ブロックチェーン・トークン化：資産、メリット＆2025

本記事は教育目的のみのものであり、金融、投資、または法的アドバイスを構成するものではありません。提供される情報は、執筆時点での公開情報に基づいたものであり、その後の規制の進展を反映していない可能性があります。読者は、トークン化された資産に関連する投資または事業上の決定を行う前に、資格のある金融および法律の専門家にご相談ください。

このページで:

• ブロックチェーン・トークン化とは
• ブロックチェーン・トークン化の仕組み
• ブロックチェーン・トークン化と暗号資産の比較
• ブロックチェーン・トークンの種類
• トークン化可能な資産
• ブロックチェーン・トークン化の主なメリット
• リスクと課題
• 規制の枠組み
• 市場規模と主要プレイヤー
• トークン化プラットフォーム：始め方
• よくある質問
• 結論

ブロックチェーンのトークン化とは？

2024年3月、世界最大の資産運用会社であるブラックロックがイーサリアムのブロックチェーン上で初のトークン化ファンドをローンチしたことは、ブロックチェーンのトークン化が実験的なインフラから機関投資家の実務へと移行したことを示唆しています。多くの金融専門家にとって、この展開は即座に「ブロックチェーンのトークン化とは具体的に何なのか、そしてそれは真剣な検討に値するのか？」という疑問を抱かせました。

続行する前に、簡単な用語の明確化を行います：データセキュリティにおける「トークン化」とは、クレジットカード番号などの機密データを非機密のプレースホルダーに置き換えることを指します。本記事ではブロックチェーンのトークン化のみを扱います。これは、現実世界の資産や金融資産の所有権を表す、ブロックチェーンベースのデジタル「トークン」を作成することです。

ブロックチェーン・トークン化とは、現実資産（RWA）またはデジタル資産の所有権をブロックチェーン上に記録されるデジタルトークンへと変換するプロセスのことであり、分散型台帳技術の透明性とプログラマビリティを活用して、その資産の移転、取引、または小口化を可能にするものです。

トークンは、暗号資産、トークン、およびその他のブロックチェーンに記録された証書を含む広範なカテゴリーであるデジタル資産の一種です。トークンは通貨ではありません。ビットコインのような暗号資産が、ネットワークの普及によって価値が生じるネイティブなデジタル通貨であるのに対し、ブロックチェーン上のトークンは、建物、債券、1オンスの金、またはファンドの持分など、ブロックチェーンの外部に存在する何らかのものに対する請求権を表します。ブロックチェーンは、その請求権が記録される台帳としての役割を果たします。

トークン化システムの基盤には、分散型台帳技術（DLT）があります。これは、トークン取引のすべてをコンピューターネットワーク全体で同時に記録し、所有権記録を改ざん不能かつ公開検証可能にするインフラストラクチャです。ブロックチェーンはDLTの最も広く使用されている形態ですが、他のDLTアーキテクチャも存在します。所有権記録が単一の機関によって管理される単一のデータベースではなく、分散型台帳上に存在するからです。単一の当事者は所有権の履歴を一方的に変更または偽造することはできません。

現実資産（RWA）のトークン化とは、具体的には、物理的資産や伝統的な金融資産（不動産、コモディティ、債券、プライベートクレジット）をブロックチェーンベースのデジタル資産へとトークン化することを指します。rwa.xyzによると、オンチェーンRWAの価値は2024年に100億ドルを超えましたが、この数字は、市場全体の潜在的な可能性というよりは、現在の導入状況を表しています。このガイドでは、ブロックチェーンによるトークン化の仕組み、どの資産クラスがトークン化されているか、そのメリットとリスク、適用される規制の枠組み、そして2025年にかけて市場がどのように発展したかについて解説します。デジタル資産のトークン化が何を意味するか,に関するより広範な情報については、こちらの資料でさらなる背景情報を提供しています。

証券化が資産を仲介業者によって管理されるプール化された構造にバンドルするのとは異なり、トークン化は、清算機関のインフラストラクチャなしで移転可能な、プログラム可能なデジタル記録として個々の資産所有権を表します。

ブロックチェーンのトークン化の仕組み

資産のトークン化は、法的枠組みの構築からスマートコントラクトのデプロイ、そして流通市場での取引に至るまで、定義された一連の手順に従って行われます。各段階が、生成されるトークンの挙動や、誰がそれを保有できるかを決定づけます。

1. 資産選定と法的構成。 ブロックチェーン関連の活動を行う前に、トークンと原資産との間に強制力のある関連性を確立するために、資産は法的に構成される必要があります。単一の資産を保有するために特別に作成された法人である特別目的会社（SPV）は、一般的に、資産を元の所有者の貸借対照表から分離し、トークンが代表できる明確な受益所有権を確立するために使用されます。この法的な枠組みがなければ、トークンは法的効力を持たないデジタル記録にすぎません。

2. トークン規格の選択。発行体は、ブロックチェーン上でのトークンの動作を決定するトークン規格を選択します。この選択は、譲渡性や流通市場の機能に重大な影響を及ぼします。ほとんどの機関投資家向けトークン化において、イーサリアムベースの規格が参照アーキテクチャとして機能していますが、他のブロックチェーンでも同様のプロトコルが使用されています。

3. スマートコントラクトのデプロイ。 人間を介さずにトークンのルールを自動的に実行する、ブロックチェーン上に保存された自己実行型プログラムであるスマートコントラクトは、選択されたブロックチェーンへのデプロイ前に作成および監査されます。トークンが譲渡されると、スマートコントラクトはトランザクションを検証し、オンチェーンで所有権記録を更新し、支払いリリースやキャップテーブルの更新などの関連条件を実行します。このメカニズムに関する詳細な技術情報については、Ethereum Foundationによるスマートコントラクトの説明.)を参照してください。法的契約とは異なり、スマートコントラクトは法的な文書ではなくコードですが、通常は法的合意の条件を実行するように設計されています。

