Токенізація Блокчейн: Активи, Переваги та 2025

Ця стаття призначена виключно для освітніх цілей і не є фінансовою, інвестиційною чи юридичною консультацією. Надана інформація відображає загальнодоступну інформацію на момент написання і може не відображати подальші регуляторні зміни. Читачі повинні проконсультуватися з кваліфікованими фінансовими та юридичними радниками перед прийняттям будь-яких інвестиційних або бізнес-рішень, що стосуються токенізованих активів.

На цій сторінці:

• Що таке токенізація на блокчейні?
• Як працює токенізація на блокчейні
• Токенізація на блокчейні проти криптовалюти
• Типи блокчейн-токенів
• Які активи можна токенізувати?
• Ключові переваги токенізації на блокчейні
• Ризики та виклики
• Нормативно-правова база
• Розмір ринку та ключові гравці
• Платформи для токенізації: з чого почати
• Часті запитання
• Висновок

Що таке Токенізація Блокчейну?

У березні 2024 року BlackRock, найбільша у світі компанія з управління активами, запустила свій перший токенізований фонд на блокчейні Ethereum, сигналізуючи про те, що токенізація на Блокчейні перейшла від експериментальної інфраструктури до інституційної практики. Для багатьох фахівців у сфері фінансів ця подія викликала негайне запитання: що саме являє собою токенізація на Блокчейні і чи заслуговує вона на серйозну оцінку?

Перш ніж продовжити, коротке роз'яснення: "токенізація" у безпеці даних означає заміну конфіденційних даних, таких як номери кредитних карток, нечутливими замінниками (плейсхолдерами). Ця стаття виключно розглядає токенізацію на блокчейні, що є створенням цифрових токенів на основі блокчейну, які представляють права власності на реальні або фінансові активи.

Блокчейн-токенізація — це процес перетворення прав власності на реальний або цифровий актив у цифровий токен, записаний у блокчейні, що дозволяє передавати, торгувати або дробити цей актив завдяки прозорості та програмованості технології розподіленого реєстру.

Токен – це тип цифрового активу, широка категорія, яка включає криптовалюти, токени та інші інструменти, записані в блокчейні. Токен – це не монета. Якщо криптовалюта, така як Bitcoin, є нативною цифровою валютою, цінність якої походить від прийняття мережею, то блокчейн-токен представляє право вимоги на щось, що існує поза блокчейном: будівлю, облігацію, унцію Gold або акцію фонду. Блокчейн слугує реєстром, у якому це право вимоги записано.

В основі кожної системи токенізації лежить технологія розподіленого реєстру (DLT) – інфраструктура, яка одночасно записує кожну транзакцію токена в мережі комп'ютерів, роблячи записи про власність стійкими до несанкцiонованого доступу та публiчно перевiреними. Блокчейн є найпоширенiшою формою DLT, хоча iснують й iншi архiтектури DLT. Оскiльки записи про власнiсть iснують у розподiленому реєстрi, а не в однiй базi даних, контрольованiй однiєю установою, жодна сторона не може одноосiбно змiнювати або фальсифiкувати iсторiю власностi.

Токенізація активів реального світу (RWA) стосується саме токенізації фізичних або традиційних фінансових активів (нерухомість, сировинні товари, облігації, приватне кредитування) у цифрові токени на базі Блокчейну. Згідно з rwa.xyz, Ончейн-вартість RWA перевищила 10 мільярдів доларів у 2024 році — показник, що відображає поточне розгортання, а не загальний потенціал ринку. Цей посібник розповідає про те, як працює токенізація на Блокчейні, які класи активів токенізуються, її переваги та ризики, застосовні регуляторні бази та як розвивався ринок протягом 2025 року. Для ширшого ознайомлення з тим, що означає токенізація цифрових активів, цей ресурс надає додатковий контекст.

На відміну від сек’юритизації, яка об’єднує активи в пулові структури під управлінням посередників, токенізація представляє право власності на окремі активи у вигляді програмованого цифрового запису, який може передаватися без інфраструктури розрахункових палат.

Як працює блокчейн-токенізація

Токенізація активу відбувається за визначеною послідовністю: від юридичного структурування через розгортання смартконтракту до торгівлі на вторинному ринку. Кожен етап визначає поведінку отриманого токена та те, хто може здійснювати його утримання.

Вибір активу та юридичне структурування. Перед будь-якою діяльністю з блокчейном актив має бути юридично структурований, щоб створити забезпечений правовим захистом зв'язок між токеном і базовим активом. Спеціальна компанія (SPV), юридична особа, створена спеціально для утримання одного активу, зазвичай використовується для ізоляції активу від балансу його початкового власника та встановлення чіткого бенефіціарного права власності, яке може представляти токен. Без цієї юридичної оболонки токен є цифровим записом без юридичної сили.

2. Вибір стандарту токена. Емітент обирає стандарт токена, який визначає, як токен поводиться на блокчейні. Цей вибір має значні наслідки для можливості передачі та функціональності вторинного ринку. Для більшості інституційних токенізацій стандарти на основі Ethereum слугують еталонною архітектурою, хоча інші блокчейни використовують аналогічні протоколи.

3. Розгортання смартконтракту. смартконтракт, який є програмою, що виконується самостійно, зберігається в Блокчейні та автоматично забезпечує виконання правил токена без потреби в посереднику-людині, розробляється та проходить аудит перед розгортанням в обраному Блокчейні. Коли токен змінює власника, смартконтракт перевіряє транзакцію, оновлює запис про право власності Ончейн і виконує будь-які пов'язані умови, такі як здійснення платежу або оновлення таблиці капіталізації. Для отримання додаткових технічних подробиць щодо цього механізму див. пояснення смартконтрактів від Ethereum Foundation. На відміну від юридичного контракту, смартконтракт — це код, а не юридичний документ, хоча він зазвичай розроблений для виконання умов юридичної угоди.

