально встановленим. Позиція власників токенів у банкрутній ієрархії залежить від юридичної структури пропозиції та застосовної юрисдикції.

Питання про те, чи є володіння токеном законним правом власності на базовий борг, чи лише економічною експозицією (або ризиком) через договірну угоду, залежить від правової структури. Транскордонне право, що застосовується, порушує додаткові запитання щодо того, право якої країни регулює спори при передачі токенів між юрисдикціями.

Ці виклики є реальними, але керованими за умови належного юридичного структурування. Вони не перешкоджають випуску, проте вимагають планування.

Ризики та виклики токенізації боргу

Токенізація боргу несе в собі реальні ризики, які інвестори, емітенти та особи, що формують політику, повинні оцінювати поряд із перевагами. Деякі з них уже проявилися в реальних інцидентах.

Ризики для інвесторів у токенізовані боргові зобов’язання

• Ризик Платформи: Платформа, що забезпечує купівлю вашого токена, може зіткнутися з регуляторними заходами, технічними збоями або припиненням діяльності
• Неліквідність вторинного ринку: Ваш токен може не знайти покупця за справедливою вартістю, коли ви захочете його продати
• Ризик регуляторних змін: Правила відповідності інвесторів або авторизації, які має Платформа, можуть змінитися, що обмежить вашу можливість здійснювати Утримання або переказ токенів
• Специфічні технологічні ризики: Вразливості, які має смартконтракт, та управління, яке передбачає Приватний ключ, потребують технічної компетентності або підтримки інституційного кастодіана

Цей контент призначений виключно для освітніх цілей і не є інвестиційною порадою. Проконсультуйтеся з кваліфікованим фінансовим фахівцем перед прийняттям будь-яких інвестиційних рішень.

Провідні платформи токенізації боргу та учасники екосистеми

Платформа токенізації боргу — це технологічна та нормативно-правова інфраструктура, що забезпечує випуск, передачу та управління життєвим циклом токенізованих боргових інструментів на блокчейні.

Ринок токенізованого боргу охоплює три окремі категорії учасників: платформи для інституційного випуску, кредитні протоколи на базі DeFi та великі фінансові установи, що безпосередньо запускають токенізовані продукти.

Платформи для інституційного випуску

Securitize (securitize.io) зареєстрована в SEC як трансфер-агент та брокер-дилер, що робить її однією з небагатьох платформ у США з чітким регуляторним дозволом на випуск інвестиційних токенів та вторинну торгівлю відповідно до чинного законодавства про цінні папери. Securitize використовує Ethereum та Polygon як мережі для випуску та співпрацює з KKR (токенізація фонду Health Care Strategic Growth Fund II), Hamilton Lane та BlackRock (фонд BUIDL). До інших зареєстрованих у SEC платформ інвестиційних токенів у цій сфері належать Tokeny Solutions та інфраструктура LedgerConnect від Broadridge.

Tokeny Solutions є спеціалістом зі стандартів ERC-3643/T-REX зі штаб-квартирою в Люксембурзі, що надає інфраструктуру відповідності інституційного рівня для європейських та глобальних випусків інвестиційних токенів.

Digital Asset (DA) розробляє Canton Network — інфраструктуру DLT із дозволеним доступом для інституційних активів, що підтримується Goldman Sachs. GS DAP (Платформа цифрових активів) від Goldman Sachs працює в мережі Canton Network і з 2022 року опрацювала кілька випусків інституційних токенізованих облігацій.

DeFi-нативні кредитні протоколи

Maple Finance (maple.finance) керує пулами інституційного кредитування з обмеженим доступом на Ethereum та Solana, видавши понад 2 мільярди доларів США кредитів з 2021 року. Кредитори мають розглядати досвід дефолту 2022 року як реальний показник ризику контрагента перед розподілом капіталу.

Протокол Goldfinch (goldfinch.finance) фінансує позичальників на ринках, що розвиваються, у Південно-Східній Азії, Африці та Латинській Америці за допомогою децентралізованої моделі оцінки кредитоспроможності. Кредитна методологія Goldfinch відрізняється від традиційного андеррайтингу і не повинна розглядатися як еквівалент інституційного кредитного аналізу.

Centrifuge токенізує дебіторську заборгованість та активи реального світу як заставу для ончейн-пулів запозичень, обслуговуючи традиційних кредиторів МСБ, які шукають доступ до ончейн-капіталу.