4. トークンの発行と投資家のオンボーディング。 スマートコントラクトは、資産を表す定義された数のトークンをミント（生成）します。投資家は、トークンを受け取る前に本人確認（KYC）およびマネーロンダリング対策（AML）チェックを完了します。証券として分類されるトークンの場合、この段階には、通常セキュリティトークン・オファリング（STO）を通じて行われる、適用される証券法に基づいた適格性の検証や登録または免除の申請も含まれます。STOは、登録または証券の免除、投資家の適格性チェック、および継続的な規制遵守を義務付けることで証券法に準拠する、規制されたトークン発行プロセスです。

5. 流通市場での取引 発行されたトークンは、規制されたデジタル資産取引所、店頭取引（OTC）、または分散型金融（DeFi）プロトコルを通じて取引可能です。これらは、トークン保有者が伝統的な金融仲介者を介さずに、トークン化された保有資産の貸付、借り入れ、またはイールド（利回り）獲得を行えるブロックチェーンベースの金融アプリケーションです。米ドルなどの安定した資産にペッグされた暗号資産であるステーブルコイン（例：USDC、USDT）は、暗号資産の価格変動リスクを避けるための決済通貨として頻繁に使用されます。外部の価格に連動する必要がある資産（トークン化されたゴールドや不動産など）については、オラクルがその橋渡し役を務めます。オラクルとは、現実世界の価格情報をスマートコントラクトに提供する外部データフィードであり、オンチェーンのトークンメカニズムがオフチェーンの資産価値を反映することを可能にします。

[DESIGN TEAM NOTE: トークン化ライフサイクルのインフォグラフィックをここに挿入し、フローを示します：資産選定 → 法的構造（SPV/LLC） → トークン標準選定 → スマートコントラクト展開 → トークン発行 + KYC/AML → 流通市場取引。代替テキスト：「資産から流通市場までの5つのステップを示すブロックチェーン・トークン化プロセス図。」]

スマートコントラクト：執行レイヤー

スマートコントラクトは、あらゆるトークン化資産の執行レイヤーです。ブロックチェーン上にデプロイされると、中間業者を必要とせずに、トークン移転の実行、収益の分配、コンプライアンスの検証を自動的に行います。エスクローエージェントとの類似性は参考になります。エスクローエージェントが事前に定義された条件が満たされたときに資金を保持し、解放するのと同様に、スマートコントラクトは、関連手数料や営業時間制限なしに、プログラムされた条件が満たされたときにトークン移転を実行します。

スマートコントラクトはコードであり、法的文書ではありません。これらは意図を解釈するのではなく、指示を実行するものです。スマートコントラクトは法的契約の条件を反映させることはできますが、法的契約そのものを代替することはできません。原資産に対する強制力のある請求権を確立するためには、スマートコントラクトと併せて、SPVやLLCといった構造が引き続き必要となります。

分散型台帳技術とその重要性

先に紹介したDLTインフラにより、トークン化された所有権記録には決定的な特性が備わっています。それは、単一の機関が台帳を制御することはないため、いかなる当事者も一方的に過去の所有権記録を変更することはできないという点です。これにより、トークン化された資産の所有権は、単一の機関によって管理されるデータベース内に存在する従来のデジタル記録とは明確に区別されます。

ブロックチェーンは、DLT（分散型台帳技術）の一種です。他のアーキテクチャも存在し、特に金融機関がプライベートな決済に使用するパーミッションド台帳が挙げられますが、Ethereumのようなパブリックブロックチェーンは、多くの機関投資家向けトークン化プラットフォームが必要とする、オープンな検証可能性とコンポーザビリティという追加の特性を提供します。

トークン化に使用されるブロックチェーンプラットフォーム

時価総額で第2位のブロックチェーンネットワークであるイーサリアムは、ほとんどのトークン化プロトコルの基盤となるスマートコントラクトアーキテクチャを先駆けて開発しました。そのERCトークン規格は業界の参照アーキテクチャとなっており、ブラックロック（BlackRock）のBUIDLを含む主要な機関投資家向けファンドがイーサリアム上で発行されています。イーサリアム上に構築されたスケーリングネットワークであるポリゴン（Polygon）は、取引コストの低さから機関投資家によるトークン化を引きつけており、2023年にはシーメンス（Siemens）がポリゴン上でデジタル債券を発行しました。ステラ（Stellar）は、フランクリン・テンプルトン（Franklin Templeton）のFOBXXを含む、機関投資家向けの固定利付資産のトークン化に使用されています。ソラナ（Solana）は、大量のトークン化活動に適した高いトランザクションスループットを提供します。アクセス制御が必要なエンタープライズアプリケーション向けには、JPモルガンのOnyxプラットフォームやHyperledger Fabricなどの許可型ネットワークが、承認された当事者のみが参加できるプライベートなブロックチェーンインフラストラクチャを提供しています。

ブロックチェーンのトークン化 vs. 暗号資産

ビットコインやイーサリアムなどの暗号資産は、それぞれのブロックチェーン固有のデジタル通貨であり、その価値はネットワークの普及や市場の動向に由来します。一方、トークン化された資産の価値は、それが表す対象である現実世界資産に基づいています。ブロックチェーンは所有権を記録・移転するための台帳として機能するものであり、資産価値の源泉そのものではありません。

非代替性トークン（NFT）は、ERC-721標準を使用したトークン化の一形態です。ここで関連する用途は、デジタルアートの投機ではなく、個別の不動産権、特定のインフラ資産、またはユニークなアート作品といった、一点ものの資産を表現するために、ユニークで交換不可能なトークンを使用することです。各トークンは、明確に識別可能な原資産にマッピングされる必要があります。