4. Випуск токенів та онбординг інвесторів. смартконтракт емітує (створює) визначену кількість токенів, що представляють актив. Інвестори проходять перевірки Верифікація KYC та Боротьба з відмиванням грошей (AML) перед отриманням токенів. Для токенів, класифікованих як цінні папери, цей етап також включає перевірку акредитації та подання реєстрації або звільнення відповідно до чинного законодавства про цінні папери, зазвичай через пропозицію Інвестиційних токенів (STO). STO — це регульований процес випуску токенів, який відповідає законодавству про цінні папери, вимагаючи реєстрації або звільнення від вимог щодо цінних паперів, перевірки акредитації інвесторів та постійного дотримання нормативних вимог.

5. Торгівля на вторинному ринку. Після випуску токени можуть торгуватися на регульованих біржах цифрових активів, позабіржово або через протоколи Децентралізованих фінансів (DeFi), які є фінансовими додатками на базі Блокчейн, що дозволяють власникам токенів надавати в позику, брати позики під заставу або отримувати дохід від своїх токенізованих активів без традиційного фінансового посередника. Стейблкоїни, криптовалюти, прив’язані до стабільного активу, такого як долар США (наприклад, USDC, USDT), часто виступають як Валюта розрахунків, дозволяючи уникнути впливу волатильності цін на Криптовалюта. Для активів, вартість яких має відстежувати зовнішню ціну (наприклад, токенізоване Gold або нерухомість), оракули слугують містком: оракули — це зовнішні джерела даних, які надають інформацію про ціни в реальному світі смарт-контрактам, що дозволяє механіці токенів Ончейн відображати вартість активів Офчейн.

[ПРИМІТКА ДЛЯ ДИЗАЙНЕРІВ: Вставте сюди інфографіку життєвого циклу токенізації, що ілюструє процес: Вибір активу → Юридична структура (SPV/LLC) → Вибір стандарту токена → Розгортання смартконтракту → Випуск токенів + KYC/AML → Торгівля на вторинному ринку. ALT-тег: "діаграма процесу токенізації на блокчейні, що показує п’ять кроків від активу до вторинного ринку."]

Смартконтракти: Рівень забезпечення виконання

Смартконтракт є рівнем забезпечення виконання будь-якого токенізованого активу. Після розгортання на блокчейні він автоматично виконує перекази токенів, розподіляє доходи та перевіряє відповідність, не потребуючи посередника. Аналогія з ескроу-агентом є показовою: подібно до того, як ескроу-агент утримує та вивільняє кошти за досягнення попередньо визначених умов, смартконтракт виконує перекази токенів, коли його запрограмовані умови задоволені, але без пов'язаних комісій чи обмежень робочого часу.

Смартконтракти є кодом, а не юридичними документами. Вони виконують інструкції, а не інтерпретують наміри. Смартконтракт може відображати умови юридичної угоди, але не може замінити саму юридичну угоду. Структура SPV або LLC залишається необхідною поряд зі смартконтрактом для встановлення правомірного права вимоги на базовий актив.

Технологія розподіленого реєстру та чому це важливо

Впроваджена раніше інфраструктура DLT надає токенізованим записам про право власності їхню визначальну характеристику: жодна окрема установа не контролює реєстр, тому жодна сторона не може в односторонньому порядку змінити історичні записи про право власності. Це відрізняє токенізоване володіння активами від традиційних цифрових записів, які зберігаються в базах даних під контролем окремих установ.

Блокчейн є одним із конкретних типів DLT. Існують інші архітектури, зокрема приватні реєстри (permissioned ledgers), які використовуються фінансовими установами для приватних розрахунків, але публічні блокчейни, як-от Ethereum, надають додаткові властивості відкритої перевіреності (open verifiability) та композиційності (composability), яких вимагають багато інституційних платформ токенізації.

Платформи на основі блокчейну для токенізації

Ethereum, друга за ринковою капіталізацією мережа Блокчейн, стала піонером архітектури смартконтрактів, яка лежить в основі більшості протоколів токенізації. Її стандарти токенів ERC стали еталонною архітектурою в індустрії, а великі інституційні фонди, включаючи BUIDL від BlackRock, випускаються на Ethereum. Polygon, мережа масштабування, побудована на Ethereum, залучила інституційну токенізацію завдяки нижчій вартості транзакцій: у 2023 році компанія Siemens випустила свою цифрову облігацію на Polygon. Stellar використовувався для інституційної токенізації активів із фіксованим доходом, включаючи FOBXX від Franklin Templeton. Solana пропонує високу пропускну здатність транзакцій, що підходить для токенізації великих обсягів. Для корпоративних додатків, які потребують контрольованого доступу, мережі з обмеженим доступом, такі як Платформа Onyx від JPMorgan та Hyperledger Fabric, забезпечують приватну інфраструктуру Блокчейн, у якій можуть брати участь лише авторизовані сторони.

Блокчейн-токенізація проти Криптовалюти

Криптовалюти, такі як Bitcoin або Ether, є цифровими валютами, притаманними їхнім відповідним блокчейнам, вартість яких залежить від рівня прийняття мережі та ринкової динаміки. Токенізований актив отримує свою вартість від базового активу реального світу, який він представляє. Блокчейн слугує реєстром, у якому фіксується та передається право власності, а не джерелом вартості активу.

Невзаємозамінні токени (NFT) є формою токенізації з використанням стандарту ERC-721. Актуальне застосування тут — це не спекуляція цифровим мистецтвом; це використання унікальних, невзаємозамінних токенів для представлення унікальних активів, таких як окремі права власності на нерухомість, конкретні інфраструктурні активи або унікальні витвори мистецтва, де кожен токен повинен відповідати чітко визначеному, ідентифікованому базовому активу.

Службові токени надають власнику доступ до продукту, послуги чи Платформи, замість того, щоб представляти право власності на актив чи фінансовий інструмент. Це відрізняє їх від токенів безпеки згідно з більшістю нормативних рамок, хоча SEC у багатьох випадках оскаржувала визначення службових токенів, застосовуючи тест Хауї.