Основні фінансові установи з токенізованими борговими продуктами

Кілька найбільших світових фінансових установ запустили токенізовані боргові продукти безпосередньо, оминаючи сторонні платформи для випуску на користь власної інфраструктури.

BlackRock керує BUIDL (BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund) на Ethereum через Securitize, з Активами в управл. понад $500 млн. Franklin Templeton керує FOBXX (Franklin OnChain U.S. Government Money Fund) на Stellar та Polygon, доступний для роздрібних клієнтів через додаток Benji. JPMorgan керує JPM Coin для токенізованих банківських депозитів та платформою Onyx для інституційних токенізованих цифрових активів. Goldman Sachs використовує GS DAP на Canton Network для випуску цифрових облігацій. Societe Generale діє через свою дочірню компанію з цифрових активів FORGE.

Вибір платформи вимагає оцінки юрисдикції регуляторної реєстрації, статусу авторизації, переваг щодо блокчейну, моделі зберігання, мінімального розміру угоди та доступу до юридичних консультантів з експертизою в галузі цифрових цінних паперів. Самого лише порівняння функцій недостатньо для вибору платформи.

Як інвестору отримати доступ до токенізованого боргу

Доступ до токенізованого боргу як інвестора вимагає відповідності критеріям, встановленим регулюванням цінних паперів, а не технологіями. Більшість токенізованого боргу наразі обмежена для акредитованих інвесторів (США) або професійних інвесторів (ЄС/Великобританія).

Вимоги до інвесторів

• Аккредитований інвестор США (згідно з Правилом 501(a) Комісії з цінних паперів та бірж США (SEC)): чистий капітал у розмірі 1 мільйона доларів США (за винятком вартості основного житла) АБО річний дохід понад 200 000 доларів США (300 000 доларів США для спільної декларації) протягом двох послідовних років
• Професійний інвестор ЄС/Великої Британії (згідно з Додатком II Директиви MiFID II): інституційні інвестори, великі компанії, які відповідають фінансовим критеріям, або особи, які продемонстрували інвестиційні знання та досвід

Крок 1: Перевірка відповідності вимогам. Визначте, чи відповідаєте ви критеріям акредитованого інвестора (США) або професійного інвестора (ЄС/Велика Британія) для конкретного продукту. Вимоги щодо відповідності різняться залежно від юрисдикції, продукту та Платформи.

Крок 2: Виберіть Платформу та продукт. Продукти різняться залежно від типу інвестора. Акредитовані інвестори, які не є резидентами США, можуть отримати доступ до Ondo Finance OUSG (токенізована експозиція до iShares Шорт Treasury Bond ETF від BlackRock) та USDY (Ondo US Dollar Yield на основі короткострокових казначейських облігацій США). Роздрібні інвестори зі США можуть отримати доступ до Franklin Templeton FOBXX через мобільний додаток Benji (мінімальна сума для роздрібного доступу не вказана). Інституційні інвестори з капіталом від $5 млн+ можуть отримати доступ до BlackRock BUIDL через Securitize.

Крок 3: Завершіть верифікацію KYC/AML. Надайте документи, що посвідчують особу, підтвердження адреси та докази акредитації інвестора через процес комплаєнсу платформи. Верифікація відбувається ончейн: ваша адреса гаманця додається до білого списку токена лише після успішного завершення KYC.

Крок 4: Поповніть свій рахунок або цифровий гаманець. Більшість платформ приймають банківські перекази у фіатній валюті. Деякі приймають USDC або інші стейблкоїни для прямого ончейн-поповнення. Для ончейн-продуктів необхідний цифровий гаманець — програмний додаток, що зберігає криптографічні ключі, які контролюють право власності на токени. Він функціонує подібно до брокерського рахунку, але без обов’язкового посередника-кастодіана.

Крок 5: Купівля токенів та отримання виплат дохідності. Операції з купівлі токенів фіксуються ончейн. Виплати дохідності (купони або відсоткові виплати) автоматично надсилаються на вашу верифіковану адресу гаманця у заплановані дати виплат смартконтрактом без жодних дій з вашого боку.

Відмова від відповідальності: Ця стаття призначена виключно для освітніх та інформаційних цілей. Вона не є фінансовою, юридичною консультацією чи інвестиційною порадою. Ніщо в цій статті не повинно тлумачитися як рекомендація купувати, продавати або утримувати будь-який фінансовий інструмент. Проконсультуйтеся з кваліфікованим фінансовим радником, юристом та відповідними регуляторними рекомендаціями перед прийняттям будь-яких інвестиційних рішень або рішень щодо випуску.