ユーティリティトークンは、資産または金融商品に対する所有権を表すものではなく、商品、サービス、またはプラットフォームへのアクセス権を保有者に付与するものです。これにより、ほとんどの規制の枠組みにおいて、セキュリティトークンとは一線を画しますが、SECは多くのケースでHoweyテストを適用することにより、ユーティリティトークンの指定に異議を唱えています。

ブロックチェーン トークンの種類

トークン規格は、ブロックチェーン上でのトークンの挙動を定義する技術的なプロトコルです。資産のトークン化において最も関連性の高い3つの規格はイーサリアムベースのものです。他のブロックチェーンでも同様の規格（例えば、SolanaはSPL規格を使用）が使用されていますが、ERC規格が、他のチェーンが採用した基礎となるアーキテクチャを確立しました。

代替可能トークン（ERC-20）。 ERC-20は、イーサリアムにおける代替可能トークンのトークン規格です。これは、株式の持ち分のように、互いに代替可能なトークンのことを指します。2人の投資家が、トークン化された財務省証券ファンドを表す100のERC-20トークンをそれぞれ保有している場合、それらのトークンはあらゆる面で同一です。この規格は、コモディティ、ファンド持分、および固定利付商品に適しています。

非代替性トークン（ERC-721）。ERC-721は、イーサリアムにおける非代替性トークン（NFT）の標準規格であり、それぞれのトークンが固有かつ特定の資産を表すユニークなトークンです。その金融的な活用法は、2021年および2022年の投機的なデジタルアート取引ではなく、個々の不動産権や特定のインフラ区画といった、一点物の資産のトークン化です。

セキュリティトークン（ERC-1400）。 ERC-1400はEthereum上のセキュリティトークン規格であり、コンプライアンス管理（KYC/AMLチェック、譲渡制限、投資家適格性確認など）をトークンのコードに直接組み込んでいます。ブロックチェーンの文脈において、セキュリティトークンとは規制された金融商品を指し、同名のサイバーセキュリティ認証デバイスのことではありません。コンプライアンスルールは外部の強制力に頼るのではなく、トークンレベルで自動的に実行されます。

資産担保型トークン。 資産担保型トークンとは、金、石油、不動産などの物理的または金融資産によって直接担保されたブロックチェーン上のトークンのことで、トークン保有者に原資産に対する検証可能な請求権を与えるものです。PAX Gold (PAXG) は最も広く引用されている例であり、各トークンはBrink'sの金庫に保管されたロンドン・グッド・デリバリー金1純トロイオンスを表しています。

どのような資産をトークン化できますか？

トークン化可能な資産の範囲は、ほとんどの読者が予想するよりも広範です。不動産、国債および社債、コモディティ、プライベート・保有資産およびベンチャーキャピタル、公開保有資産、投資ファンド、アートおよびコレクターズアイテム、そしてインフラ資産はすべて、2025年において活発なトークン化カテゴリーとなっています。

• 不動産： 分割所有権としてトークン化された居住用および商業用物件
• 国債および社債： プログラム可能なクーポン支払いを備えた固定利付金融商品
• コモディティおよび貴金属： オンチェーンの価格エクスポージャーを持つ金、銀、原油、その他の物理的資源
• プライベート・保有資産およびベンチャーキャピタル： 流通市場での譲渡可能性を備えたLP持分およびファンド持分
• 公開保有資産： 規制対象プラットフォーム上のトークン化された株式表現
• 投資信託： ブロックチェーン上のトークンとして発行されたマネー・マーケット・ファンドおよびヘッジファンド持分
• アートおよび知的財産： 非代替性トークン規格を使用した固有の資産所有権
• インフラ資産： 有料道路、発電プロジェクト、および同様のロング期間の資産

不動産

不動産のトークン化は、法的に不動産をSPV（特別目的事業体）やLLC（合同会社）に組み込み、その事業体における持分比率に応じた所有権を表すトークンをブロックチェーン上で発行することで機能します。スマートコントラクトにより、トークン保有者の保有量に応じた賃貸収入の分配が自動化されるため、手動での支払い計算を行う必要がなくなります。

RealTのようなプラットフォームは、不動産トークン化のリテールメカニズムを実証しており、投資家が住宅物件の端数持分を購入することを可能にしています。FundriseやCrowdStreetのようにブロックチェーンを使用しない従来の不動産クラウドファンディングプラットフォームとは異なり、ブロックチェーンベースの不動産トークン化は、スマートコントラクトを使用して所有権を行使し、プラットフォーム仲介者の承認を必要とせずに二次市場でのトークン転送を可能にします。

REITが不動産ポートフォリオへの分割参加を可能にするのと同様に、トークン化はブロックチェーンによって保証される譲渡性をもって、個別不動産の分割所有を可能にします。個人投資家にとって、トークン化された不動産プラットフォームは、直接的な不動産所有と比較して、投資最低額の敷居を大幅に下げる可能性があります。世界の不動産市場は300兆ドル以上の価値があり、分割トークン化でさえも相当な対象市場となりますが、規制の複雑さ、法域ごとの権原法の違い、そして未発達な流通市場の流動性が、依然として大きな障壁となっています。

Bonds and Fixed-Income Securities

債券は、トークン化に技術的に最も適した資産の1つです。それらの特性（固定されたキャッシュフロー、満期日の定義、プログラム可能なクーポン スケジュール）は、スマートコントラクトのロジックにきれいにマッピングされます。トークン化された債券は、自動化されたクーポン配布、ほぼ即時の決済、およびそうでなければ多額の最低購入額を必要とする証券の分割所有を可能にします。

フランクリン・テンプルトンのFranklin OnChain U.S. Government Money Fund（FOBXX）は、米国登録のミューチュアルファンドとして初めて、公開ブロックチェーン上に株式所有権を記録したファンドの一つであり、当初はStellarネットワークを使用していました。BlackRockのBlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL)は、2024年3月にイーサリアムブロックチェーン上でローンチされ、米国債、現金同等物、およびレポ取引を保有しています。[WRITER NOTE: Verify current BUIDL AUM figure from BlackRock's official fund documents at time of writing. The fund had attracted over $500 million in assets under management by mid-2024.]