Типи блокчейн-токенів

Стандарти токенів — це технічні протоколи, які визначають, як поводяться токени на блокчейні. Три найактуальніші стандарти для токенізації активів базуються на Ethereum. Інші блокчейни використовують аналогічні стандарти (наприклад, Solana використовує стандарт SPL), але стандарти ERC заклали фундаментальну архітектуру, яку адаптували інші мережі.

Взаємозамінні токени (ERC-20). ERC-20 — це стандарт для взаємозамінних токенів на Ethereum: токенів, які є взаємозамінними один з одним, подібно до акцій. Якщо два інвестори мають на утриманні по 100 токенів ERC-20 кожен, що представляють токенізований казначейський фонд, їхні токени ідентичні в усіх відношеннях. Цей стандарт підходить для сировинних товарів, часток у фондах та інструментів із фіксованим доходом.

Невзаємозамінні токени (ERC-721). ERC-721 — це стандарт токенів для невзаємозамінних токенів (NFT) на Ethereum: унікальних токенів, де кожен представляє окремий конкретний актив. Фінансове застосування полягає в токенізації унікальних активів, таких як окремі документи на право власності на нерухомість або конкретні ділянки інфраструктури, а не в спекулятивній торгівлі цифровим мистецтвом 2021 та 2022 років.

Інвестиційні токени (ERC-1400). ERC-1400 – це стандарт інвестиційного токена на Ethereum, який вбудовує засоби дотримання нормативних вимог (включно з перевірками KYC/AML, обмеженнями на передачу та верифікацією акредитації інвестора) безпосередньо в код токена. У контексті блокчейну, інвестиційний токен означає регульований фінансовий інструмент, а не пристрій аутентифікації кібербезпеки з такою ж назвою. Правила відповідності виконуються автоматично на рівні токена, а не покладаються на зовнішнє примусове виконання.

Токени, забезпечені активами. Токени, забезпечені активами — це блокчейн-токени, безпосередньо забезпечені фізичним або фінансовим активом, таким як золото, нафта або нерухомість, що дає власнику токена перевірене право вимоги на базовий актив. PAX Gold (PAXG), де кожен токен представляє одну чисту тройську унцію золота стандарту London Good Delivery, що зберігається в сховищах Brink's, є найбільш відомим прикладом.

Які активи можна токенізувати?

Діапазон активів, які можуть бути токенізовані, ширший, ніж очікує більшість читачів: нерухомість, державні та корпоративні облігації, сировинні товари, приватний капітал та венчурний капітал, публічний капітал, інвестиційні фонди, мистецтво та предмети колекціонування, а також інфраструктурні активи — все це активні категорії токенізації у 2025 році.

• Нерухомість: житлова та комерційна нерухомість, токенізована як частки володіння
• Державні та корпоративні облігації: інструменти з фіксованим доходом із програмованими виплатами за Купонами
• Сировинні товари та дорогоцінні метали: Gold, срібло, нафта та інші фізичні ресурси з Ончейн-експозицією ціни
• Приватний Капітал та венчурний капітал: інтереси LP та частки у фондах із можливістю передачі на вторинному ринку
• Публічний Капітал: токенізовані представлення акцій на регульованих платформах
• Інвестиційні фонди: фонди грошового ринку та частки фондів Хеджування, випущені як токени Блокчейн
• Мистецтво та інтелектуальна власність: унікальні права на активи з використанням стандартів невзаємозамінних токенів
• Інфраструктурні активи: платні дороги, проєкти генерації енергії та подібні активи з Лонг-тривалістю

Нерухомість

Токенізація нерухомості працює шляхом юридичного оформлення об’єкта нерухомості через SPV або LLC, після чого на Блокчейні випускаються токени, що представляють пропорційні частки володіння цією структурою. Смартконтракти автоматизують розподіл доходу від оренди між власниками токенів пропорційно їхнім часткам, усуваючи потребу в ручних розрахунках виплат.

Платформи, такі як RealT, продемонстрували роздрібні механізми токенізованої нерухомості, дозволяючи інвесторам купувати частки житлової нерухомості. На відміну від традиційних краудфандингових платформ нерухомості, таких як Fundrise або CrowdStreet, які не використовують блокчейн, токенізація нерухомості на основі блокчейну використовує смарт-контракти для забезпечення прав власності та дозволяє передавати токени на вторинних ринках без необхідності схвалення посередником платформи.

Подібно до того, як REIT забезпечує часткову участь у портфелі нерухомості, токенізація дозволяє частково володіти окремими об'єктами, але з переказністю, забезпеченою блокчейном. Для індивідуальних інвесторів платформи токенізованої нерухомості можуть суттєво знизити мінімальні пороги інвестування порівняно з прямим володінням нерухомістю. Світовий ринок нерухомості перевищує 300 трильйонів доларів США за вартістю, роблячи навіть часткову токенізацію значним адресним ринком, хоча регуляторна складність, варіації законодавства про право власності залежно від юрисдикції та незріла ліквідність вторинного ринку залишаються значними бар'єрами.

Bonds and Fixed-Income Securities

Інструменти з фіксованим доходом є одними з найбільш технічно придатних активів для токенізації. Їхні характеристики (фіксовані грошові потоки, визначені дати погашення, програмовані графіки купонів) чітко відповідають логіці смартконтрактів. Токенізовані облігації дозволяють автоматизувати розподіл купонів, забезпечують майже миттєвий розрахунок і дробове володіння інструментами, які в іншому випадку потребували б великих мінімальних сум для купівлі.