Ринок токенізації боргу: розмір, зростання та тренди 2025 року

Ринок токенізованих активів реального світу перевищив 8 мільярдів доларів за загальною заблокованою вартістю у 2024 році, згідно з даними rwa.xyz, причому токенізований державний борг (переважно казначейські векселі США) є найбільшим окремим сегментом за TVL.

Boston Consulting Group прогнозує, що обсяг токенізованих фінансових активів у всіх класах активів може сягнути 16 трильйонів доларів США до 2030 року. Це є результатом сценарійного аналізу, а не гарантованим результатом. Базовий сценарій McKinsey прогнозує 2 трильйони доларів США в токенізованих активах до 2030 року. Обидва прогнози охоплюють усі класи токенізованих активів, а не конкретно токенізований борг; читачам не слід інтерпретувати їх як прогнози виключно щодо боргових інструментів.

Період 2024/2025 ознаменувався низкою ключових подій, які свідчать про перехід ринку від пілотної фази до інституційного прийняття:

• BlackRock BUIDL запущено у квітні 2024 року та накопичив понад 500 мільйонів доларів США активів в управл. за кілька тижнів, що стало найшвидшим інституційним накопиченням на ринку токенізованого боргу.
• Токенізовані казначейські облігації США TVL вперше перевищили 1 мільярд доларів США у середині 2024 року за даними rwa.xyz, де Ondo Finance, Franklin Templeton та BlackRock є провідними продуктами за активами в управл.
• EU DLT Pilot Regime (Регламент 2022/858) набрав чинності, було видано ранні дозволи операторам ринку цифрових цінних паперів.
• Franklin Templeton FOBXX продовжував нарощувати активи в управл., розширюючи доступ для роздрібних клієнтів через додаток Benji.

Три розробки визначатимуть траєкторію ринків токенізованого боргу в майбутньому. Центральні банки, зокрема Європейський центральний банк та Банк Англії, досліджують цифрові валюти центральних банків (CBDC), які згодом могли б слугувати валютою розрахунків для токенізованих цінних паперів, усуваючи ризик контрагента стейблкоїну та забезпечуючи остаточність розрахунків центрального банку. Жодних чітких термінів запуску CBDC, що стосуються розрахунків за цінними паперами, оголошено не було. Дозрівання регуляторних норм у рамках Пілотного режиму ЄС щодо DLT, пісочниці FCA Великої Британії та Проєкту Guardian MAS Сінгапуру розширить авторизовану інфраструктуру для торгівлі цифровими цінними паперами. І рішення щодо міжмережевої сумісності, які наразі є головним бар'єром для глибини ринку, просуваються через галузеві органи зі стандартизації (ICMA, BIS) та технічні протоколи мостів.

Наведені тут ринкові дані відображають загальнодоступні показники на момент написання. Ринок токенізованих активів швидко розвивається. Перевіряйте поточні TVL дані безпосередньо на rwa.xyz.

Найчастіші запитання про токенізацію боргу

Яка різниця між токенізацією та сек'юритизацією?

Сек'юритизація об'єднує кілька боргових активів у пул компанії спеціального призначення (SPV) і випускає траншовані цінні папери через традиційну інфраструктуру ринків капіталу — процес, що створює ABS, MBS і CDO. Токенізація боргу перетворює окремі боргові інструменти на програмовані цифрові токени на Блокчейні, забезпечуючи дробову власність, автоматизовані платежі та майже миттєвий Розрахунок без структури пулу SPV. Ці два підходи можуть співіснувати: токенізація траншів сек'юритизації є новим гібридним варіантом використання. Див. Токенізація боргу проти традиційних фінансів для повного порівняння.

Як здійснюються виплати відсотків за токенізованим боргом?

У заплановані дати виплати купонів емітент облігацій вносить суму купона у стейблкоїні (зазвичай USDC) у смартконтракт. Контракт розраховує пропорційну частку кожного власника токенів на основі їхнього верифікованого балансу гаманця та розподіляє виплату на всі адреси гаманців з «білого списку» протягом декількох хвилин, без будь-яких ручних інструкцій щодо переказів або участі трансфер-агента. Див. розділ Як смартконтракти автоматизують токенізацію боргу для ознайомлення з розрахованим числовим прикладом.