機関投資家やファンドマネージャーにとって、トークン化されたマネーマーケットファンドは、24時間365日の決済、プログラム可能な利回り分配、そして従来、高い最低投資額が必要とされる商品への分割アクセスを提供します。

コモディティおよび貴金属

コモディティのトークン化は、保管、輸送、保険といった物流上の複雑さなしに、実物資産への価格エクスポージャーを提供します。Paxos Trust Companyが発行するPAXゴールド（PAXG）は、最も広く参照されている例です。各PAXGトークンは、ロンドンのBrink社の金庫に保管されている1ファイン・トロイオンスのロンドングッドデリバリー金を表します。トークン保有者は、割り当てられた実物金に対する直接的な請求権を持ち、トークンを裏付けとなる金属と交換することができます。[ライター注：執筆時点でのPaxosのドキュメントで、現在のカストディアン契約を確認してください。] 金オンスは代替可能であるため、PAXGにはERC-20標準が使用されています。

保有資産とオルタナティブ資産

プライベート保有資産のトークン化は、構造的な問題に対処するものです。プライベート保有資産ファンドにおけるLP持分は設計上流動性が低く、7年から10年間にわたって資金が拘束されます。トークン化は、ジェネラル・パートナーの承認やファンド全体の再編を必要とせずに、LP持分の流通市場における譲渡を可能にする仕組みを構築し、投資家がロックアップの代償として求める非流動性プレミアムを低減させる可能性があります。

主な制約は規制上のものであり、LP持分の移転には通常、投資家が認定投資家または適格購入者の基準を満たす必要があります。 プライベート市場のトークン化,)を評価する金融専門家にとって、ほとんどの法域において証券法は、トークン化されたプライベートエクイティの保有資産に、その従来の同等物と同様に完全に適用されます。

アート、コレクティブル、知的財産

ERC-721規格に基づく非代替性トークン（NFT）は、唯一無二の資産をトークン化するためのメカニズムとして機能します。金融の文脈では、これは独自の芸術作品、コレクティブル、または特定の知的財産権を、個別の代替不可能なトークンとして表現することを意味します。トークン保有者が楽曲や特許からのストリーミングまたはライセンス収入の比例配分を受け取る「IPロイヤリティのトークン化」は、複数の音楽プラットフォームが試験的に導入し始めている新たな応用例です。

ブロックチェーン・トークン化の主な利点

• 小口所有権。トークン化により、高価値の資産を数千または数百万のトークンに分割し、各トークンが比例的なステーク（持分）を表すようになります。例えば、1,000万ドルの商業用不動産を1トークン10ドルで100万トークンに分割することができ、投資家は直接所有するよりもはるかに低い基準で参加できるようになります。不動産投資信託（REIT）が不動産ポートフォリオへの小口参加を可能にするのと同様に、トークン化は、ファンド構造のオーバーヘッドなしに、ブロックチェーンによって強制される譲渡性を備えた個々の資産の小口所有を可能にします。

• 流動性の低い資産に対する流動性。 不動産、プライベートエクイティ、美術品、インフラ資産は、伝統的に流動性が低いという特徴があります：それらを売却するには、数ヶ月にわたる法的手続き、高額な取引コスト、認定投資家による制限が必要です。トークン化は、これらの資産を表すトークンがデジタル資産取引所またはピアツーピアで取引できる流通市場を創出します。ほとんどのトークン化された資産クラスの流通市場はまだ初期段階にありますが、これまで存在しなかったインフラが整備されています。

• 24時間365日の決済および移転。 従来の有価証券はT+2サイクルで決済されますが、多くの実物資産の法的移転には数週間または数ヶ月を要します。トークン化された資産はスマートコントラクトの実行時に決済され、清算機関や営業時間を待つことなくいつでも実行可能です。この運用効率により、取引相手に対するエクスポージャーとコストが削減されます。

• プログラマブルなコンプライアンスと自動化。 スマートコントラクトは、配当金の分配、クーポン支払い、家賃収入の配分、およびコンプライアンスチェックを自動化できます。トークン化された債券は、手動処理や譲渡代理人（トランスファーエージェント）を介さずに、数千人のトークン保有者に同時に利払いを行うことができます。

透明な所有権記録。 すべてのトークン転送はブロックチェーンに記録され、公開検証可能です。所有権の紛争や権原詐欺が継続的なリスクとなっている資産クラス（特に不動産）にとって、不変の所有権記録は実質的な価値を持ちます。

• グローバル市場へのアクセス。 トークン化された資産は、規制されたデジタル資産取引所を通じて、複数の法域の適格投資家に提供可能となり、現在プライベート市場におけるクロスボーダー投資を制限している地理的な障壁を軽減します。

これらのメリットは、規制の明確性と技術インフラの成熟度に依存します。各メリットには対応するリスクがあり、それらについては以下のセクションで詳しく説明します。

ブロックチェーン・トークン化のリスクと課題

トークン化された資産には、投資家や機関が参加前に評価すべき特有のリスクが伴います。そのリスクプロファイルは従来の証券とは異なり、慎重な分析が必要です。

• スマートコントラクトの脆弱性。スマートコントラクトのコードバグやエクスプロイトは、トークン保有者の資産の永続的で取り返しのつかない損失につながる可能性があります。従来の金融システムのエラーとは異なり、ブロックチェーン上のトランザクションは実行後に取り消すことはできません。DeFiセクターでは、スマートコントラクトの脆弱性によりプールされた資産が完全に失われた、複数の著名なエクスプロイトが発生しています。機関投資家向けのトークン化プラットフォームは、厳格なコード検証とサードパーティによるセキュリティ監査を通じてこれを軽減しますが、監査状況は特定のプラットフォームまたは商品について確認する必要があります。