Фонд Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX) від Franklin Templeton став одним із перших зареєстрованих у США взаємних фондів для запису права власності на акції у публічному блокчейні, спочатку використовуючи мережу Stellar. BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) від BlackRock, запущений у березні 2024 року на блокчейні Ethereum, тримає казначейські векселі США, еквіваленти готівки та угоди зворотного викупу. [WRITER NOTE: Verify current BUIDL Активи в управл. figure from BlackRock's official fund documents at time of writing. The fund had attracted over $500 million in активи в управл. by mid-2024.]

Для інституційних інвесторів та керуючих фондами токенізовані фонди грошового ринку пропонують цілодобовий розрахунок, програмований розподіл дохідності та дробовий доступ до продуктів, які традиційно мають високі вимоги до мінімальних інвестицій.

Товари та дорогоцінні метали

Токенізація сировинних товарів забезпечує цінову експозицію на фізичні активи без логістичних складнощів, пов'язаних зі зберіганням, транспортуванням або страхуванням. PAX Gold (PAXG), випущений Paxos Trust Company, є найбільш цитованим прикладом: кожен токен PAXG представляє одну тройську унцію чистого золота стандарту London Good Delivery, що зберігається у сховищах Brink's у Лондоні. Власники токенів мають пряме право власності на виділене фізичне золото та можуть обміняти токени на базовий метал. [ПРИМІТКА АВТОРА: Перевірте поточні домовленості зі зберігачем у документації Paxos на момент написання.] Стандарт ERC-20 використовується для PAXG, оскільки унції золота є взаємозамінними.

Приватний капітал та альтернативні активи

Токенізація приватного капіталу вирішує структурну проблему: частки LP у фондах приватного капіталу за своєю суттю неліквідні, заморожуючи капітал на сім-десять років. Токенізація створює механізм для передачі часток LP на вторинному ринку без необхідності схвалення генерального партнера або повної реструктуризації фонду, потенційно зменшуючи премію за неліквідність, яку інвестори вимагають в обмін на блокування коштів.

Основне обмеження залишається регуляторним: передача часток LP зазвичай вимагає від інвесторів відповідності стандартам акредитованих інвесторів або кваліфікованих покупців. Для фінансових фахівців, які оцінюють токенізацію приватних ринків, законодавство про цінні папери в більшості юрисдикцій поширюється на токенізовані частки в приватному капіталі так само повною мірою, як і на їхні традиційні аналоги.

Мистецтво, предмети колекціонування та інтелектуальна власність

Невзаємозамінні токени (NFT) на основі стандарту ERC-721 слугують механізмом токенізації унікальних активів. У фінансовому контексті це означає представлення унікальних витворів мистецтва, предметів колекціонування або конкретних прав інтелектуальної власності як окремих, не взаємозамінних токенів. Токенізація роялті з інтелектуальної власності, де власники токенів отримують пропорційну частку доходу від стрімінгу або ліцензування музичного твору чи патенту, є новою сферою застосування, яку кілька музичних платформ почали пілотувати.

Ключові переваги блокчейн-токенізації

• Дробове володіння. Токенізація розділяє високовартісні активи на тисячі або мільйони токенів, кожен з яких представляє пропорційну частку. Комерційний об'єкт вартістю 10 мільйонів доларів можна розділити на один мільйон токенів по 10 доларів кожен, що дозволяє інвесторам брати участь із порогами входу, значно нижчими за пряме володіння. Подібно до того, як інвестиційний траст нерухомості (REIT) уможливлює дробову участь у портфелі нерухомості, токенізація забезпечує дробове володіння окремими активами з можливістю передачі через Блокчейн і без накладних витрат на структуру фонду.

• Ліквідність для неліквідних активів. Нерухомість, приватний капітал, твори мистецтва та інфраструктурні активи традиційно є неліквідними: їх продаж вимагає місяців юридичних процесів, високих транзакційних витрат та обмежень для акредитованих інвесторів. Токенізація створює вторинний ринок, де токени, що представляють ці активи, можуть торгуватися на біржах цифрових активів або за моделлю peer-to-peer. Вторинні ринки для більшості класів токенізованих активів залишаються на початковій стадії розвитку, але інфраструктура вже існує в такому вигляді, якого раніше не було.

24/7 Розрахунок і передача. Традиційні цінні папери розраховуються за циклом T+2; багато реальних активів потребують тижнів або місяців для юридичної передачі. Токенізовані активи розраховуються, коли виконується смартконтракт, що може відбуватися будь-коли без очікування на клірингові палати чи робочий час. Ця операційна ефективність зменшує ризик контрагента та витрати.

• Програмована відповідність нормам та автоматизація. Смарт-контракти можуть автоматизувати розподіл дивідендів, виплати за купонами, розподіл орендної плати та перевірку відповідності нормам. Токенізована облігація може розподіляти відсоткові виплати тисячам власників токенів одночасно, без ручної обробки або посередників трансферних агентів.

Прозорі записи про власність. Кожен переказ токенів записується в блокчейн і є публічно перевіреним. Для класів активів, де суперечки щодо власності та шахрайство з правом власності є постійними ризиками (особливо для нерухомості), незмінний запис про власність має суттєву цінність.

• Глобальний доступ до ринків. Токенізовані активи можуть пропонуватися кваліфікованим інвесторам у різних юрисдикціях через регульовані біржі цифрових активів, що зменшує географічні бар'єри, які наразі обмежують транскордонне інвестування на приватних ринках.

Ці переваги залежать від чіткості регулювання та зрілості технологічної інфраструктури. Кожна перевага має відповідний ризик, який розглядається в розділі нижче.

--- ## Ризики та виклики токенізації на Блокчейні

Токенізовані активи несуть специфічні ризики, які будь-який інвестор або установа повинні оцінити перед участю. Профіль ризику відрізняється від традиційних цінних паперів таким чином, що вимагає ретельного аналізу.