Які типи боргу можна токенізувати?

Будь-який борговий інструмент з визначеними платіжними зобов'язаннями може бути токенізований. Основними категоріями є: державні та суверенні облігації, корпоративні облігації (інвестиційного класу та високоприбуткові), цінні папери, забезпечені іпотекою, дебіторська заборгованість з фінансування торгівлі, приватний кредит та прямі позики, муніципальні облігації, а також наднаціональні облігації, випущені такими інституціями, як Світовий банк та Європейський інвестиційний банк. Див. Які типи боргу можна токенізувати? для отримання детальної інформації про конкретні категорії.

Чи є токенізований борг цінним папером?

Так, у більшості основних юрисдикцій. Згідно з тестом Хауї в США (що походить від справи SEC проти W.J. Howey Co., 1946 рік), токен, що представляє інвестицію в борговий інструмент з очікуванням фінансового прибутку, зазвичай кваліфікується як цінний папір. ЄС класифікує токенізований борг згідно з MiCA або як фінансовий інструмент згідно з MiFID II. Ця класифікація зобов'язує емітентів дотримуватися вимог щодо реєстрації, розкриття інформації та захисту інвесторів. Дивіться Нормативно-правова база токенізації боргу щодо особливостей у конкретних юрисдикціях.

Які блокчейн-платформи використовуються для токенізації боргу?

Різні блокчейни обслуговують різні інституційні контексти. Ethereum є найбільш широко використовуваною платформою для випуску інвестиційних токенів, а цифрова облігація EIB, OFH Token від Societe Generale, BUIDL від BlackRock та OUSG від Ondo Finance працюють на Ethereum. Приватні блокчейни (Canton Network для Goldman Sachs, Corda для R3, Hyperledger Fabric) надаються перевагу інституційними емітентами для забезпечення конфіденційності та відповідності вимогам. Stellar (World Bank BOND-i), Polygon (Franklin Templeton FOBXX) та Solana (Maple Finance) також використовуються для активних випадків токенізованого боргу. Див. Блокчейн-інфраструктура, що лежить в основі токенізації боргу для повного аналізу.

Які ризики інвестування в токенізований борг?

Застосовуються сім основних категорій ризиків: ризик смартконтракту (помилки або експлойти в коді), ризик контрагента/кредитний ризик (дефолт емітента, якого токенізація не усуває), ризик ліквідності (низькі вторинні ринки у 2025 році), регуляторний ризик (зміни в нормативних актах, що впливають на можливість передачі токенів), ризик зберігання та розрахунків (управління приватним ключем), ризик оракула (маніпуляції із зовнішніми потоками даних) та ризик впровадження технологій та взаємосумісності (фрагментована блокчейн-інфраструктура). Див. Ризики та виклики токенізації боргу для повної таксономії ризиків із реальними прикладами.

Чи можуть малі інвестори отримати доступ до токенізованих боргових інструментів?

В принципі, так: фракціоналізація означає, що облігація на 10 мільйонів доларів може бути розділена на 100 токенів, що робить невеликі позиції технічно досяжними. На практиці, станом на 2025 рік, більшість токенізованого боргу доступна лише для акредитованих інвесторів у США (з чистим капіталом 1 мільйон доларів або річним доходом від 200 тисяч доларів) або для професійних інвесторів згідно з визначеннями MiFID II для ЄС/Великобританії. Franklin Templeton FOBXX через додаток Benji є одним із найдоступніших продуктів для роздрібних інвесторів у США. Деталі відповідності критеріям див. у Як отримати доступ до токенізованого боргу як інвестор.

Як токенізація боргу покращує ліквідність?

Токенізація створює структурні умови для покращення ліквідності вторинного ринку завдяки цілодобовій ончейн-торгівлі (без вікна розрахунків або обмежень за робочими годинами), автоматизованому розрахунку T+0 (що зменшує капітальні витрати на відкладений розрахунок) та дробовим торговим одиницям (що уможливлює менші розміри транзакцій, які розширюють пул потенційних покупців і продавців). Застереження: вторинні ринки токенізованих облігацій залишаються малоактивними у 2025 році. Механізм вторинного ринку не гарантує глибокої ліквідності. Дивіться Ключові переваги токенізації боргу для повного аналізу переваг і застережень.

Які компанії лідирують у токенізації боргу?