• 規制上の分類リスク。 トークン化された資産の法的分類（証券、コモディティ、ユーティリティトークン、またはその他）は管轄区域によって異なり、規制の枠組みの進化に伴い変化する可能性があります。現在、特定の証券免除の対象となっているトークン構造も、新たなガイダンスの下で再分類される可能性があります。米国におけるSEC（証券取引委員会）の執行方針の継続的な進展や、欧州におけるMiCA（暗号資産市場規制）の段階的な導入は、発行者と投資家が積極的に監視しなければならない分類リスクを象徴しています。

流通市場の流動性リスク。 流通市場での移転可能性を創出するためのトークン化基盤は存在するものの、大規模なトークン化された国債ファンドを除くほとんどのトークン化された資産クラスにおいて、流動性のある流通市場は黎明期にあり、断片的である。投資家は、トークン化メカニズムのみから流動性を仮定するのではなく、特定のトークン化された金融商品について、実際の流通市場の取引量と売買スプレッドを評価すべきである。クロスチェーンの断片化がこれを悪化させている。イーサリアムで発行されたトークンは、ブリッジングインフラストラクチャなしではSolanaやPolygonの市場でネイティブに取引できないため、単一のトークン化された資産に対して利用可能な統合された流動性プールが制限される。

カストディとプライベートキーのリスク。トークンの所有権は、最終的にプライベートな暗号鍵によって保護されます。プライベートキーの紛失は、パスワードのリセットや最後の頼りになるカストディアンが存在しない自己管理モデルにおいて、トークン保有者の資産へのアクセスを永久的かつ回復不能な形で失う結果を招きます。Fireblocksのような企業による機関投資家向けカストディソリューションは、マルチパーティ計算（MPC）や鍵管理インフラストラクチャを通じてこの問題に対処しますが、これらはコストと運用上の複雑さを増大させます。

• 評価およびオラクルのリスク。 二次市場におけるトークン価格は、特に市場の厚みが不足している場合、原資産の価値を正確に反映しない可能性があります。価値が現実世界の価格フィードに依存するトークン化された資産（特にコモディティ裏付けトークンや不動産トークン）の場合、オラクルフィードの正確性と改ざん耐性は直接的なリスク要因となります。オラクルの障害や操作は、不正確な評価でのスマートコントラクトの実行を招く恐れがあります。

• 取引相手および発行者リスク。 トークン化によって、原資産を管理する主体がデフォルト（債務不履行）に陥る、支払不能になる、あるいはトークンと資産の間の法的関係を履行し損ねるというリスクが排除されるわけではありません。トークン保有者は通常、破産手続きにおいては一般債権者となり、トークンに基づく請求権の執行可能性は、発行管轄区域の法的枠組みに依存します。

トークン化された資産評価のためのデューデリジェンスチェックリスト

• スマートコントラクトの監査状況と監査人の資格情報を確認する
• 規制遵守フレームワークと適用される証券免除を確認する
• 流通市場の厚みと実際の取引量を確認する
• カストディモデルと鍵管理インフラストラクチャを確認する
• トークンと原資産をリンクする法的構造（SPV/LLC書類）を確認する

トークン化された資産を規制する法制度は、これらのリスクのいくつかに直接対処していますが、管轄区域によってその適用範囲は大きく異なります。

ブロックチェーンのトークン化は規制されていますか？

はい。ほとんどの主要な司法管轄区において、原資産の所有権を表すトークン化された資産は証券とみなされ、伝統的金融商品を規律するのと同様の法的枠組みの対象となります。規制の明確さの程度は司法管轄区によって大きく異なり、発行者および投資家に対するコンプライアンス要件もそれに応じて異なります。

注記： 本セクションは一般的な情報提供のみを目的としており、法的助言を構成するものではありません。規制要件は、管轄区域および資産の種類によって異なります。いかなるトークン化された資産提供に参加する前にも、資格のある法律顧問にご相談ください。

米国：SECの監督とハウィー・テスト

米国証券取引委員会（SEC）は、トークンが証券に該当するかどうかを判断するために、1946年の最高裁判決「SEC対W.J.ハウイー社」に由来する4つの要素からなる法的基準であるハーベイ・テストを適用しています。ハーベイ・テストによれば、取引は、(1)金銭の投資、(2)共通の事業、(3)利益を得る期待、(4)主として他者の努力によって得られる、の4つの要素を含む場合に、投資契約（したがって証券）とみなされます。ほとんどのトークン化された資産構造は、これら4つの基準すべてを満たしており、SECの管轄下に明確に置かれています。

非公開のトークン化された募集において、発行体は免除規定としてレギュレーションD（規則506bまたは506c）を最も一般的に利用しており、これによりSECへの登録なしに適格投資家への販売が可能になります。レギュレーションSは、米国外で行われる募集に対して同様の免除規定を提供します。SECの分析フレームワークの全文は、同機関の「デジタル資産の『投資契約』分析のためのSECフレームワーク」(https://www.sec.gov/corpfin/framework-investment-contract-analysis-digital-assets).)でご確認いただけます。