Вразливість смартконтракту. Помилки або експлойти у коді смартконтракту можуть призвести до постійної, незворотної втрати активів власників токенів. На відміну від помилок у традиційних фінансових системах, транзакції в блокчейні неможливо скасувати після виконання. Сектор DeFi зазнав численних резонансних експлойтів, де вразливості смартконтрактів призвели до повної втрати об'єднаних активів. Платформи інституційної токенізації зменшують цей ризик шляхом формальної верифікації коду та аудиту безпеки від сторонніх компаній, але статус аудиту слід перевіряти для будь-якої конкретної платформи чи інструменту.

• Ризик регуляторної класифікації. Юридична класифікація токенізованого активу (цінний папір, товар, службовий токен або щось інше) відрізняється залежно від юрисдикції та може змінюватися в міру розвитку нормативно-правової бази. Структура токена, яка сьогодні відповідає певним вимогам щодо звільнення від реєстрації як цінного папера, може підлягати рекласифікації відповідно до нових настанов. Поточний розвиток політики правозастосування SEC у США та поетапне впровадження MiCA в Європі становлять ризик класифікації, який емітенти та інвестори повинні активно відстежувати.

• Ризик ліквідності на вторинному ринку. Інфраструктура токенізації для створення можливості передачі на вторинному ринку існує, проте ліквідні вторинні ринки залишаються на стадії становлення та фрагментованими для більшості класів токенізованих активів, за винятком великих токенізованих казначейських фондів. Інвесторам слід оцінювати реальний обсяг вторинного ринку та бід-пропозиція спреди для конкретних токенізованих інструментів, а не припускати наявність ліквідності лише на основі самого механізму токенізації. Міжмережева фрагментація посилює це: токени, випущені на Ethereum, не можуть безпосередньо торгуватися на ринках Solana або Polygon без інфраструктури мостів, що обмежує єдиний пул ліквідності, доступний для будь-якого окремого токенізованого активу.

Ризики зберігання та Приватного ключа. Право власності на токени в кінцевому підсумку захищене приватними криптографічними ключами. Втрата приватних ключів призводить до постійної, безповоротної втрати доступу до активів власника токенів, без можливості скидання пароля та без резервного зберігача в моделі самостійного зберігання. Інституційні рішення для зберігання від компаній, таких як Fireblocks, вирішують цю проблему за допомогою багатосторонніх обчислень та інфраструктури управління ключами, але це додає витрати та операційну складність.

• Ризик оцінки та оракула. Ціни на токени на вторинних ринках можуть неточно відстежувати вартість базових активів, особливо на ринках із низькою ліквідністю. Для токенізованих активів, вартість яких залежить від реальних цінових даних (зокрема, токенів, забезпечених товарами, та токенів нерухомості), точність і стійкість до маніпуляцій даних оракулів є прямим фактором ризику. Збій або маніпулювання оракулом може призвести до виконання смартконтрактів за некоректною оцінкою.

• Ризик контрагента та емітента. Токенізація не усуває ризик того, що юридична особа, яка контролює базовий актив, допустить дефолт, стане неплатоспроможною або не зможе дотриматися юридичних відносин між токеном та активом. Власники токенів зазвичай є незабезпеченими кредиторами в процедурі банкрутства, а можливість примусового виконання їхніх вимог на основі токенів залежить від правової бази юрисдикції випуску.

Чек-лист належної перевірки для оцінки токенізованих активів

• Перевірити статус аудиту смартконтракту та облікові дані аудитора
• Підтвердити систему нормативно-правової відповідності та відповідні звільнення від регулювання цінних паперів
• Оцінити глибину вторинного ринку та фактичний обсяг торгів
• Переглянути модель зберігання та інфраструктуру управління ключами
• Підтвердити юридичну структуру, що пов'язує токен із базовим активом (документація SPV/LLC)

Нормативно-правові бази, що регулюють токенізовані активи, безпосередньо спрямовані на вирішення низки цих ризиків, хоча ступінь охоплення суттєво різниться залежно від юрисдикції.

Чи регулюється токенізація блокчейну?

Так. У більшості основних юрисдикцій токенізовані активи, що представляють права власності на базові активи, класифікуються як цінні папери та підпадають під ті самі правові рамки, що регулюють традиційні фінансові інструменти. Рівень регуляторної ясності суттєво відрізняється в різних юрисдикціях, і, відповідно, відрізняються вимоги щодо дотримання нормативних актів для емітентів та інвесторів.

Примітка: Цей розділ має загальний інформаційний характер і не є юридичною консультацією. Регуляторні вимоги різняться залежно від юрисдикції та типу активів. Проконсультуйтеся з кваліфікованим юристом, перш ніж брати участь у будь-якій пропозиції токенізованих активів.

США: нагляд SEC і тест Хауї

Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) застосовує тест Хауї — чотирикомпонентний правовий стандарт, що ґрунтується на справі Верховного суду 1946 року «SEC проти W.J. Howey Co.», щоб визначити, чи вважається токен цінним папером. Згідно з тестом Хауї, транзакція є інвестиційним контрактом (і, отже, цінним папером), якщо вона передбачає: (1) інвестування грошових коштів; (2) у спільне підприємство; (3) з очікуванням прибутку; (4) отриманого переважно завдяки зусиллям інших осіб. Більшість структур токенізованих активів відповідають усім чотирьом критеріям, що чітко відносить їх до юрисдикції SEC.

Для приватних токенізованих пропозицій емітенти найчастіше покладаються на Положення D (правило 506b або 506c) як на механізм звільнення від реєстрації, що дозволяє продаж акредитованим інвесторам без реєстрації в SEC. Положення S передбачає паралельне звільнення для пропозицій, що здійснюються за межами Сполучених Штатів. Повна аналітична база SEC доступна в документі агентства Аналітична база SEC для аналізу «інвестиційних контрактів» щодо цифрових активів.