Ринок включає три категорії учасників. Платформи інституційного випуску: Securitize (зареєстрована SEC), Tokeny Solutions (спеціаліст з ERC-3643) та Digital Asset (Canton Network). Кредитні протоколи на базі DeFi: Maple Finance, Goldfinch Protocol та Centrifuge. Великі фінансові установи з токенізованими борговими продуктами: BlackRock (BUIDL), Franklin Templeton (FOBXX), JPMorgan (Onyx), Goldman Sachs (GS DAP) та Societe Generale (FORGE). Див. Провідні платформи токенізації боргу та гравці екосистеми для повного огляду.

Які нормативні акти застосовуються до токенізації боргу?

Регулювання залежить від юрисдикції. Сполучені Штати: SEC Regulation D (приватне розміщення для акредитованих інвесторів) та Regulation S (пропозиції за межами США). Європейський Союз: Регламент ЄС про ринки криптоактивів (MiCA) та Пілотний режим DLT в ЄС (Регламент 2022/858). Сполучене Королівство: Digital Securities Sandbox від FCA відповідно до Закону про фінансові послуги та ринки 2023 року. Сінгапур: рекомендації MAS та пілотна програма Project Guardian. Швейцарія: Федеральний закон про DLT (DLTG), чинний з 2021 року. Дивіться Нормативно-правова база за юрисдикціями для перегляду повної порівняльної таблиці.

Що таке ончейн-облігація?

Ончейн-облігація — це традиційна облігація, права власності, купонні виплати та зобов’язання з погашення якої представлені у вигляді цифрових токенів у блокчейні. Економічні права ідентичні правам за традиційною облігацією: власнику належать купонні виплати та основна сума після настання строку погашення. Право власності реєструється ончейн, а не в центральному реєстрі, виплати автоматизуються смартконтрактом, а не здійснюються платіжним агентом, а розрахунок відбувається за лічені хвилини, а не за схемою T+2. Дивіться Які типи боргу можна токенізувати? для повного визначення.

Як працює автоматизація за допомогою смартконтрактів у токенізації боргу?

Смартконтракт — це самовиконуваний код, розгорнутий на блокчейні, який автоматично застосовує умови боргових інструментів, коли виконуються попередньо визначені умови, без необхідності довіреної особи, платіжного агента або агента з передачі прав. У токенізації боргу смартконтракти виконують п'ять функцій: автоматичний розподіл купонів перевіреним власникам токенів у платіжні дати, застосування обмежень на передачу (лише гаманці зі списку дозволених можуть отримувати токени), погашення в момент настання строку (основна сума повертається автоматично), моніторинг умов та оновлення плаваючих ставок, що запускаються даними оракула. Див. Як смартконтракти автоматизують токенізацію боргу для повного пояснення та прикладу.

Поточний стан розвитку токенізації боргу

Токенізація боргу не є теоретичним припущенням. BlackRock, JPMorgan, Європейський інвестиційний банк та Світовий банк вже випустили токенізований борг у великих масштабах. Ринок виробив понад 8 мільярдів доларів США у токенізованих RWA від TVL, прискорюючи виділення інституційного капіталу на ончейн боргові інструменти.

Шлях до повної зрілості ринку залежить від паралельного розвитку трьох факторів: регуляторної чіткості в різних юрисдикціях (пілотний режим DLT в ЄС, «пісочниця» FCA у Великій Британії та проєкт Guardian від MAS у Сінгапурі просуваються, але терміни авторизації залишаються невизначеними), поглиблення розвитку вторинного ринку (поточні ринки токенізованих облігацій є структурно надійними, але неглибокими) та наявності CBDC або еквівалентної цифрової інфраструктури розрахунків, що усуває ризик контрагента стейблкоїна на рівні розрахунків.

Для учасників ринку, чи то портфельні менеджери, які оцінюють мандат фонду, чи фінансові директори, які аналізують канали емісії, або юридичні команди, що відповідають на запитання ради директорів, практичне питання полягає вже не в реальності токенізованого боргу. Питання в тому, коли регуляторна та ринкова інфраструктура досягне такого рівня розвитку, що зробить її операційно практичною для їхнього конкретного контексту.

Для більш глибокого розуміння сфер застосування токенізації приватних ринків, див. Що таке токенізація приватних ринків.

Читайте також

• Що таке токенізація: пояснення про цифрові активи
• Що таке токенізація приватних ринків
• Що таке цифровий актив: визначення та типи