セキュリティトークン・オファリング（STO）は、トークン化された証券発行のためのコンプライアンスに準拠したメカニズムです。これらは、証券法への登録または適用可能な免除、投資家の適格性確認、および継続的な規制遵守を必要とします。これは、2017年と2018年にブームとなった、ほとんど規制されていなかったトークン資金調達メカニズムである初期コインオファリング（ICO）とは対照的であり、その結果、広範な投資家損失と一連のSECによる執行措置につながりました。今日、ほとんどの機関によるトークン化はSTOのフレームワークを使用しています。ERC-1400は、STOが必要とするルールをオンチェーンで強制できるように、規制遵守（譲渡制限、KYC/AMLホワイトリスト）をトークン標準自体に組み込むために特別に設計されました。

欧州連合：MiCA規制

暗号資産市場規制（MiCA）、EU規則2023/1114は、欧州連合（EU）の暗号資産に関する規制の枠組みです。その地理的範囲はEU加盟国に限定されており、MiCAはグローバルスタンダードではありません。MiCAは2024年12月30日に全面施行され、ステーブルコイン固有の規定（第3編および第4編）は2024年6月30日から適用されます。

MiCAは、資産参照トークン（ART）発行者、電子マネートークン（EMT）発行者、その他の暗号資産サービスプロバイダー（CASP）の3つのカテゴリーの暗号資産発行者を対象としています。注目すべきギャップとして、規制対象金融商品を代表するセキュリティトークンは、MiCAではなくMiFID IIの管轄下にとどまっており、EUにおけるトークン化された株式および債券は、既存の証券フレームワークの下で引き続き規制されています。規制当局は、このカバレッジギャップを埋めるために積極的に取り組んでいます。

その他の先進的な地域

シンガポール金融管理局（MAS）は、主要銀行が関与した機関投資家向けDeFiトークン化のパイロットプログラムである「プロジェクト・ガーディアン」を実施し、トークン発行者およびカストディアン（保管業者）に規制上の明確性をもたらすデジタル決済トークンサービスに関するライセンスフレームワークを確立しました。

ドバイ金融サービス機構（DFSA）は、ドバイ国際金融センター（DIFC）内におけるデジタル資産規制の枠組みを策定しました。この枠組みには、トークン化された証券および投資トークンが含まれます。

スイスのFINMAは、2021年に施行されたブロックチェーン互換のDLT法により、既存の証券法の下でトークン化された証券の発行を可能にする、より先進的なSTO（セキュリティ・トークン・オファリング）の枠組みの一つを運用してきました。

ブロックチェーンのトークン化市場：市場規模と主要プレイヤー

rwa.xyzのデータによると、2024年のオンチェーンの現実資産（RWA）価値は100億ドルを突破しました。これはパブリックブロックチェーン上に展開されたトークン化資産を反映したものであり、それよりも大幅に規模が大きいプライベートチェーンでの機関投資家による活動は除外されています。

[チャート プレースホルダー：トークン化RWA市場規模予測 2024年〜2030年、出典：McKinsey and Company、Boston Consulting Group。デザインチームは最新のデータビジュアライゼーションを反映させること。]

マッキンゼー・アンド・カンパニーは、報告書『From Ripples to Waves: The Transformational Power of Tokenizing Assets（さざ波から大波へ：資産トークン化の変革力）』の中で、規制の明確化と機関投資家向けインフラ整備の継続を前提としたベースケース・シナリオにおいて、トークン化資産市場が2030年までに2兆ドルに達する可能性があると予測しています。また、ボストン コンサルティング グループは、より広範な規制の調和と流動性の高い二次市場（セカンダリーマーケット）の発展を条件とした強気シナリオ（ブルケース）において、2030年までに16兆ドルに迫ると推定しています。これらの予測はアナリストによる推定を反映したものであり、結果を保証するものではありません。

2024年時点で最も急速に成長しているカテゴリーは、トークン化された米国債およびプライベートクレジットであり、これは、オンチェーンの利回り商品に対する機関投資家の需要と、プログラム可能な決済の運用効率上のメリットによって牽引されています。

現在ブロックチェーン・トークン化で活動している主要な機関参加者には、以下が含まれます：

• ブラックロック： 2024年3月にイーサリアム上でローンチされたブラックロック米ドル機関投資家向けデジタル流動性ファンド (BUIDL)は、短期間で多額の機関投資家資産を集め、資産運用会社によるトークン化ファンドのインフラ参入において最も注目度の高い事例となっています。
• フランクリン・テンプルトン： フランクリン・オンチェーン米国政府マネー・ファンド（FOBXX）は、パブリック・ブロックチェーン（Stellar）上で持ち分所有権を記録する米国初の登録投資信託の一つであり、BUIDLの登場より数年も前に規制上の実効性を実証しました。
• JPモルガン： Onyxプラットフォームは、許可型ブロックチェーン上で稼働し、機関投資家クライアント向けにイントラデイ・レポ決済やトークン化された担保移動を処理しています。
• ゴールドマン・サックス： デジタル資産プラットフォーム（GS DAP）は、機関投資家クライアント向けにブロックチェーン・インフラ上での債券発行やレポ取引を促進してきました。
• シーメンス： 2023年9月、シーメンスはドイツ電子証券法（eWpG）に基づき、Polygonブロックチェーン上で6,000万ユーロのデジタル債券を発行しました。
• HSBC： Orionプラットフォームはトークン化された債券発行を処理しており、ブロックチェーン・ベースの資本市場インフラを展開する世界的銀行のリストに加わりました。

[プルクオート：ブラックロックのラリー・フィンクCEOは2024年、トークン化は「市場の次世代」を象徴するものであると述べた。世界最大の資産運用会社によるこの表現は、このテーマに関する機関投資家のセンチメントを形作ってきた。]

上記の機関による活動は、2つの明確に異なるアプローチを示しています。パブリックブロックチェーンのトークン化（EthereumおよびStellar上のBlackRock BUIDLとFranklin Templeton FOBXX）と、許可型ネットワークのトークン化（JPMorgan Onyx）です。これらは異なるユースケースに対応しており、公開された検証可能性と管理されたアクセスとの間で、それぞれ異なるトレードオフを伴います。