Пропозиції інвестиційних токенів (STO) є нормативно відповідним механізмом для випуску токенізованих цінних паперів. Вони вимагають реєстрації відповідно до законодавства про цінні папери або наявності відповідного звільнення, перевірки акредитації інвесторів та постійного дотримання нормативних вимог. Це різко контрастує з первинними пропозиціями монет (ICO) — значною мірою нерегульованим механізмом збору коштів у токенах, який стрімко розвивався у 2017 та 2018 роках, що призвело до масових втрат інвесторів та низки правозастосовних дій SEC. Більшість інституційної токенізації сьогодні використовує структуру STO. Стандарт ERC-1400 був спеціально розроблений для інтеграції нормативної відповідності (обмеження на перекази, вайтлістинг KYC/AML) безпосередньо в стандарт токена, що дає змогу забезпечувати ончейн-виконання правил, яких вимагають STO.

Європейський Союз: Регламент MiCA

Регламент про ринки криптовалютних активів (MiCA), Регламент ЄС 2023/1114, є нормативно-правовою базою Європейського Союзу щодо криптовалют. Його географічна сфера дії обмежена державами-членами ЄС: MiCA не є глобальним стандартом. MiCA набрав повної чинності 30 грудня 2024 року, а спеціальні положення щодо стейблкоїнів (Розділи III та IV) застосовуються з 30 червня 2024 року.

MiCA охоплює три категорії емітентів криптоактивів: емітенти токенів із прив'язкою до активів (ART), емітенти токенів електронних грошей (EMT) та інші постачальники послуг у сфері криптоактивів (CASP). Помітна прогалина: сек'юриті-токени, що представляють регульовані фінансові інструменти, залишаються під дією MiFID II, а не MiCA. Це означає, що токенізовані акції та облігації в ЄС продовжують регулюватися в межах існуючих систем регулювання цінних паперів. Регулятори активно працюють над усуненням цієї прогалини в охопленні.

Інші прогресивні юрисдикції

Грошово-кредитне управління Сінгапуру (MAS) запустило Project Guardian — пілотну програму з інституційної токенізації DeFi за участю великих банків, а також створило структуру ліцензування послуг із використанням токенів цифрових платежів, що забезпечує нормативну чіткість для емітентів та кастодіанів токенів.

Управління з фінансового регулювання та нагляду Дубая (DFSA) розробило нормативно-правову базу для регулювання цифрових активів у Міжнародному фінансовому центрі Дубая (DIFC), яка охоплює токенізовані цінні папери та інвестиційні токени.

Швейцарська FINMA запровадила одну з найпрогресивніших нормативних баз для STO, що дозволяє здійснювати випуск токенізованих цінних паперів відповідно до чинного законодавства про цінні папери завдяки сумісному з блокчейном Закону про DLT, який набув чинності у 2021 році.

Ринок токенізації на Блокчейні: розмір та ключові гравці

Згідно з даними rwa.xyz, вартість ончейн реальних активів перевищила 10 мільярдів доларів у 2024 році, представляючи розгорнуті токенізовані активи на публічних блокчейнах, без урахування значно більшого обсягу інституційної активності на приватних блокчейнах.

[ПЛЕЙСХОЛДЕР ГРАФІКА: Прогноз обсягу ринку токенізованих RWA на 2024–2030 рр., джерела: McKinsey and Company, Boston Consulting Group. КОМАНДІ ДИЗАЙНУ: заповнити актуальною візуалізацією даних.]

McKinsey & Company у своєму звіті «Від дрібних хвиль до великих: трансформаційна сила токенізації активів» прогнозує, що за базовим сценарієм ринок токенізованих активів може сягнути 2 трильйонів доларів до 2030 року — цей показник передбачає подальшу регуляторну визначеність та сталий розвиток інституційної інфраструктури. Boston Consulting Group оцінює оптимістичний сценарій майже у 16 трильйонів доларів до 2030 року, що залежить від ширшої регуляторної гармонізації та розвитку ліквідних вторинних ринків. Ці прогнози відображають оцінки аналітиків і не є гарантованими результатами.

Найшвидше зростаючі категорії станом на 2024 рік — це токенізовані казначейські облігації США та приватний кредит, зумовлені інституційним попитом на ончейн-інструменти дохідності та перевагами операційної ефективності програмованих розрахунків.

Ключові інституційні учасники, активні в токенізації блокчейну, включають:

• BlackRock: Фонд цифрової ліквідності для інституційних клієнтів BlackRock USD (BUIDL), запущений у березні 2024 року на Ethereum, швидко залучив значні інституційні активи та представляє найбільш відомий вихід керуючого активами на ринок інфраструктури токенізованих фондів.
• Franklin Templeton: Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX), один з перших зареєстрованих у США взаємних фондів, який записує володіння акціями на публічному блокчейні (Stellar), продемонстрував регуляторну життєздатність за роки до BUIDL.
• JPMorgan: Платформа Onyx обробляє внутрішньоденні розрахунки репо та переміщення токенізованої застави для інституційних клієнтів, працюючи на блокчейні з дозволами.
• Goldman Sachs: Платформа цифрових активів (GS DAP) сприяла випуску облігацій та угодам репо на базі блокчейн-інфраструктури для інституційних клієнтів.
• Siemens: У вересні 2023 року Siemens випустив цифровий облігацію на 60 мільйонів євро на блокчейні Polygon відповідно до німецького Закону про електронні цінні папери (eWpG).
• HSBC: Платформа Orion займалася випуском токенізованих облігацій, приєднуючись до зростаючого списку світових банків, що розгортають інфраструктуру ринків капіталу на основі блокчейну.

ВИДІЛЕНА ЦИТАТА: Генеральний директор BlackRock Ларрі Фінк заявив у 2024 році, що токенізація є «наступним поколінням для ринків» — це характеристика від найбільшого у світі менеджера активів, яка вплинула на інституційні настрої з цього приводу.

Наведена інституційна діяльність ілюструє два різні підходи: публічна токенізація блокчейну (BlackRock BUIDL та Franklin Templeton FOBXX на Ethereum і Stellar) та токенізація в мережах з дозволом доступу (JPMorgan Onyx). Вони служать різним випадкам використання та передбачають різні компроміси між відкритою верифікацією та контрольованим доступом.