ブロックチェーン・トークン化プラットフォーム：どこから始めるべきか

機関投資家向け発行プラットフォームからエンタープライズグレードのパーミッションドネットワークまで、多様なトークン化ユースケースに対応するために、いくつかのプラットフォームカテゴリが登場しました。適切な開始点は、資産タイプ、投資家層、規制管轄区域によって異なります。以下にリストされたプラットフォームは、あくまで参考情報として提供されるものです。これはランキングや推奨ではなく、機能は急速に進化しています。

機関向け発行プラットフォーム

• Securitize: コンプライアンス、トークン発行、投資家オンボーディングを処理するエンドツーエンドのRWAトークン化プラットフォーム。SecuritizeはBlackRockのBUIDLファンドの流通プラットフォームとして機能し、適格投資家向けのレギュレーションDおよびレギュレーションSオファリングをサポートしています。
• Tokeny: 移転制限と投資家適格性ルールをトークンレベルで埋め込むERC-3643（T-REX）コンプライアンス標準を使用する、欧州の機関投資家向けトークン化プラットフォームです。
• Polymath: オンチェーンIDとコンプライアンス管理を備えた規制証券向けに特化して構築された、独自のPolymeshブロックチェーン上で稼働するセキュリティトークン発行インフラストラクチャープラットフォームです。

規制されたセキュリティトークン取引所

• tZERO： 米国におけるセキュリティトークン向けSEC規制下代替取引システム（ATS）で、トークン化された証券のための規制に準拠した流通市場を提供します。

カストディと決済インフラ

• Fireblocks: マルチパーティ計算（MPC）を使用してキーの単一障害点を排除する、機関投資家レベルのデジタル資産カストディおよびプライベートキー管理。
• ConsenSys: デジタル資産管理のためのトークン化インフラストラクチャおよびCodefiプラットフォームを提供する、Ethereumエンタープライズソリューションプロバイダー。

エンタープライズおよびパーミッションドネットワーク

• R3 Corda: 金融機関がプライベートトークン化に使用する権限管理型分散型台帳であり、承認された参加者のみがトランザクションを表示および処理できます。
• Hyperledger Fabric: エンタープライズアプリケーション向けのオープンソースの権限管理型ブロックチェーンフレームワークで、管理されたブロックチェーン環境を必要とする機関にモジュラーアーキテクチャを提供します。

金融専門家およびプラットフォームを評価する企業担当者は、以下の4つの要素に注力すべきです。プラットフォームの規制遵守状況と適用ライセンス、そのカストディモデルと鍵管理インフラストラクチャ、サポートするトークン規格、そして提供する流通市場との接続の深さです。プラットフォームごとの詳細な評価は、基礎的な概観ではなく、専用の比較ガイドに含めるべきです。

ブロックチェーンのトークン化に関するよくある質問

ブロックチェーンのトークン化とは何ですか？

ブロックチェーン・トークン化とは、実世界またはデジタル資産の所有権を、ブロックチェーン上に記録されるデジタル・トークンに変換するプロセスです。そのトークンは、原資産（例：建物、債券、または金1オンス）に対する法的権利を表し、ブロックチェーンインフラストラクチャを使用して譲渡、取引、または分割することができます。ブロックチェーンは、それを維持するための中央集権的な仲介者を必要とせずに、改ざん防止された所有権記録を提供します。

トークン化された資産の例とは何ですか？

広く参照されている2つの例が、その範囲を示しています。PAX Gold (PAXG)は、各ユニットがBrink'sの金庫に保管されている1ファイントロイオンスの現物金を表す代替可能トークンであり、保有者に割り当てられた金属に対する直接的な請求権を付与します。2024年3月にEthereum上で開始されたBlackRockのUSD Institutional Digital 流動性 Fund (BUIDL)は、米国財務省証券と現金同等物を保有するトークン化されたマネー・マーケット・ファンドであり、各トークンはファンドの持分を表します。

ブロックチェーンのトークン化はNFTと同じですか？

いいえ。ERC-721標準に基づく非代替性トークン（NFT）は、トークン化のメカニズムの一種であり、個別の非代替的なトークンとして表現する必要があるユニークな資産に適しています。ブロックチェーンによるトークン化はより広範なカテゴリーであり、債券のシェアのような代替可能な資産のための代替可能トークン（ERC-20）、不動産権利証書のようなユニークな資産のための非代替性トークン（ERC-721）、および規制された金融商品のためのセキュリティトークン（ERC-1400）を含みます。その基盤となる技術標準は、デジタルアートの投機をはるかに超えて、金融資産のトークン化において重要な用途を持っています。

トークン化と証券化の違いは何ですか？

証券化は、複数の資産をプールされた構造にまとめ、そのプールによって裏付けられた証券を発行します。住宅ローン担保証券や資産担保証券がその伝統的な例です。トークン化は、通常、単一の特定された資産またはファンドにおける所有権を、ブロックチェーン上のデジタル・トークンとして表します。主要な違いは、非仲介化（トークン化は証券化信託や証券代行なしで運用可能）、プログラマビリティ（スマートコントラクトが収益分配とコンプライアンスを自動化）、および従来の決済インフラなしで二次市場で24時間年中無休で決済できる能力です。

セキュリティトークンとは何ですか？

セキュリティトークンとは、規制された金融資産（企業の保有資産、債券、ファンドの持分など）における所有権のステーキングするを表すブロックチェーンベースのトークンであり、発行および取引が行われる管轄区域において証券規制の対象となります。セキュリティトークンは通常、セキュリティトークン・オファリング（STO）を通じて、トークンレベルでコンプライアンス・コントロールを組み込んだERC-1400標準を使用し、イーサリアム上で発行されます。

トークン化されたゴールドとは？

トークン化された金は、保管されている特定量の現物資産の所有権を表すブロックチェーン トークンです。Paxos Trust Company が発行する PAX Gold（PAXG）は、最も広く参照されている例です。各トークンは、ロンドンのBrink'sの金庫に保管されている1ファイン・トロイオンスのロンドン・グッド・デリバリー金を表します。トークン保有者は、割り当てられた現物資産に対する検証可能な権利を持ち、トークンを裏付けとなる現物資産の引き渡しと交換することができます。

株式はトークン化できますか？

はい。トークン化された株式は、ブロックチェーン上に記録された公開企業または非公開企業の株式の所有権を表します。規制の枠組みは法域によって大きく異なります。トークン化された公開株式は通常、既存の証券規制や取引所規則の対象となりますが、トークン化された非公開企業の株式は、適格投資家が利用できる証券免除の対象となる場合があります。トークン化された株式が実際にどのように機能するかの例については、トークン化された株式の解説. を参照してください。

セキュリティトークン・オファリング（STO）とは何ですか？

セキュリティトークン・オファリング（STO）は、適用される証券法に準拠した規制対象のトークン発行プロセスです。これには、関連する証券規制当局への登録、または認められた証券免除規定の適格性取得に加え、投資家適格性確認、AML/KYC検証、および継続的なコンプライアンス義務が必要です。STOは、2017年から2018年にかけて急増した、大部分が未規制のトークン資金調達メカニズムであるイニシャル・通貨・オファリング（ICO）とは異なります。ICOは広範な投資家の損失と多額のSEC執行活動を招きました。今日の機関によるトークン化の大部分は、STO構造を利用しています。

トークン化された資産の主なリスクは何ですか？

主要なリスクカテゴリーは以下の通りです：スマートコントラクトの脆弱性（コードのバグにより、資産が恒久的かつ不可逆的に失われる可能性があります）、規制上の分類リスク（フレームワークの進化に伴い、トークンの法的地位が変化する可能性があります）、流通市場の流動性リスク（ほとんどのトークン化された資産クラスは、厚みのある流通市場を欠いています）、カストディおよびプライベートキーのリスク（プライベートキーの紛失は、アクセス権の恒久的な喪失を意味します）、評価およびオラクルのリスク（トークン価格が原資産の価値から乖離する可能性があります）、および取引相手と発行体のリスク（原資産を管理する事業体が債務不履行や破綻に陥る可能性があり、トークン保持者は無担保債権者となる可能性があります）。

ブロックチェーンのトークン化は規制されていますか？

はい、主要な管轄区域のほとんどで規制されています。米国では、SEC（証券取引委員会）がハウイー・テスト（Howey Test）を適用して、トークン化された資産が有価証券に該当するかどうかを判断しています。そのほとんどが有価証券とみなされ、証券登録要件または適用される免除規定を遵守しなければなりません。欧州連合（EU）では、MiCA（暗号資産市場規制、EU規則2023/1114）が2024年12月30日に全面施行されましたが、セキュリティトークンについては引き続きMiFID IIの規制下にあります。シンガポールのMAS（金融管理局）やドバイのDFSA（金融サービス規制庁）は、より明確で許容的な枠組みを確立しています。特定のトークン化された商品の規制上の位置づけは、その構造、発行される管轄区域、および原資産の特性によって異なります。

トークン化市場の規模はどのくらいですか？

rwa.xyzのデータによると、公開追跡されているオンチェーンRWA（リアルワールド資産）の価値は2024年に100億ドルを突破しました。マッキンゼー・アンド・カンパニーは、規制の明確化と機関投資家向けインフラ開発が継続されることを前提としたベースケースシナリオにおいて、トークン化された資産市場が2030年までに2兆ドルに達する可能性があると予測しています。ボストン コンサルティング グループは、より広範な市場開発次第では、2030年までに16兆ドルに迫るブルケースシナリオを推定しています。これらの数値はどちらもアナリストの予測であり、保証された結果ではありません。

結論

ブロックチェーン・トークン化に対する機関投資家の勢いが加速しています。ブラックロック、フランクリン・テンプルトン、JPモルガン、ゴールドマン・サックス、HSBC、シーメンスはすべて、実際の市場でトークン化商品を展開しています。米国、EU、およびいくつかの先進的な法域における規制の枠組みは、ルールの明確化に向け、緩やかでばらつきはあるものの発展しています。トークン化された二次市場のインフラは、5年前には存在しなかったプラットフォームによって構築されています。

残る課題は現実的です。法域をまたぐ規制の断片化は、クロスボーダー・オファリングにおけるコンプライアンスの複雑さを招きます。トークン化された米国債以外のほとんどの資産クラスでは、セカンダリー市場は依然として薄く、異なるブロックチェーンやプラットフォーム間での技術標準化は不完全です。

金融専門家にとっては、既存の資産カバレッジをトークン化準備のできたカテゴリ（特に固定収入とプライベートクレジット）にマッピングし、コンプライアンスパスを決定する分類開発のために、SECの規則策定およびMiCAの実施状況を監視することが、取るべき実践的なステップです。開発者やビルダーにとっては、ERC-1400標準および機関グレードのトークン化プラットフォームのドキュメントが技術的なエントリーポイントとなります。エンタープライズ評価者にとっては、パーミッションドネットワークのオプション（R3 Corda、Hyperledger Fabric）は、ビジネスケースとパブリックブロックチェーンの複雑さを切り離した、初期展開のための制御された環境を提供します。

異なる種類のデジタル資産がどのように構成され、取引されているかについての詳細は、デジタル資産とは何か、およびその仕組み.

関連記事

• デジタル資産のトークン化の解説
• プライベート・マーケットのトークン化とは
• ブラックロックUSD機関投資家向けデジタル流動性ファンド