Платформи токенізації Блокчейн: З чого почати

Виникло кілька категорій платформ для обслуговування різних сценаріїв використання токенізації: від платформ інституційного випуску до мереж із обмеженим доступом корпоративного рівня. Відповідна відправна точка залежить від типу активу, аудиторії інвесторів та регуляторної юрисдикції. Платформи, перелічені нижче, наведені лише для ознайомлення: це не є рейтингом або схваленням, а їхні можливості швидко розвиваються.

Платформи для інституційного випуску

• Securitize: наскрізна платформа для токенізації RWA, яка займається комплаєнсом, випуском токенів та залученням інвесторів. Securitize виступила як платформа для дистрибуції фонду BUIDL від BlackRock і підтримує пропозиції за Регламентами D і S для кваліфікованих інвесторів.
• Tokeny: європейська інституційна платформа для токенізації, що використовує стандарт комплаєнсу ERC-3643 (T-REX), який впроваджує обмеження на передачу та правила відповідності інвесторів на рівні токена.
• Polymath: інфраструктурна платформа для випуску інвестиційних токенів, що працює на власному блокчейні Polymesh, спеціально створеному для регульованих цінних паперів з ончейн-ідентифікацією та засобами контролю комплаєнсу.

Регульовані біржі інвестиційних токенів

• tZERO: регульована SEC альтернативна торгова система (ATS) для секʼюриті-токенів, що забезпечує відповідний нормативним вимогам вторинний ринок для токенізованих цінних паперів у Сполучених Штатах.

Інфраструктура кастодіального зберігання та розрахунків

• Fireblocks: Кастодіальне зберігання цифрових активів інституційного рівня та управління приватними ключами з використанням багатосторонніх обчислень для усунення єдиної точки відмови ключа.
• ConsenSys: Постачальник корпоративних рішень на базі Ethereum, що пропонує інфраструктуру для токенізації та платформу Codefi для управління цифровими активами.

Корпоративні та мережі з обмеженим доступом

• R3 Corda: Дозволений розподілений реєстр, що використовується фінансовими установами для приватного токенізування, де лише авторизовані учасники можуть переглядати та обробляти транзакції.
• Hyperledger Fabric: Фреймворк блокчейну з дозволом з відкритим кодом для корпоративних додатків, що пропонує модульну архітектуру для установ, яким потрібні контрольовані блокчейн-середовища.

Фінансові професіонали та корпоративні аналітики, які оцінюють платформи, мають зосередитися на чотирьох факторах: стан регуляторної відповідності платформи та відповідні ліцензії, її модель зберігання та інфраструктура управління ключами, стандарти токенів, які вона підтримує, та глибину зв'язності з вторинним ринком, яку вона надає. Детальна поплатформна оцінка має міститися в окремому порівняльному посібнику, а не в загальному огляді.

Часті запитання про токенізацію на блокчейні

Що таке токенізація на блокчейні?

Блокчейн-токенізація — це процес перетворення прав власності на реальний або цифровий актив у цифровий токен, записаний у Блокчейн. Токен представляє юридичне право вимоги на базовий актив (такий як будівля, облігація або унція Gold) і може бути переданий, проданий або поділений з використанням інфраструктури Блокчейн. Блокчейн забезпечує стійкий до несанкціонованого втручання запис про право власності без необхідності в центральному посереднику для його підтримки.

Що є прикладом токенізованого активу?

Два широко відомих приклади ілюструють діапазон. PAX Gold (PAXG) — це взаємозамінний токен, де кожна одиниця представляє одну чисту тройську унцію фізичного золота, що зберігається у сховищах Brink's, надаючи власникам прямий доступ до виділеного металу. Цифровий ліквідний фонд для інституційних інвесторів USD від BlackRock (BUIDL), запущений у березні 2024 року на Ethereum, — це токенізований фонд грошового ринку, який тримає казначейські векселі США та еквіваленти готівки, де кожен токен представляє частку у фонді.

Чи є токенізація блокчейну тим самим, що й NFT?

Ні. Невзаємозамінні токени (NFT) на основі стандарту ERC-721 є одним із конкретних типів механізмів токенізації, призначених для унікальних активів, які мають бути представлені як окремі, незамінні токени. Токенізація на блокчейні — це ширша категорія, що охоплює взаємозамінні токени (ERC-20) для взаємозамінних активів, таких як паї облігацій, невзаємозамінні токени (ERC-721) для унікальних активів, таких як титули на нерухомість, та токени безпеки (ERC-1400) для регульованих фінансових інструментів. Базовий технічний стандарт має значні застосування у токенізації фінансових активів, які виходять далеко за межі спекуляцій цифровим мистецтвом.

Яка різниця між токенізацією та сек'юритизацією?

Сек'юритизація об'єднує кілька активів у пулову структуру та випускає цінні папери, забезпечені цим пулом; іпотечні цінні папери та зобов'язання, забезпечені заставою, є традиційними прикладами. Токенізація зазвичай представляє право власності на окремий визначений актив або фонд у вигляді цифрового токена в Блокчейні. Основними відмінностями є дезінтермедіація (токенізація може функціонувати без трасту сек'юритизації та трансфер-агента), програмованість (смарт-контракти автоматизують розподіл доходу та дотримання нормативних вимог) і можливість проводити розрахунки 24/7 на вторинних ринках без традиційної клірингової інфраструктури.

Що таке інвестиційний токен?

Інвестиційний токен — це токен на базі Блокчейн, що представляє частку власності (вносити в стейкінг) у регульованому фінансовому активі (такому як капітал компанії, облігація або частка фонду) і підлягає регулюванню цінних паперів у юрисдикціях, де він випускається та торгується. Інвестиційні токени зазвичай випускаються на Ethereum за допомогою стандарту ERC-1400, який вбудовує засоби контролю відповідності на рівні токенів, через пропозицію інвестиційних токенів (STO).

Що таке токенізоване Gold?

Токенізоване золото — це блокчейн-токен, що представляє право власності на певну кількість фізичного золота, яке зберігається на зберіганні. PAX Gold (PAXG), випущений Paxos Trust Company, є найпоширенішим прикладом: кожен токен представляє одну тройську унцію золота стандарту London Good Delivery, що зберігається у сховищах Brink's у Лондоні. Власники токенів мають підтверджену вимогу на виділене фізичне золото та можуть обміняти токени на отримання відповідного металу.

Чи можна токенізувати акції?

Так. Токенізовані акції представляють право власності на акції державних або приватних компаній, зафіксоване в Блокчейн. Регуляторна база суттєво різниться залежно від юрисдикції: токенізовані публічні акції зазвичай залишаються об'єктом чинного регулювання цінних паперів і біржових правил, тоді як токенізовані акції приватних компаній можуть підпадати під винятки для цінних паперів, доступні для акредитованих інвесторів. Приклад того, як токенізовані акції працюють на практиці, див. у поясненні токенізованих акцій.

Що таке пропозиція інвестиційного токена (STO)?

Пропозиція інвестиційних токенів (STO) — це регульований процес випуску токенів, який відповідає чинному законодавству про цінні папери. Він вимагає або реєстрації у відповідного регулятора цінних паперів, або відповідності визначеним виключенням для цінних паперів, поряд із перевіркою акредитації інвесторів, перевіркою AML/KYC та поточними зобов'язаннями щодо дотримання вимог. STO відрізняються від Первинних пропозицій монет (ICO), значною мірою нерегульованого механізму залучення коштів за допомогою токенів, який мав бум у 2017 та 2018 роках, що призвело до значних збитків інвесторів та суттєвої діяльності SEC щодо правозастосування. Більшість інституційного токенізування сьогодні використовує структуру STO.

Які основні ризики токенізованих активів?

Основними категоріями ризиків є: вразливість смартконтрактів (помилки в коді можуть призвести до постійної, незворотної втрати активів); ризик регуляторної класифікації (правовий статус токена може змінюватися в міру розвитку нормативно-правової бази); ризик ліквідності на вторинному ринку (більшості класів токенізованих активів не вистачає глибоких вторинних ринків); ризик зберігання та приватних ключів (втрата приватних ключів означає постійну втрату доступу); ризик оцінки та оракула (ціни токенів можуть відхилятися від вартості базових активів); та ризик контрагента та емітента (суб'єкт, що контролює базовий актив, може оголосити дефолт або збанкрутувати, а власники токенів можуть бути незабезпеченими кредиторами).

Чи регулюється токенізація на блокчейні?

Так, у більшості основних юрисдикцій. У Сполучених Штатах SEC застосовує тест Хауї (Howey Test), щоб визначити, чи є токенізовані активи цінними паперами; більшість із них є такими, і вони повинні відповідати вимогам щодо реєстрації цінних паперів або застосовним виняткам. У Європейському Союзі MiCA (Регламент про ринки криптоактивів, Регламент ЄС 2023/1114) повністю набув чинності 30 грудня 2024 року, хоча токени цінних паперів (security tokens) залишаються під дією MiFID II. MAS Сінгапуру та DFSA Дубая встановили більш чіткі дозвільні структури. Регуляторний статус будь-якого конкретного токенізованого інструменту залежить від його структури, юрисдикції випуску та характеристик базового активу.

Який обсяг ринку токенізації?

За даними rwa.xyz, загальнодоступна ончейн-вартість RWA перевищила 10 мільярдів доларів у 2024 році. McKinsey and Company прогнозує, що ринок токенізованих активів може досягти 2 трильйонів доларів до 2030 року за базовим сценарієм, за умови подальшої нормативно-правової ясності та розвитку інституційної інфраструктури. Boston Consulting Group оцінює сценарій бичачого ринку (bull-case scenario) приблизно у 16 трильйонів доларів до 2030 року, залежно від ширшого розвитку ринку. Обидві цифри є аналітичними прогнозами, а не гарантованими результатами.

Висновок

Інституційний імпульс навколо токенізації на базі блокчейну прискорюється. BlackRock, Franklin Templeton, JPMorgan, Goldman Sachs, HSBC та Siemens уже впровадили токенізовані продукти на реальних ринках. Нормативно-правова база в США, ЄС та кількох прогресивних юрисдикціях розвивається — повільно та нерівномірно — у напрямку чіткіших правил. Інфраструктура для вторинних ринків токенізованих активів створюється платформами, яких ще п’ять років тому не існувало.

Виклики, що залишаються, є цілком реальними: регуляторна фрагментація між юрисдикціями створює складнощі з дотриманням нормативних вимог для транскордонних пропозицій, вторинні ринки залишаються малоліквідними для більшості класів активів, за винятком токенізованих казначейських облігацій, а технологічна стандартизація між різними блокчейнами та платформами все ще незавершена.

Для фінансових фахівців практичним кроком є зіставлення існуючого покриття активів із категоріями, готовими до токенізації (зокрема, з фіксованим доходом та приватним кредитуванням), а також моніторинг нормотворчої діяльності SEC та впровадження MiCA щодо змін у класифікації, які визначатимуть шляхи забезпечення відповідності. Для розробників і творців технічними точками входу є стандарт ERC-1400 та документація платформи токенізації інституційного рівня. Для корпоративних оцінювачів опціони дозволених мереж (R3 Corda, Hyperledger Fabric) пропонують контрольоване середовище для початкового розгортання, що відокремлює бізнес-кейс від складності публічного блокчейну.

Для отримання додаткового контексту щодо того, як структуровані та торгуються різні типи цифрових активів, дивіться що таке цифрові активи та як вони працюють.

Читайте також

• Що таке токенізація цифрових активів: пояснення
• Що таке токенізація приватних ринків
• Інституційний фонд цифрової ліквідності BlackRock USD